私募基金管理人勤勉盡責義務簡析
作者：周鵬 應越 周媛媛 宋秉儒 劉熠 2022-06-09《證券投資基金法》第九條規定：“基金管理人、基金托管人管理、運用基金財產，基金服務機構從事基金服務活動，應當恪盡職守，履行誠實信用、謹慎勤勉的義務”，該條文構成了基金管理人勤勉盡責義務的一般法律來源。此外，《私募基金監督管理暫行辦法》第四條又規定了私募基金管理人勤勉盡責的法定義務：“私募基金管理人和從事私募基金托管業務的機構管理、運用私募基金財產，從事私募基金銷售業務的機構及其他私募服務機構從事私募基金服務活動，應當恪盡職守，履行誠實信用、謹慎勤勉的義務”。
中國基金業協會公布的《中國基金業協會關于發布私募投資基金合同指引的通知》中明確，管理人應在基金合同中承諾“按照恪盡職守、誠實信用、謹慎勤勉的原則管理運用基金財產”，提出了應將該義務作為約定義務嵌入合同條款的監管要求。因此，《基金合同》、《公司章程》或《合伙協議》等文件通常會對私募基金管理人（簡稱“基金管理人”或“管理人”）的勤勉盡責義務作出約定，若在此過程中由于管理人的行為瑕疵導致投資者利益受損的，投資者可依照上述協議約定，并援引相關法律法規之規定來追究基金管理人的違約或侵權責任。
一、 主張基金管理人未盡勤勉盡責義務的主要理由
1. 管理人未對投資標的開展盡職調查
(1) 監管機關對于基金投資業務中的盡職調查未提出具體規定，但考慮到管理人必須如實向投資人/委托人披露投資標的的相關情況，而披露信息一般來源于盡職調查，因此有觀點認為，管理人對基礎資產應當就其披露予委托人的事項，展開盡職調查，以確保披露信息的準確性或據此證明已盡勤勉盡責義務[i]。即使如此，如果委托人已就投資標的進行明確指示，司法實踐一般認為在此情況下，基金管理人不再負有事先審查義務。例如，四川省高級人民法院在“北川自治縣農村信用合作聯社訴中鴻聯合融資擔保有限公司等合同糾紛案”（(2017)川民初66號）中認為，《資產管理合同》簽訂當日北川農村信用社向某證券公司發送了《委托指令書》明確要求某證券公司將案涉1億元投資于某信托公司設立的單一事務管理信托，其對委托資產所投資的信托項目的資金用途自行判斷、作出決策，并自行承擔風險。因此認為本案中的某證券公司不負有事前審查和盡職調查的義務。
(2) 需要注意的是，盡管委托人明確指示可免除管理人的盡職調查義務，但如管理人在以下兩種情形下，仍需依過錯承擔責任：（a）違反法定義務造成委托人損失。最高人民法院在“甘孜州農村信用聯社股份有限公司、四川科亨礦業（集團）有限公司合同糾紛案”（ (2017)最高法民終880號）中認為：根據協議約定，案涉資產信托項下的標的債權、擔保人和擔保物均系由委托人指定，受托人不負有事前審查的義務。但從法律法規的規定看，合同法、信托法以及金融監管部門有關規范性文件規定了委托合同或信托合同受托人應承擔的法定履職義務，即使當事人之間所簽訂的合同中未作約定，如受托人違反法定履職或盡責義務并因其過失給委托人造成損失的，亦應根據其過錯程度承擔相應的民事責任[ii]。（b）委托人投資指令明顯違反合同約定，管理人仍遵照執行。北京市第二中級人民法院在“江濤與中國民生銀行股份有限公司北京分行等財產損害賠償糾紛案”（ (2018)京02民終6942號）中認為，案涉《信托合同》及《資產管理合同》均約定不得主動投資于*ST類上市公司發行的證券，而在委托人發出不符合約定的購買*ST華錦股票的投資建議時，資產管理人違反合同約定運作資產管理計劃，就此事存在一定過錯。（c）此外，關于管理人是否履行了盡職調查義務，符合勤勉盡責要求，還要考量相關部門的認定。例如，上海金融法院在“占火星與聯儲證券有限責任公司財產損害賠償糾紛民事案”中認為，深圳某局向聯儲證券公司的投資者出具了深證局非信復字(2021)30號《答復函》，載明：“…經核查，聯儲證券公司在上述資管產品運作過程中存在以下問題：……②公司對聚誠15號的盡職調查不充分，資管業務內部控制不到位……”。上海金融法院認為，管理人需要對行政處罰相關內容與本案不存在關聯性承擔舉證責任。
2. 投資標的不符合合同約定
