債券虛假陳述糾紛中發(fā)行人的賠償責(zé)任可以超過(guò)投資者實(shí)際損失嗎
作者：李云 2021-07-19前言
眾所周知，債券作為中國(guó)資本市場(chǎng)的重要組成部分，在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中越來(lái)越發(fā)揮著舉足輕重的作用，截止2020年，其規(guī)模已經(jīng)超過(guò)人民幣55萬(wàn)億元，占全國(guó)GDP的一半以上。因債券引發(fā)的糾紛受到市場(chǎng)的高度關(guān)注，尤其是債券欺詐發(fā)行和虛假陳述糾紛，因其涉及面廣、金額大、人數(shù)眾多、利益關(guān)系復(fù)雜等，且目前司法仍處于不斷探索的階段，這類型案件自然也就成為了各方關(guān)注的焦點(diǎn)。最近，中辦、國(guó)辦聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的意見(jiàn)》專門針對(duì)債券違法提出了具體的意見(jiàn)。債券虛假陳述糾紛的司法實(shí)踐中出現(xiàn)了發(fā)行人的民事賠償責(zé)任超過(guò)了投資者實(shí)際損失、違背民事侵權(quán)基本原理的情形。本文擬就此進(jìn)行探討，而除了探討發(fā)行人之民事賠償責(zé)任范圍的確定以外，該類案件所涉及的程序上的問(wèn)題及實(shí)體上有關(guān)虛假陳述的認(rèn)定、因果關(guān)系的確定、免責(zé)事由等其他問(wèn)題，均不屬本文探討之范疇。
一、法律依據(jù) 債券虛假陳述侵權(quán)糾紛，本質(zhì)上屬于民事侵權(quán)糾紛，應(yīng)遵守民事侵權(quán)的基本原理，同時(shí)其作為證券市場(chǎng)債券領(lǐng)域的侵權(quán)糾紛又有一定的特殊性，不能生搬硬套，唯有精準(zhǔn)司法，才能更好的發(fā)揮司法對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的保障作用。在司法實(shí)踐中，其主要的法律依據(jù)如下。 （一）民法典 1.《民法典》無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任歸責(zé)原則的規(guī)定 《民法典》第1166條規(guī)定：“行為人造成他人民事權(quán)益損害，不論行為人有無(wú)過(guò)錯(cuò)，法律規(guī)定應(yīng)當(dāng)承擔(dān)侵權(quán)責(zé)任的，依照其規(guī)定。” 在《民法典》頒布實(shí)施之前，《侵權(quán)責(zé)任法》第7條規(guī)定：“行為人損害他人民事權(quán)益，不論行為人有無(wú)過(guò)錯(cuò)，法律規(guī)定應(yīng)當(dāng)承擔(dān)侵權(quán)責(zé)任的，依照其規(guī)定”，前后兩個(gè)條文內(nèi)容沒(méi)有實(shí)質(zhì)的變化。實(shí)踐中，這種類型的民事侵權(quán)糾紛中，只要被告的行為與原告的損害之間存在因果關(guān)系，被告就應(yīng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任。 在債券虛假陳述侵權(quán)糾紛中，對(duì)發(fā)行人來(lái)說(shuō)，是適用無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任原則。也正是因?yàn)檫m用無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任原則，其賠償責(zé)任范圍有清晰的鑒定，甚至在一些適用無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任原則的特定領(lǐng)域中，其賠償額度還有明確的限制。 2.