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近年來(lái)，境內(nèi)資本市場(chǎng)受審核趨嚴(yán)及政策波動(dòng)等多重因素影響，許多境內(nèi)企業(yè)面臨著傳統(tǒng)IPO路徑受阻、融資路徑受限的困境。在此背景下，港股市場(chǎng)憑借其國(guó)際化優(yōu)勢(shì)及靈活的上市機(jī)制，成為有相關(guān)戰(zhàn)略考量的境內(nèi)企業(yè)尋求融資突圍的重要選擇。港交所于2022年正式引入的SPAC（特殊目的收購(gòu)公司）機(jī)制，憑借其“快速上市、門(mén)檻較低、融資確定”的特點(diǎn)，出臺(tái)初期即引發(fā)過(guò)市場(chǎng)高度關(guān)注。在當(dāng)前境內(nèi)資本市場(chǎng)融資承壓的形勢(shì)下，SPAC機(jī)制又重回市場(chǎng)視野，或成企業(yè)探索融資的可行性方案。對(duì)于境內(nèi)企業(yè)而言，通過(guò)SPAC機(jī)制登陸港股市場(chǎng)，既可依托專(zhuān)業(yè)發(fā)起人的行業(yè)資源與資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)優(yōu)化估值體系，又能通過(guò)精簡(jiǎn)流程縮短上市周期，從而在復(fù)雜市場(chǎng)環(huán)境中把握融資窗口期。本文立足法律實(shí)務(wù)視角，解析港股SPAC的上市基本流程、核心規(guī)則及要求、法律合規(guī)要點(diǎn)，以期為市場(chǎng)參與者提供參考。

SPAC（Special Purpose Acquisition Company）是一種由專(zhuān)業(yè)投資者（即發(fā)起人）發(fā)起設(shè)立的空殼公司，通過(guò)IPO募集資金后，在約定期限內(nèi)并購(gòu)未上市標(biāo)的公司（即De-SPAC交易），使標(biāo)的公司快速登陸資本市場(chǎng)。

與傳統(tǒng)IPO對(duì)比，SPAC提供了時(shí)間確定、估值透明、無(wú)歷史負(fù)擔(dān)的上市融資路徑，其主要優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

然而，SPAC亦非完美工具。比如，標(biāo)的公司將面臨較高比例的股權(quán)稀釋?zhuān)以诓①?gòu)談判中處于被動(dòng)地位；若交易遭SPAC股東否決，標(biāo)的公司將浪費(fèi)寶貴的時(shí)間及資源。因此，企業(yè)需在效率與代價(jià)之間審慎權(quán)衡。

SPAC上市可大致分為三個(gè)階段，具體如下：

SPAC并非新鮮事物，其在美股市場(chǎng)已發(fā)展多年，港交所于2022年1月1日正式引入SPAC機(jī)制，港股SPAC上市的核心要求包括：

境內(nèi)企業(yè)通過(guò)SPAC在港股上市需關(guān)注的法律問(wèn)題主要包括跨境架構(gòu)的搭建、跨境投資及外匯監(jiān)管、中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案及報(bào)告等方面。

1、跨境架構(gòu)的搭建

搭建境外上市主體的核心在于通過(guò)多層控股實(shí)現(xiàn)控制權(quán)轉(zhuǎn)移。典型路徑為境內(nèi)股東在英屬維爾京群島設(shè)立BVI控股公司，由BVI公司在開(kāi)曼群島設(shè)立擬上市主體，形成開(kāi)曼擬上市主體、香港子公司、境內(nèi)外商投資企業(yè)WFOE至境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的多級(jí)穿透架構(gòu)（“紅籌架構(gòu)”）。擬境外上市企業(yè)需確保所搭建紅籌架構(gòu)的合規(guī)性，包括搭建及返程并購(gòu)涉及的外匯管理、境外投資、外商投資、稅務(wù)等。對(duì)于外資準(zhǔn)入受限行業(yè)，則通常采用協(xié)議控制模式（“VIE架構(gòu)”），一般通過(guò)擬上市主體在境內(nèi)的全資子公司以協(xié)議控制的方式控制一家從事外商投資受限的境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)該境內(nèi)運(yùn)營(yíng)實(shí)體的財(cái)務(wù)并表。自《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市管理試行辦法》及其配套指引（“《境外上市新規(guī)》”）2023年正式實(shí)施以來(lái)，為VIE架構(gòu)企業(yè)境外上市的境內(nèi)監(jiān)管提供了規(guī)范路徑。

