證券市場虛假陳述侵權案件抗辯指南之二：董監高篇
作者：王偉斌 逄麗麗 鄭明宇 2022-05-19一、引言
2022年1月22日，《最高人民法院關于審理證券虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》（以下簡稱“新《虛假陳述若干規定》”）正式施行，新《虛假陳述若干規定》對2003年發布的《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》（以下簡稱“舊《虛假陳述若干規定》”）中關于發行人[1]的董事、監事和高級管理人員（以下簡稱“發行人董監高”）在證券虛假陳述侵權案件中應承擔的責任和認定規則進行了更為細致和完善的規定。 本文將以此為出發點，從證券虛假陳述侵權案件的發展背景、發行人董監高承擔證券虛假陳述侵權責任的認定和抗辯以及發行人董監高的日常風控要點三個角度，結合相關法律法規和司法案例展開論述，籍此幫助發行人董監高避免承擔巨額侵權賠償責任的風險。 二、證券虛假陳述侵權案件的發展趨勢 1. 案件數量維持在高位，且預期繼續增長 近年來，證券虛假陳述案件不斷增長。根據威科先行法律信息庫收錄的裁判文書信息，以“證券虛假陳述責任糾紛”為案由的民事案件數量自2017年的7265起，增長至2019年的11536起和2020年的10485起。另外，由于新《虛假陳述若干規定》中取消了舊《虛假陳述若干規定》中對于證券虛假陳述侵權案件起訴的前置要求，投資者無需依據行政處罰決定或刑事裁判文書即可提起訴訟，大大降低了證券虛假陳述民事侵權案件的訴訟門檻，這也可能會使得相關案件數量在未來大幅增加。 2. 累計涉案金額增長迅速，且個案金額高 據萬得(Wind)數據庫不完全統計，2009年至2016年，每年累計涉案金額維持在0-5億之間，自2017年開始出現大幅上升，2018年-2019年這三年每年累計涉案金額平均增長率約86%[2]。其中，2021年的“康美藥業”案[3]一審判罰賠償責任達到了約24.58億元，而目前尚未審結的“樂視網”案的索賠金額更是高達到45.71億元[4]。 3. 發行人之外的其他責任主體按一定比例承擔連帶賠償責任成為趨勢 越來越多的案件中判令發行人以外的責任主體，包括董監高按照其過錯程度在一定比例范圍內承擔連帶責任。例如，在2021年11月12日一審宣判的“康美藥業”案中，除直接參與虛假陳述違法行為的董事長、副董事長以及分管財務工作的董事、高級管理人員和業務負責人被判罰承擔連帶賠償責任外，其他未直接參與虛假陳述違法行為的董事、監事和高級管理人員等也需要在20%（折合約4.92億元）的范圍內承擔連帶賠償責任。 4. 獨立董事也可能承擔賠償責任 “康美藥業”案中，不參與公司日常經營的五名獨立董事也被判罰在10%或5%的范圍內承擔連帶賠償責任，責任比例雖然不高（10%之下），但因為案涉金額巨大，其責任絕對金額很大（10%責任約2.46億元，5%責任約1.23億元），這與獨立董事平均僅8萬的年薪嚴重不對等，由此引發了上市公司獨立董事的離職高潮。僅2021年11、12月就有128名國內上市公司的獨立董事離職，環比增長約50%[5]。 5. 上述發展趨勢對發行人董監高的意義 由于證券虛假陳述侵權案件的數量高居不下，且涉案金額屢創新高，發行人董監高在公司治理和信息披露過程中可能面臨的承擔虛假陳述連帶賠償責任的風險以及連帶賠償責任的具體賠償金額也與日俱增，這對發行人及其董監高對虛假陳述的合規和風險管控提出了更高的要求。但同時，比例連帶責任的出現也使得具體的責任比例可能會成為今后發行人董監高抗辯中不得不爭取的部分。