《民法典》財(cái)產(chǎn)損失計(jì)算的規(guī)定 《民法典》第1184條規(guī)定：“侵害他人財(cái)產(chǎn)的，財(cái)產(chǎn)損失按照損失發(fā)生時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格或者其他合理方式計(jì)算?！?/p> 該條由《侵權(quán)責(zé)任法》第19條修改而來(lái)，增加了其中的“合理”二字。財(cái)產(chǎn)損失的計(jì)算方式，在一定意義上與賠償責(zé)任的范圍有較大的關(guān)聯(lián)?！柏?cái)產(chǎn)損失按照損失發(fā)生時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格”計(jì)算，通俗的說(shuō)，賠償責(zé)任的范圍就是實(shí)際損失的范圍。 可見(jiàn)，適用無(wú)過(guò)錯(cuò)責(zé)任的民事侵權(quán)糾紛，賠償責(zé)任的范圍應(yīng)限定在侵權(quán)行為導(dǎo)致的實(shí)際損失的范圍之內(nèi)。 （二）證券法 《證券法》第85條規(guī)定：“信息披露義務(wù)人未按照規(guī)定披露信息，或者公告的證券發(fā)行文件、定期報(bào)告、臨時(shí)報(bào)告及其他信息披露資料存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任；發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員和其他直接責(zé)任人員以及保薦人、承銷的證券公司及其直接責(zé)任人員，應(yīng)當(dāng)與發(fā)行人承擔(dān)連帶賠償責(zé)任，但是能夠證明自己沒(méi)有過(guò)錯(cuò)的除外?！?/p> 首先，從法律適用的角度看，該條作為投資者提起虛假陳述侵權(quán)糾紛的請(qǐng)求權(quán)基礎(chǔ)，其規(guī)定是十分明確的。這里“致使投資者在證券交易中遭受損失的，信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任”，即，就債券發(fā)行人而言，其應(yīng)當(dāng)承擔(dān)賠償責(zé)任的范圍就在于投資者在證券交易中遭受的損失，是實(shí)際遭受的損失。這是類似糾紛中適用法律裁判時(shí)，于裁判結(jié)果上的明確限定，不應(yīng)予以突破。 再者，反觀該條的歷史沿革，《證券法》從1998年通過(guò)、歷經(jīng)2003年、2004年、2013年、2014年、2019年五次修改，該條在內(nèi)容及序號(hào)上發(fā)生了一些變化，但對(duì)于賠償責(zé)任范圍均明確限定在投資者“遭受損失”的范圍之內(nèi)，這一點(diǎn)是一以貫之的。 二、國(guó)家政策 2021年7月6日，中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱《意見(jiàn)》，該份史上重量級(jí)的政策文件明確對(duì)虛假陳述引發(fā)的民事賠償糾紛的處理提出了具體的要求，包括健全民事賠償制度和加強(qiáng)債券市場(chǎng)統(tǒng)一執(zhí)法，明確“抓緊推進(jìn)證券糾紛代表人訴訟制度實(shí)施。修改因虛假陳述引發(fā)民事賠償有關(guān)司法解釋，取消民事賠償訴訟前置程序”，“強(qiáng)化對(duì)債券市場(chǎng)各類違法行為的統(tǒng)一執(zhí)法，重點(diǎn)打擊欺詐發(fā)行債券、信息披露造假、中介機(jī)構(gòu)未勤勉盡責(zé)等違法行為”。 這樣一份高規(guī)格的《意見(jiàn)》不會(huì)直接談到如何確定債券發(fā)行人的賠償責(zé)任范圍，但《意見(jiàn)》提出了健全民事賠償制度的措施，要求加強(qiáng)對(duì)債券虛假陳述行為的打擊力度。在這種情形下，對(duì)于如何依法準(zhǔn)確確定債券發(fā)行人的賠償責(zé)任范圍，維護(hù)各方合法權(quán)益及法律的尊嚴(yán)與權(quán)威，將會(huì)具有重大的現(xiàn)實(shí)意義。 