(1) 上海金融法院在“上海馬洲股權投資基金管理有限公司與呂學端證券投資基金回購合同糾紛案”（ (2021)滬74民終663號）中認為，在雙方簽訂的《保證與回購協議》中，管理人向投資者就先前《基金合同》下的投資認購款、利息等，作出了明確固定回報的承諾以及連帶責任保證。上述約定顯然為剛性兌付約定，違反了《中華人民共和國信托法》第三十四條的強制性規定，為無效約定。并且，管理人將投資者的投資款實際并未用于所約定的股權投資而是用于出借，改變資金用途，違反了《基金合同》的約定，屬于重大違約行為。因此，投資者不享有案涉基金中的相應份額，同時亦不應當承擔相應的投資風險，管理人應當承擔賠償投資款本息的違約責任。
(2) 另外，投資標的不符合合同約定（包括投資方向與投資方式兩個維度）需要與以下情況相區分，即投資標的或者資金投向不合規導致的基金合同無效，其又可具體分為兩種情況：（a）合同約定的投向不合規且該等不合規情況違反法律法規強制性規定、違反公序良俗原則、構成合法形式掩蓋非法目的等；（b）合同約定的投向合規，但管理人采取欺詐脅迫方式使投資人投資且投向不合規本身損害國家利益的，或管理人和投資人采取以合法投向約定的表象掩蓋非法目的的情況。
一般情況下投向不合規或者管理人違反關于投資標的的約定，屬于管理人未盡勤勉盡責義務的事由，投資人可依合同約定追究管理人違反基金合同的違約責任，但不影響基金合同效力，管理人可能需要賠償因其違反約定投向而給投資人造成的損失，構成根本違約的可以主張解除合同。例如，山東省濟南市中級人民法院在“曹貴香與山東創道股權投資基金管理有限公司委托理財合同糾紛案”（(2020)魯01民終1897號）中認為，根據涉案基金合同的約定，基金募集完成后，管理人應將募集資金投入到某國際電商產業項目中，但是其沒有提供募集資金用于某國際電商產業項目的證據。根據案涉投資者提供的相關房地產開發有限公司的股權轉讓協議，可以看出管理人是將募集完成的基金用來收購被其實際控制人持有的相關房地產開發有限公司的股權，從而實現其實際控制人的“退股套現”目的。該行為嚴重侵害投資人的利益，管理人未盡到其身為基金管理人職責，屬根本違約。
3. 未完成合同約定的風控措施
(1) 北京市朝陽區人民法院在“肖鵬燕與信泉和業（濟南）投資管理有限公司等合同糾紛案”（ (2019)京0105民初66372號）中認為，由于管理人未能落實有關應收賬款質押、股權質押的風控措施，有關土地抵押的落實情況與《盡職調查報告》所載不同。江蘇證監局亦就管理人存在盡職調查報告中的部分風控措施未落實到位的問題，采取了出具警示函的行政監管措施…管理人未落實本案所涉基金的相關風控措施，應視為其未盡到恪盡職守、謹慎勤勉的義務。
(2) 除上例中未落實合同約定的擔保措施可能會被認定為未盡到勤勉盡責義務之外，管理人未能保證擔保措施的持續有效，也可能會被認定為未盡到勤勉盡責義務，需要對投資人的損失承擔賠償責任。例如，最高法院在“東北證券股份有限公司、吉林敦化農村商業銀行股份有限公司合同糾紛案”（(2018)最高法民終363號）中認為：某證券公司作為資產管理人在未經委托人某農商行同意的情況下擅自解除對案涉股票的質押，違反資產管理人受托理財秉承的誠實守信、審慎盡責，保護委托資產安全等資管合同約定的義務，與資本市場專業管理人應遵守的基本執業操守相悖，構成違約，依法應承擔相應的違約賠償責任。該行為導致某農商行喪失就質押的800萬股股票行使質權而優先受償的權利，應在該股票價值范圍內承擔相應的賠償責任。
4. 不公平對待投資人，使特定投資人優先退出
(1) 證監會于2021年發布的《關于加強私募投資基金監管的若干規定》首次明確“不得不公平對待同一基金的投資者”。投資者之間的差異化處理應當具有充足的合理理由，不能再任意隨性為之。不公平對待投資者的情形可能出現在設立、募集、運作、退出等基金運轉的各個環節，其中設立投資單元與使特定投資人優先退出屬于本文討論的兩種情形。根據中基協于2019年12月23日發布的《私募投資基金備案須知》（以下簡稱“備案須知”）的規定：“管理人不得在私募投資基金內部設立的由不同投資者參與并投向不同資產的投資單元/子份額，規避備案義務，不公平對待投資者”。“備案須知”中的“在私募投資基金內部設立的由不同投資者參與并投向不同資產的投資單元/子份額”就是指設立投資單元的行為。需要注意的是，不公平對待投資者存在可能的豁免情形。例如，中基協在2019年11月15日深圳培訓時明確提出的豁免情形，中基協認為：“GP基于獨立、善意的判斷，排除某一LP對于某個項目的出資是可以的。例如，涉密的產業是不能有外資投資者”。“涉密標的不允許外資投資者進入”屬于典型的客觀標準，因此不傾向認定為管理人不公平對待投資者。