特別是對于未直接參與虛假陳述違法行為的發行人董監高，尤其是獨立董事而言，雖然其主觀過錯較輕，但一旦忽視了作為發行人董監高的注意義務，將可能導致其在證券虛假陳述侵權案件中的承擔巨額連帶賠償責任，更應當關注如何在履職過程中盡量減少和規避證券虛假陳述侵權相關風險，以及如何在發行人發生證券虛假陳述侵權案件時進行合理抗辯。 三、發行人董監高承擔證券虛假陳述侵權責任的認定 1. 發行人董監高承擔賠償責任的法理基礎 發行人董監高需要為發行人的證券虛假陳述承擔民事責任的法律層面的依據是《證券法》的第八十五條，該條規定“信息披露義務人未按照規定披露信息，或者公告的證券發行文件、定期報告、臨時報告及其他信息披露資料存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，信息披露義務人應當承擔賠償責任；發行人的控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員和其他直接責任人員以及保薦人、承銷的證券公司及其直接責任人員，應當與發行人承擔連帶賠償責任，但是能夠證明自己沒有過錯的除外。” 根據該條，發行人董監高承擔責任的前提是發行人被判承擔證券虛假陳述侵權民事責任，并且，發行人董監高不能證明自己對證券虛假陳述沒有過錯。 虛假陳述新規對前述《證券法》的規定進行了細化，與發行人董監高責任相關的條款主要在第四部分。第十三條規定，“行為人故意制作、出具存在虛假陳述的信息披露文件，或者明知信息披露文件存在虛假陳述而不予指明、予以發布”或者“行為人嚴重違反注意義務，對信息披露文件中虛假陳述的形成或者發布存在過失”構成證券法八十五條所述的“過錯”；第十四條規定了法院可以從發行人董監高的“工作崗位和職責、在信息披露資料的形成和發布等活動中所起的作用、取得和了解相關信息的渠道、為核驗相關信息所采取的措施”等方面審查認定發行人董監高是否存在過錯；第十五條規定了發行人董監高可以被認定為不存在過錯的具體情形，即，若發行人董監高通過書面方式附具體理由披露其無法保證披露資料的真實性、完整性、準確性或持有異議，并且在相關事項表決時沒有投贊成票，可以被認定為不存在過錯；第十六條規定了獨立董事、外部監事過錯認定的特別條款。最具有實質意義的是規定為，若“在簽署相關信息披露文件之前，對不屬于自身專業領域的相關具體問題，借助會計、法律等專門職業的幫助仍然未能發現問題的”，則可認定為不存在過錯。 2. 發行人董監高證券虛假陳述侵權責任的構成要件 訴訟案件中原被告之間的實體攻防應圍繞案件的構成要件展開，所以有必要分析發行人董監高承擔證券虛假陳述侵權民事責任的構成要件。 《民法典》第一千一百六十五條規定，行為人因過錯侵害他人民事權益造成損害的，應當承擔侵權責任?？梢?，一般侵權責任的構成要件包括：（1）行為人存在違法行為；（2）行為人主觀上存在過錯；（3）造成了損害；（4）行為人的行為與損害事實存在因果關系。證券虛假陳述是一種特殊的侵權類型，故其既應滿足一般侵權責任的構成要件，也會有其特殊的要求。 從《證券法》第八十五條以及新《虛假陳述若干規定》的條文可以看出，發行人董監高承擔證券虛假陳述侵權責任需要滿足構成要件：（1）發行人存在重大的虛假陳述（《證券法》第八十五條、新《虛假陳述若干規定》第四條、第十條），即發行人存在違法行為；（2）發行人董監高對發行人的虛假陳述存在過錯（《證券法》八十五條、新《虛假陳述若干規定》第十三條），即發行人董監高主觀上存在過錯；（3）原告購買或出售證券依賴于發行人的虛假陳述（新《虛假陳述若干規定》第十一條、十二條規定），即存在交易因果關系；（4）發行人虛假陳述導致了原告的損失（證券法八十五條、新《虛假陳述若干規定》第三十一條），即存在損失因果關系；以及（5）原告遭受了經濟損失（新《虛假陳述若干規定》第二十四條）。