換言之，“從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)”，亦應(yīng)堅(jiān)持“依法”進(jìn)行。 三、相關(guān)司法解釋 早在2003年，最高人民法院就頒布實(shí)施了《關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱《若干規(guī)定》），前述《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的意見(jiàn)》也明確提出“修改因虛假陳述引發(fā)民事賠償有關(guān)司法解釋，取消民事賠償訴訟前置程序”。在《若干規(guī)定》尚未修改之前，債券虛假陳述糾紛作為證券市場(chǎng)虛假陳述糾紛的一種，其發(fā)行人賠償責(zé)任范圍的確定仍然適用《若干規(guī)定》的相關(guān)規(guī)定。 （一） 證券發(fā)行市場(chǎng)虛假陳述賠償責(zé)任范圍 《若干規(guī)定》第29條規(guī)定：“虛假陳述行為人在證券發(fā)行市場(chǎng)虛假陳述，導(dǎo)致投資人損失的，投資人有權(quán)要求虛假陳述行為人按本規(guī)定第三十條賠償損失；導(dǎo)致證券被停止發(fā)行的，投資人有權(quán)要求返還和賠償所繳股款及銀行同期活期存款利率的利息?！?/p> 也就是說(shuō)，在證券發(fā)行市場(chǎng)發(fā)生的虛假陳述，導(dǎo)致證券被停止發(fā)行的，發(fā)行人承擔(dān)的賠償責(zé)任范圍為“所繳股款及銀行同期活期存款利率的利息”，即相當(dāng)于給投資人造成的實(shí)際損失；如果未導(dǎo)致證券被停止發(fā)行而使投資人遭受損失的，則投資人有權(quán)要求發(fā)行人“按本規(guī)定第三十條賠償損失”。 （二）證券交易市場(chǎng)虛假陳述賠償責(zé)任范圍 《若干規(guī)定》第30條規(guī)定：“虛假陳述行為人在證券交易市場(chǎng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任的范圍，以投資人因虛假陳述而實(shí)際發(fā)生的損失為限。投資人實(shí)際損失包括： （一）投資差額損失； （二）投資差額損失部分的傭金和印花稅。 前款所涉資金利息，自買入至賣出證券日或者基準(zhǔn)日，按銀行同期活期存款利率計(jì)算。” 可見(jiàn)，發(fā)行人在證券交易市場(chǎng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任的范圍，均以投資人因虛假陳述而實(shí)際發(fā)生的損失為限。實(shí)際損失的主要部分就是“投資差額損失”，即投資者的所有直接成本支出與回收投資的收入之差額。 簡(jiǎn)言之，根據(jù)《若干規(guī)定》的前述規(guī)定，發(fā)行人因虛假陳述引發(fā)的糾紛所應(yīng)承擔(dān)的賠償責(zé)任范圍以投資人因虛假陳述而實(shí)際發(fā)生的損失為限，無(wú)論是發(fā)行市場(chǎng)還是交易市場(chǎng)，也無(wú)論是股票虛假陳述糾紛還是債券虛假陳述糾紛，概莫能外。也就是說(shuō)，債券虛假陳述糾紛中發(fā)行人的賠償責(zé)任不能超過(guò)投資者所遭受的實(shí)際損失。 四、相關(guān)司法文件 （一）《全國(guó)民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》（法【2019】254號(hào)） 最高人民法院于2019年7月3日至4日在黑龍江省哈爾濱市召開(kāi)了全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議，并于2019年11月8日發(fā)布了《全國(guó)民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》（法【2019】254號(hào)）。