(2) 針對基金管理人讓特定投資人優先退出的問題，需要注意的是，在合伙型私募基金中，投資人退出問題可能適用的是《合伙企業法》或雙方簽訂的《合伙協議》[iii]，故而在認定基金管理人存在不公平對待投資者，使特定投資人優先退出的行為時，可能存在困難。例如，最高人民法院在“巨杉（上海）資產管理有限公司與上海樂昱創業投資管理中心等合伙協議糾紛再審案”（(2019)最高法民申5588號）中認為，本案巨杉公司申請再審的訴求能否得到支持，關鍵在于其是否能夠通過行使《合同法》第九十四條第四款規定的法定解除權，以解除《合伙協議》的方式，使自己退出合伙企業。巨杉公司在本案中訴訟請求的實質在于使得自己從合伙企業中退出并收回出資。但巨杉公司系以入伙方式成為樂昱創投的有限合伙人，而后包括巨杉公司在內的12名合伙人才于2015年5月26日共同簽訂了《第一次經重述和修訂的合伙協議》（對2015年5月19日合伙協議的重述和修訂，以下簡稱《合伙協議》），對同月19日的《合伙協議》進行修訂。《合伙協議》不是巨杉公司的入伙協議。巨杉公司取得合伙人身份是基于其他原合伙人的同意以及入伙協議，而非入伙后才簽訂的《合伙協議》。所以，即使解除《合伙協議》，也不能否定其此前已經通過簽訂協議加入樂昱創投合伙企業并取得合伙人身份的事實。原審法院據此認定巨杉公司入伙后，其能否退出合伙企業也就當然應適用《合伙企業法》而不是《合同法》加以判斷。且如準許巨杉公司不依《合伙企業法》有關退伙、解散的特別規定退出合伙企業，可能會損害其他合伙人、合伙企業和合伙企業債權人的權益。原審法院據此駁回巨杉公司本案訴訟請求具備相應的事實和法律依據。原審法院并認為如巨杉公司認為自己的合法權益受到侵害，應另循法律途徑解決亦無不當。再審申請人巨杉公司請求撤銷原審判決缺乏理據，本院不予支持。
5. 未能適當履行信息披露義務。
基金管理人的信息披露義務主要是指基金管理人按照中國基金業協會的規定及與投資者的約定，向投資者披露基金募集和運作階段中的基金投資、負債、收益、費用、涉訴等可能影響投資者權益的重大信息的義務[iv]。司法實踐中，管理人若要避免因違反信息披露義務而承擔賠償責任，應當證明自身已經全面履行約定和法定的信息披露義務，包括披露范圍、披露方式等，例如，在“孫立聰與中融國際信托有限公司營業信托糾紛案”（(2020）京02民終7486）中，北京市級人民法院認為管理人對其季度定期管理報告等形式進行信息披露并以將信息披露文件放置于其經營場所等方式實際履行了信息披露義務以及信息披露來源進行了說明并提供了相應證據。因此，投資者主張管理人違背信息披露義務，證據不足。
6. 錯誤披露基金凈值
(1) 基金凈值作為投資者調整、規劃自身投資行為的重要參考信息，同屬于基金管理人信息披露內容中的重要部分，適用于上文討論的信息披露的一般裁判規則，若管理人錯誤披露基金凈值，投資人可能會主張解除合同或要求管理人承擔損害賠償責任。例如，北京市海淀區人民法院在“李獻紅與北京鋒達資產管理中心（有限合伙）委托理財合同糾紛一審民事判決”（(2017)京0108民初2790號）案件中便以基金管理人未履行信息披露義務、未及時告知基金凈值、未采取止損措施、基金財產并未獨立管理等為由，基于《合同法》第九十四條判令合同解除。北京市第三中級人民法院也在“北京鋒達資產管理中心(有限合伙)與張小溪合同糾紛上訴案”（(2017)京03民終7234號）中，以管理人發出的基金凈值報告真實性存疑，作為論證投資人的投資目的受損的理由。