鑒于證券價格不僅受到發行人自身相關信息的影響，也受到所在行業、整個大盤等外部系統性因素的影響，證券虛假陳述侵權責任構成要件中的因果關系具有兩個維度，一個是交易因果關系，一個是損失因果關系，即原告的損失是由虛假陳述引起的，而非其他因素如大盤整體導致。 為保護投資者利益、督促發行人及相關責任主體勤勉盡責依法進行信息披露，且考慮到證券虛假陳述案件中原被告信息不對稱，證券虛假陳述構成要件的舉證責任分配不同于民事訴訟“誰主張、誰舉證”的一般原則，《證券法》及新《虛假陳述若干規定》推定被告存在主觀過錯、交易因果關系推定成立、存在損失因果關系推定成立，原告對該等要件舉證責任很輕，主要滿足形式上的要求即可。同時，為了平衡原被告利益，允許被告就推定成立的構成要件進行抗辯。 四、發行人董監高證券虛假陳述侵權責任的免責抗辯思路 由于發行人董監高通常是作為共同被告在證券虛假陳述侵權案件中被起訴與發行人承擔連帶賠償責任，因此其在證券虛假陳述侵權案件中的抗辯思路主要有兩條，其一是抗辯發行人的侵權責任不成立，那么發行人董監高的連帶賠償責任的前提便不存在了；其二則是抗辯發行人董監高自身不存在過錯或過錯少，另外，新《虛假陳述若干規定》規定了獨立董事、監事以及職工監事的特別抗辯理由。關于發行人的證券虛假陳述侵權責任的相關內容跟已在本系列文章其他部分詳述，本文將不再重復，而是重點關注發行人董監高如何避免在證券虛假陳述侵權案件中被認定存在過錯的風險。 1. 發行人董監高的一般抗辯 根據新《虛假陳述若干規定》第十三條的規定，《證券法》第八十五條所稱的過錯包括兩種情形：（1）行為人故意制作、出具存在虛假陳述的信息披露文件，或者明知信息披露文件存在虛假陳述而不予指明、予以發布；（2）行為人嚴重違反注意義務，對信息披露文件中虛假陳述的形成或者發布存在過失。有業內人士該條規定認為新《虛假陳述若干規定》提高了發行人董監高的過錯門檻，將過錯程度限定為“故意”及“嚴重過失”，意味著若發行人董監高的過錯僅屬于“一般過失”，則無需承擔責任。對此，筆者的觀點是新《虛假陳述若干規定》的起草者或許有提高發行人董監高過錯門檻的意圖，但實際中可能無法達到這種效果。侵權理論下，被告的主觀狀態可以分為故意、重大過失、一般過失、沒有過錯四種形態?！蹲C券法》對發行人董監高采用了過錯推定，即要求發行人董監高證明自己沒有過錯，若發行人董監高的主觀狀態落入其他三種過錯形態，包括一般過失，都能滿足《證券法》發行人董監高責任的主觀要件。所以，筆者的觀點是新《虛假陳述若干規定》下并未提高發行人董監高的過錯門檻，一般過失依然能夠滿足主觀要件的要求。 發行人董監高如何證明自己沒有過錯呢？新《虛假陳述若干規定》第十四條對于進行了規定：“發行人的董事、監事、高級管理人員和其他直接責任人員主張對虛假陳述沒有過錯的，人民法院應當根據其工作崗位和職責、在信息披露資料的形成和發布等活動中所起的作用、取得和了解相關信息的渠道、為核驗相關信息所采取的措施等實際情況進行審查認定。前款所列人員不能提供勤勉盡責的相應證據，僅以其不從事日常經營管理、無相關職業背景和專業知識、相信發行人或者管理層提供的資料、相信證券服務機構出具的專業意見等理由主張其沒有過錯的，人民法院不予支持?！备鶕谑臈l，發行人董監高應圍繞“工作崗位和職責、在信息披露資料的形成和發布等活動中所起的作用、取得和了解相關信息的渠道、為核驗相關信息所采取的措施”四個方面證明自己“勤勉盡責”，該等規定不僅給發行人董監高設置了抗辯事由，也為發行人董監高日常履職提供了行動指引。 