2、跨境投資及外匯監(jiān)管

在搭建前述跨境架構(gòu)過(guò)程中需遵循跨境資本流動(dòng)監(jiān)管要求，主要包括：

（1）境內(nèi)自然人股東的37號(hào)文登記[1]

境內(nèi)自然人股東需通過(guò)37號(hào)文登記實(shí)現(xiàn)權(quán)益出境及資金回流的合法合規(guī)，即境內(nèi)居民以投融資為目的，以其合法持有的境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)或權(quán)益，或者以其合法持有的境外資產(chǎn)或權(quán)益，在境外設(shè)立或間接控制特殊目的公司（SPV），通過(guò)新設(shè)、并購(gòu)等方式在境內(nèi)設(shè)立外商投資企業(yè)或項(xiàng)目，應(yīng)向外管部門(mén)申請(qǐng)辦理境外投資外匯登記手續(xù)。

（2）境內(nèi)機(jī)構(gòu)股東的ODI登記[2]

境內(nèi)機(jī)構(gòu)股東則需遵循境外直接投資（“ODI”）登記的相關(guān)要求，即境內(nèi)企業(yè)直接或通過(guò)其控制的境外企業(yè)，以投入資產(chǎn)、權(quán)益或提供融資、擔(dān)保等方式，獲得境外所有權(quán)、控制權(quán)、經(jīng)營(yíng)管理權(quán)及其他相關(guān)權(quán)益的投資活動(dòng)，需獲得發(fā)改、商務(wù)及外匯管理部門(mén)的備案或核準(zhǔn)。ODI登記中，發(fā)改委負(fù)責(zé)監(jiān)管企業(yè)境外投資的行業(yè)流向，為滿(mǎn)足條件的企業(yè)頒發(fā)《境外投資項(xiàng)目備案通知書(shū)》或核準(zhǔn)文件，商務(wù)部門(mén)或金融類(lèi)企業(yè)主管部門(mén)負(fù)責(zé)審批企業(yè)境外投資事項(xiàng)，為符合要求的企業(yè)頒發(fā)《企業(yè)境外投資證書(shū)》，外管局授權(quán)銀行負(fù)責(zé)監(jiān)管外匯登記和資金出境的相關(guān)手續(xù)。

3、中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案及上市報(bào)告

根據(jù)《境外上市新規(guī)》的相關(guān)規(guī)定，境內(nèi)企業(yè)通過(guò)De-SPAC上市需履行中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案的相關(guān)程序，備案材料一般由擬境外上市企業(yè)的中國(guó)律師根據(jù)《境外上市新規(guī)》的要求準(zhǔn)備，對(duì)其中涉及的財(cái)務(wù)、境外發(fā)行數(shù)據(jù)等內(nèi)容，境內(nèi)律師會(huì)協(xié)調(diào)項(xiàng)目其他方中介共同協(xié)助補(bǔ)充。需注意的是，擬境外上市企業(yè)通過(guò)De-SPAC交易上市簽署的合并協(xié)議中，通常會(huì)將完成中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案并取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具的境外發(fā)行上市備案通知書(shū)（“備案通知書(shū)”）作為合并交易交割的先決條件，因此，未能取得備案通知書(shū)可能導(dǎo)致擬境外上市企業(yè)無(wú)法滿(mǎn)足交割先決條件，進(jìn)而導(dǎo)致De-SPAC交易及/或掛牌上市延期。此外，擬境外上市企業(yè)在完成境外發(fā)行上市后15個(gè)工作日內(nèi)，應(yīng)當(dāng)按照《監(jiān)管規(guī)則適用指引——境外發(fā)行上市類(lèi)第3號(hào)》（“3號(hào)指引”）的規(guī)定通過(guò)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案管理信息系統(tǒng)報(bào)告發(fā)行上市情況。

截至目前共有5家SPAC公司在港交所上市，分別是：Aquila Acquisition Corporation（7836.HK），Vision Deal HK Acquisition Corp.（7827.HK，停牌）已被取消上市地位，香港匯德收購(gòu)公司（7841.HK），Interra Acquisition Corporation（7801.HK，已被取消上市地位），TechStar Acquisition Corporation（7855.HK）。基本情況如下：