關(guān)于證券虛假陳述糾紛，“會(huì)議認(rèn)為，《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》施行以來(lái)，證券市場(chǎng)的發(fā)展出現(xiàn)了新的情況，證券虛假陳述糾紛案件的審理對(duì)司法能力提出了更高的要求?！?/p> 該會(huì)議紀(jì)要對(duì)虛假陳述糾紛案件有關(guān)問(wèn)題的處理提出了較為明確的意見(jiàn)，雖則在整個(gè)會(huì)議紀(jì)要中，沒(méi)有對(duì)虛假陳述行為人的賠償責(zé)任范圍做出具體規(guī)定，但包括虛假陳述侵權(quán)糾紛在內(nèi)的民事侵權(quán)糾紛的賠償責(zé)任范圍，應(yīng)以造成的實(shí)際損失為限，是民事法律的一貫原則，自然也是其題中應(yīng)有之義。 （二）《全國(guó)法院審理債券糾紛案件座談會(huì)紀(jì)要》（法【2020】185號(hào)） 最高人民法院于2019年12月24日在北京召開(kāi)了全國(guó)法院審理債券糾紛相關(guān)案件座談會(huì)，邀請(qǐng)了諸多相關(guān)機(jī)構(gòu)及人員參加。會(huì)后，經(jīng)商國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)、中國(guó)人民銀行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)同意，最高人民法院制定了《全國(guó)法院審理債券糾紛案件座談會(huì)紀(jì)要》（以下簡(jiǎn)稱《債券紀(jì)要》），并于2020年7月15日發(fā)布。 在《債券紀(jì)要》中，對(duì)債券發(fā)行人的責(zé)任范圍分為違約案件和侵權(quán)案件分別進(jìn)行了規(guī)定。總的原則確定為：“對(duì)于債券違約案件，要根據(jù)法律規(guī)定和合同約定，依法確定發(fā)行人的違約責(zé)任；對(duì)于債券欺詐發(fā)行和虛假陳述侵權(quán)民事案件，應(yīng)當(dāng)根據(jù)債券持有人和債券投資者的實(shí)際損失確定發(fā)行人的賠償責(zé)任，依法提高債券市場(chǎng)違法違規(guī)成本?！?/p> 1.債券違約糾紛中發(fā)行人民事賠償責(zé)任范圍 《債券紀(jì)要》第21條第一款在具體闡述發(fā)行人的違約責(zé)任范圍時(shí)，明確規(guī)定，“債券發(fā)行人未能如約償付債券當(dāng)期利息或者到期本息的，債券持有人請(qǐng)求發(fā)行人支付當(dāng)期利息或者到期本息，并支付逾期利息、違約金、實(shí)現(xiàn)債權(quán)的合理費(fèi)用的，人民法院應(yīng)當(dāng)予以支持。” 即，債券違約糾紛中，發(fā)行人應(yīng)按照約定償付債券本息及其他約定的應(yīng)支付的款項(xiàng)。 2.債券虛假陳述糾紛中發(fā)行人民事賠償責(zé)任范圍 《債券紀(jì)要》第22條第（2）點(diǎn)談到發(fā)行人在虛假陳述侵權(quán)糾紛中對(duì)發(fā)行階段的債券認(rèn)購(gòu)人或交易階段的債券投資者所應(yīng)賠償之損失的計(jì)算時(shí)，規(guī)定如下： “（2）在一審判決作出前仍然持有該債券的，債券持有人請(qǐng)求按照本紀(jì)要第21條第一款的規(guī)定計(jì)算損失賠償數(shù)額的，人民法院應(yīng)當(dāng)予以支持”。 由此，在債券虛假陳述侵權(quán)糾紛中，一審判決前的債券持有人也可以比照債券違約糾紛“請(qǐng)求發(fā)行人支付當(dāng)期利息或者到期本息，并支付逾期利息、違約金、實(shí)現(xiàn)債權(quán)的合理費(fèi)用”。 