新《虛假陳述若干規定》第十五條則規定了發行人董監高的過錯認定中唯一的法定除外情形，即“依照證券法第八十二條第四款的規定，以書面方式發表附具體理由的意見并依法披露……，但在審議、審核信息披露文件時投贊成票的除外”。 可見，發行人董監高在證券虛假陳述侵權案件中的過錯認定應當結合具體案件實際情況進行分析，綜合考慮多方面因素。但同時，從過往的相關案例的經驗中也能總結出一定規律，有助于指導發行人董監高進行抗辯。 2. 董事長、財務總監和上市公司的董事會秘書等與信息披露工作關系密切的人員 通常這類人員主張對發行人虛假陳述行為不存在過錯的難度較大，甚至存在法院直接根據其特殊身份而認定承擔侵權責任的可能。因此對于上述這類人員而言，往往需要從其他角度進行抗辯，如在發行人虛假陳述行為涉及的相關期間內，該類人員并未擔任相關工作崗位或因正當原因無法履職等。在“鞍重股份”案[6]中，法院基于被告董事長楊某因作為關聯董事在涉及虛假財務信息的董事會會議上未發表意見或行使表決權，認定其不存在故意；基于楊某“積極督促和安排上市公司聘請獨立財務顧問、律師事務所、會計師事務所和資產評估機構等證券服務機構就重大資產重組出具意見，并認真審閱交易文件和各證券服務機構出具的專業意見，且未發現明顯異?！保J定其不存在過失。 3. 其他未直接涉及相關信息披露工作的人員 對于這類人員而言，由于并未直接涉及相關信息披露工作，一般也不會直接參與相關虛假陳述行為，因此通常較少出現被認定為故意的情形，抗辯的重點則在于證明自身勤勉盡責，未嚴重違反注意義務。 在“昆明機床”案[7]中，除被告董事長、總經理、副總經理和財務總監四人外，法院認定其余董監高“并不分管財務相關工作，或者未參與年報編制及財務造假，在有相應資質的會計師事務所出具無保留意見的審計報告的情況下，同時通過正常履職又無法發現財務造假行為的相關信息及證據，無證據及充分理由反對，即使在年度報告中簽字，也不能認定其有過錯，不應當承擔連帶責任?！?/p> 在“保千里”案[8]中，法院將上市公司信息披露文件的信息來源分為上市公司自身信息和他人提供的第三方信息，并在對自身信息提出嚴格的責任要求外，對于他人提供的第三方信息僅要求發行人董監高在程序上履行了其忠實、勤勉義務，主要審查評估機構的獨立性、評估假設前提的合理性、評估方法與評估目的的相關性以及評估定價的公允性。 從上述兩起案件可以看出，對于其他未直接涉及相關信息披露工作的人員，專業機構的認定意見十分重要，并且該類人員對于信息披露事宜的審查并非一定需要確保相關披露文件實質上不存在虛假信息，而是在程序上合理合法合規。但同時需要注意的是，對于專業機構的意見也不能盲目信任，也應當自行審查判斷，多角度驗證專業機構給出的意見。 另外，在“康美藥業”案中，部分未分管財務相關工作的董監高被認定在20%、10%、5%范圍內承擔連帶賠償責任，主要原因在于涉及的財務造假金額巨大，涉及的業務范圍廣，并且相關董監高均在定期財務報告中簽字保證財務報告真實、準確、完整。而部分其他被告則因為“未以董事、監事、高級管理人員的身份簽名確認《2016年年度報告》《2017年年度報告》《2018年半年度報告》內容的真實、準確、完整”，而被認定不承擔賠償責任?？梢娨坏┌l行人董監高在涉及虛假陳述的相關報告中簽字，舉證不存在過錯的難度將大大增加。 4. 發行人獨立董事的特別抗辯 發行人獨立董事也屬于發行人董事，因此前述一般規則應適用于發行人獨立董事，但同時新《虛假陳述若干規定》也規定了發行人獨立董事的特殊認定規則，其適用應優先于一般規則。