上表所列已成功完成De-SPAC交易的具體情況如下：

1、港交所首例SPAC成功案例：獅騰控股（02562.HK）

2024年10月30日，香港匯德收購(gòu)（07841.HK）與東南亞電商代運(yùn)營(yíng)公司Synagistics合并為獅騰控股（02562.HK），該De-SPAC形式上市，成為香港2022年引入SPAC上市機(jī)制以來(lái)的首個(gè)并購(gòu)交易案例。

2022年8月15日香港匯德收購(gòu)公司完成特殊目的收購(gòu)公司發(fā)售，包括發(fā)行100,050,000股特殊目的收購(gòu)公司股份（股份代號(hào)：7841），發(fā)行價(jià)為每股特殊目的收購(gòu)公司股份10.00港元）及50,025,000份特殊目的收購(gòu)公司權(quán)證。

并購(gòu)交易前香港匯德收購(gòu)公司（即“SPAC公司”）股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

Synagistics成立于2014年，主要為品牌提供代運(yùn)營(yíng)服務(wù)，包括線上店鋪運(yùn)營(yíng)、供應(yīng)鏈和履約、質(zhì)檢售后、數(shù)據(jù)分析等。

并購(gòu)交易前標(biāo)的公司（獅騰控股前身Synagistics Pte. Ltd.）股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

具體的交易過(guò)程如下：

2024年6月28日，SPAC公司與Synagistics Pte. Ltd.（目標(biāo)公司）及Merger Sub就合并訂立業(yè)務(wù)合并協(xié)議。SPAC公司向目標(biāo)公司（獅騰控股）原股東發(fā)行代價(jià)股份，置換其在目標(biāo)公司原有股份，同時(shí)SPAC公司向PIPE投資者發(fā)行PIPE投資股份，之后SPAC公司在新加坡設(shè)立的全資公司和目標(biāo)公司合并。2024年10月30日，SPAC公司名稱(chēng)由“香港匯德收購(gòu)公司（HK Acquisition Corporation）”變更為“獅騰控股有限公司（Synagistics Limited）”，完成上市，股票代碼（2562.HK）。

交易完成后目標(biāo)公司（即“繼承公司”）股權(quán)架構(gòu)如下：

2、港交所第二例SPAC成功案例（中國(guó)境內(nèi)首家）：找鋼集團(tuán)-W（06676.HK）

2025年3月10日，國(guó)內(nèi)鋼鐵數(shù)字化交易平臺(tái)龍頭找鋼集團(tuán)（股票代碼：06676.HK）以De-SPAC模式登陸港交所，成為香港第二家通過(guò)SPAC完成并購(gòu)上市的企業(yè)。

Aquila（7836.HK）于2022年3月18日完成發(fā)售，包括按發(fā)售價(jià)每股Aquila A類(lèi)股份10.00港元發(fā)行100,065,000股Aquila A類(lèi)股份及50,032,500份Aquila上市權(quán)證。

并購(gòu)交易前Aquila Acquisition Corporation（即“SPAC公司”）股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

找鋼集團(tuán)成立于2012年，主要通過(guò)連接鋼鐵交易行業(yè)的主要參與者至其數(shù)字化平臺(tái)，提供鋼鐵交易全鏈條的一站式B2B服務(wù)，包括線上鋼鐵交易、物流、倉(cāng)儲(chǔ)與加工、SaaS產(chǎn)品以及大數(shù)據(jù)分析。

并購(gòu)交易前目標(biāo)集團(tuán)（找鋼產(chǎn)業(yè)互聯(lián)集團(tuán)）股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

具體的交易過(guò)程如下：

Aquila于2025年3月簽訂合并計(jì)劃，交割后，Aquila股東（除贖回的Aquila股東及持有異議的Aquila股東）成為繼承公司股東，Aquila權(quán)證持有人（選擇贖回的權(quán)證持有人除外）成為繼承公司（交割后的目標(biāo)公司）權(quán)證持有人，Aquila上市地位被撤銷(xiāo)，Merger Sub與Aquila合并，Merger Sub不再單獨(dú)存在，Aquila 繼續(xù)作為合并后的存續(xù)實(shí)體并成為繼承公司的直接全資附屬公司。繼承公司完成上市，股票代碼（06676.HK）。

交易完成后目標(biāo)公司（即“繼承公司”）股權(quán)架構(gòu)如下：