事實(shí)上，從邏輯上看，《債券紀(jì)要》第22條第（2）點(diǎn)中“債券持有人”的概念包括兩種類型：一是債券發(fā)行階段的認(rèn)購(gòu)人，這部分認(rèn)購(gòu)人系特指直到案件一審判決前仍持有債券的認(rèn)購(gòu)人；二是債券交易階段的投資者，這部分投資者同樣是特指直到一審判決前仍持有債券的投資者。當(dāng)然，我們所討論的交易階段的投資者都是指在虛假陳述行為實(shí)施日及之后、揭露日之前在交易市場(chǎng)上買入債券的投資者。 結(jié)合《債券紀(jì)要》確立的“實(shí)際損失”原則，這里的“債券持有人”，應(yīng)當(dāng)是指一審判決前仍持有債券的“發(fā)行階段的債券認(rèn)購(gòu)人”或者是交易階段按照票面金額購(gòu)買債券且一直持有債券到一審判決之前的投資者。 進(jìn)言之，在交易階段以低于票面金額購(gòu)買債券的投資者，其不屬于虛假陳述糾紛中可以“請(qǐng)求發(fā)行人支付當(dāng)期利息或者到期本息，并支付逾期利息、違約金、實(shí)現(xiàn)債權(quán)的合理費(fèi)用”的“債券持有人”。否則，這部分債券投資人一旦獲得了債券本息及其他費(fèi)用的賠償，必然直接與前述“應(yīng)當(dāng)根據(jù)債券持有人和債券投資者的實(shí)際損失確定發(fā)行人的賠償責(zé)任”之總的原則相背離。 五、實(shí)踐中出現(xiàn)的問(wèn)題 客觀上，近年來(lái)在債券虛假陳述糾紛的司法裁判中出現(xiàn)了部分判決，其結(jié)果直接導(dǎo)致發(fā)行人的民事賠償責(zé)任范圍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了“債券持有人”的“實(shí)際損失”。 在該等判決中，民事賠償?shù)恼?qǐng)求權(quán)基礎(chǔ)依然是引用《證券法》的相關(guān)規(guī)定，而實(shí)質(zhì)上是參照《債券紀(jì)要》第22條第（2）點(diǎn)的規(guī)定，并根據(jù)對(duì)這一規(guī)定的誤讀意見(jiàn)，將前文所述在交易階段以低于票面金額購(gòu)買債券的投資者，一并納入了可以“請(qǐng)求發(fā)行人支付當(dāng)期利息或者到期本息，并支付逾期利息、違約金、實(shí)現(xiàn)債權(quán)的合理費(fèi)用”的“債券持有人”的范圍。 類似判決直接違反了《民法典》《證券法》《若干規(guī)定》的相關(guān)規(guī)定，也違背了《債券紀(jì)要》的精神，擴(kuò)大了發(fā)行人的民事賠償責(zé)任范圍，從根本上說(shuō)是偏離了金融法治化的方向，動(dòng)搖了法律的尊嚴(yán)與權(quán)威，應(yīng)當(dāng)依法予以糾正。 結(jié)語(yǔ) 從中辦、國(guó)辦剛剛發(fā)布的《關(guān)于依法從嚴(yán)打擊證券違法活動(dòng)的意見(jiàn)》來(lái)看，金融司法與金融監(jiān)管在今后一段時(shí)間都將對(duì)包括證券虛假陳述在內(nèi)的證券違法行為予以強(qiáng)有力的規(guī)制，金融司法中債券虛假陳述糾紛是一個(gè)重點(diǎn)，且證券糾紛代表人訴訟制度無(wú)疑將得到更為有力的實(shí)施。債券發(fā)行人作為虛假陳述的責(zé)任人，理應(yīng)承擔(dān)其應(yīng)負(fù)的民事賠償責(zé)任，以保障資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展，同時(shí)該等民事賠償責(zé)任的范圍不能脫離法律的明文規(guī)定、不可以超過(guò)投資者的實(shí)際損失。司法實(shí)踐應(yīng)堅(jiān)持以習(xí)近平法治思想為指導(dǎo)，進(jìn)一步促進(jìn)金融治理體系法治化，在債券虛假陳述糾紛中，需要特別注意確定發(fā)行人的民事賠償責(zé)任范圍時(shí)，不能違背《民法典》《證券法》的明文規(guī)定?！皬膰?yán)打擊證券違法活動(dòng)”，堅(jiān)持“依法”進(jìn)行。