由于獨立董事并非公司內部人員，通常并不直接參與公司的日常管理，其對公司承擔的義務也相對少于一般董監高，因此新《虛假陳述若干規定》第十六條中對于發行人獨立董事特別約定了四種免責事由以及兜底條款： （1）在簽署相關信息披露文件之前，對不屬于自身專業領域的相關具體問題，借助會計、法律等專門職業的幫助仍然未能發現問題的； （2）在揭露日或更正日之前，發現虛假陳述后及時向發行人提出異議并監督整改或者向證券交易場所、監管部門書面報告的； （3）在獨立意見中對虛假陳述事項發表保留意見、反對意見或者無法表示意見并說明具體理由的，但在審議、審核相關文件時投贊成票的除外； （4）因發行人拒絕、阻礙其履行職責，導致無法對相關信息披露文件是否存在虛假陳述作出判斷，并及時向證券交易場所、監管部門書面報告的。 同時，新《虛假陳述若干規定》第十六條還賦予法院在認定獨立董事過錯時更高的自由裁量權，在獨立董事能夠證明下述兩種情形時，法院可以結合案件事實綜合判斷其過錯情況： （1）在履職期間能夠按照法律、監管部門制定的規章和規范性文件以及公司章程的要求履行職責； （2）在虛假陳述被揭露后及時督促發行人整改且效果較為明顯。 相較于其他發行人董監高而言，獨立董事在發行人日常治理中所擁有的權利通常更小，承擔的管理義務也更低，其通常較為依賴發行人及其他發行人董監高來獲取發行人內部資料和信息，也正因此在司法實踐中認定發行人獨立董事的賠償責任時也更為謹慎，如“海潤光伏”案[9]中，法院考慮到獨立董事“不參與公司日常經營管理，不執行具體業務，只是通過參加董事會討論決定各項決議來履行職務，其未采取必要、合理的調查方法以避免不實報告的產生，雖然存有過失，但該種過失是一種輕微過失”，僅判決獨立董事在10%范圍內承擔補充賠償責任。 5. 適用新《虛假陳述若干規定》不明確之處 適用《虛假陳述若干規定》尚有許多不明確之處。根據前文論述，新《虛假陳述若干規定》實施后，發行人董監高的抗辯核心在于勤勉盡責、不存在過錯或者過錯較輕。新《虛假陳述若干規定》沒有明確的一個問題是證監會的行政處罰在證券虛假陳述侵權案中的作用。以往證監會的行政處罰往往是以結果導向，即只要發行人存在虛假陳述，則發行人董監高就會面臨行政處罰，證監會不關注發行人董監高的主觀狀態以及過錯程度。如果證監會繼續維持該等監管原則，發行人董監高被給予行政處罰之后能否在民事案件下抗辯行政處罰不屬于新《虛假陳述若干規定》的侵權過錯？能否援引新《虛假陳述若干規定》以勤勉盡責進行抗辯？ 獨立董事抗辯事由最具有實踐意義的是第十六條第一項，即對于非自身專業領域的問題，借助會計、法律專門職業仍舊沒有發現虛假信息，則獨立董事不承擔責任。那么，對于財務虛假陳述，沒有財務背景的獨立董事在閱讀上市公司年報、審計報告之后沒有發現虛假陳述，似乎就無需承擔賠償責任了?！翱得浪帢I”案中，獨立董事都抗辯其認真閱讀了公司年度財務報表，沒有發現也不知道財務造假情形，按照新《虛假陳述若干規定》，法院是否會認可該等抗辯事由？如果是的話，“康美藥業”案中獨立董事承擔責任將會成為個案，新《虛假陳述若干規定》扭轉了“康美藥業”案所建立的趨勢。 五、發行人董監高在日常公司治理中的風險控制 1. 潔身自好 發行人董監高在日常公司治理中應以合法合規為己任，拒絕不正當的誘惑和施壓，縱使有時現實種種因素使其并非易事。 2. 謹慎審查資料和簽字 由于在證券虛假陳述侵權案件中，是否在涉及虛假陳述的相關報告中簽字已經成為法院在認定是否存在過錯時的重要因素（具體見上文“其他未直接涉及相關信息披露工作的人員”部分），因此發行人董監高在簽署文件前應對其內容進行獨立核實和審查，不盲目依賴他人提供的信息和意見，對于重大文件則應聘請專業機構協助進行核實，以避免因簽字惹禍上身。 3. 積極參與公司治理 發行人董監高對公司負有勤勉義務，新《虛假陳述若干規定》對于發行人董監高過錯的基本判斷標準即是其是否做到了勤勉盡責。因此，發行人董監高的首要義務就是積極參與發行人日常治理，了解發行人的財務、運營信息和經營情況，并在此基礎上對獲取的信息的真實性做出判斷，履行作為董事、監事或高級管理人員的相應職責。 舉例而言，發行人董監高應在參與董事會、監事會、管理層會議等決策性程序時，充分了解需決策事項的背景信息，主動向相關對象了解情況，并在必要時主動自行或通過專業渠道對存疑問題進行研究。另外，對于發行人董監高根據公司法和公司章程規定有權參與的管理事項和獲取的披露信息，也可以主動要求發行人提供按照規定執行。 4. 保留證據 在證券虛假陳述案中，發行人董監高需要證明其不存過錯，故發行人董監高不僅要在日常公司治理過程中遵守勤勉義務，還需要以適當的方式保存和記錄自身遵守勤勉義務的證據。這就要求發行人董監高對于自身所應遵守的義務有基本的了解，并在日常公司治理過程中加強“留痕”意識。 舉例而言，履職過程中的關鍵事項溝通多采用郵件、短信等有書面記錄的方式，并在其中簡要說明背景，將極大有利于后期舉證相關事實。另外，在遇到履職困難情形，如人身自由遭限制、生病住院等情形時，及時向合適的對象書面反饋并說明情況，這也有助于防止被認定為在履職困難期間未能履行勤勉盡責義務。 5. 提升自身財務、法律知識儲備或通過具備專業知識的專業人員獲取財務、法律專業意見 對于發行人董監高而言，掌握越多的財務、法律知識，也就掌握了更多保護自身的武器，這也是作為公司管理人員所應當具備的素質。不過由于新《虛假陳述若干規定》中明確對于具備相關專業知識的董監高是否會賦予相應更高的注意義務，這一點還有待司法實踐的進一步確定。特別是對于獨立董事而言，對于非自身專業領域的相關具體問題，在借助會計、法律等專門職業的幫助后仍未發現本是明確的認定不存在過錯的情形，然而是否會因獨立董事具備了相關專業知識而反而產生不利后果，依舊需要進一步明確。 同時，在自身不具備相關專業知識的情況下，發行人董監高也應借助會計、法律等專業人員的幫助來核驗相關信息。在遇到重大決策或自身存在較大疑問的公司事宜的處理上，還可以要求上述專業人員出具正式的意見書，更進一步證明自身充分做到了勤勉盡責。 注釋 [1] 本文中發行人的概念同《最高人民法院關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》第三十四條的定義，指證券的發行人、上市公司或者掛牌公司。 [2] 參見于孝建：《從虛假陳述案件大數據看投資者保護》，鏈接：https://mp.weixin.qq.com/s/WKFYbKa43IviBs2TXF3QNQ。 [3] 參見廣州市中級人民法院（2020）粵01民初2171號民事判決書。 [4] 參見山西證券股份有限公司與2022年1月18日公告的“關于控股子公司涉及訴訟的公告”。 [5] 數據參見：《連帶賠償上億 “花瓶”獨董有了硬約束——獨董“離職潮”觀察》，2022年2月22日，經濟參考報。 [6] 參見沈陽市中級人民法院（2017）遼01民初414號民事判決書。 [7] 參見云南省高級人民法院（2020）云民終1221號民事判決書。 [8] 參見深圳市中級人民法院（2018）粵03民初389號民事判決書。 [9] 參見南京市中級人民法院（2016）蘇01民初539號民事判決書。