(2) 私募基金管理人除在基金凈值披露錯誤、未披露的情況下可能承擔相應責任之外，需要注意基金凈值的披露方式應與合同約定一致。例如，廣東省廣州市中級人民法院在“吳玉林、廣東君心盈泰投資管理有限公司委托理財合同糾紛案”（（2020）粵01民終15306號）中認為：管理人未按照約定方式履行基金凈值披露義務，妨害了投資者及時贖回基金份額的權利，但投資者未提供聯系方式來配合管理人履行信息披露義務，雙方均有過錯；同時，投資者得到基金凈值低于0.8元的信息與其贖回止損不存在必然的因果聯系，故酌定管理人賠償單位累計基金凈值0.8元計算的基金份額價值與投資者實際贖回款項之間的差額的20%。北京市第三中級人民法院也持相同的裁判觀點，其在“彭偉與中信信托有限責任公司等營業信托糾紛上訴案”（(2018)京03民終13862號）中認為，即使某信托公司確實如其主張完成了每周在其網站就信托單位凈值進行公布的義務，其亦無證據證明按照合同約定完成了每月向委托人和受益人寄送單位凈值披露的書面材料。雖然相關行為并未直接對應信托財產管理，但是也屬于相關損失形成的間接原因，應當由其就其因違約及違反受托人義務造成的損失承擔全部責任。
7. 關聯交易
(1) 合法合規的關聯交易于法不悖，甚至產生于相互了解、相互信任的雙方之間的交易能夠有效提升基金的運轉效率。《中華人民共和國公司法》第二十一條第一款“公司的控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員不得利用其關聯關系損害公司利益”是規制關聯交易的法律基礎和原則，該條文概括說明了合法關聯交易和違法關聯交易的邊界，即“損害公司利益”是認定違法法關聯交易的實質標準。而在私募基金領域，損害私募基金利益則是認定關聯交易違法的重要依據。有觀點指出了認定是否損害私募基金利益的三方面因素考量[v]：（a）私募基金關聯交易是否違反監管規則規定的程序要件；（b）私募基金關聯交易對價是否公允；（c）私募基金關聯交易目的是否正當。例如，廣東省深圳市福田區人民法院在“李某某、中信資本（深圳）資產管理有限公司等委托理財合同糾紛”（(2021)粵0304民初14059號）案中認為，關聯交易本質是自我交易的延續，是對當今經濟生活關系的反映，無疑是明顯的利益沖突。但現代社會關聯交易無處不在，公平合規的關聯交易并不受禁止，相反的還可能提高經濟效率、促進社會發展，需要規制的是不公平、損害投資者利益的關聯交易。因此，面對關聯交易，應取得投資者充分知情同意，且交易應該是公平的。本案中，如前所述，原告對于涉案基金與標的公司之間存在關聯交易應是知情并認可的，即無證據證明該關聯交易未獲得投資者的充分知情同意。此外，本案亦無證據證明涉案基金因存在關聯交易而損害投資者的合法權益。
(2) 根據《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定（五）》第一條第一款的相關規定[vi]，關聯交易以實質公平作為判斷其合法性的核心要件，經過信息披露和審批程序的關聯交易并不構成論證關聯交易合法性的有效抗辯理由，從實踐中看，程序合法也并不能完全說明關聯交易的實質公平性。因此，即使私募基金在程序性事項上與法律法規以及行業監管規則不悖，但其若違反了交易公平的原則，實質上損害了私募基金利益的，則實施關聯交易行為的主體仍需就自己未盡勤勉盡責義務而承擔賠償責任。
8. 怠于履行投后管理義務/行使權利
私募管理人應當充分運用自身的專業能力和經驗，恪盡職守履行其投后管理義務，管理運用基金財產以及安全保管基金財產。管理人怠于履行職責或者投后管理不當，投資者可能向主張賠償責任。怠于履行職責主要體現為以下幾點：（1）怠于追索基金財產；（2）怠于監督被投資人；（3）怠于辦理轉讓、回購事宜；（4）怠于辦理基金清算。需要注意的是，在司法實踐中，僅以管理人未履行上述投后管理義務即判定其承擔賠償責任的案例并不多見，通常只是作為次要、補充的理由。
二、 小結
司法實踐中，基金管理人相較于投資者，更容易提供已盡到勤勉盡責義務的證據。故基金管理人負擔著更重的舉證責任，其義務也存在著被加重的趨勢。因而，基金管理人應時時謹記勤勉盡責義務，自覺遵循基本的職業操守，避免因其行為瑕疵而承擔賠償責任。
[i] 胡喆、王囝囝、陳府申、李盛：管理人責任的典型爭議及民事裁判規則，金杜法評。
[ii] 就本案而言，雖然上訴人甘孜聯社認為被上訴人申萬宏源證券、山東信托違反了法定義務，但其并未舉證證明損失的具體情況，亦未證明申萬宏源證券、山東信托在履行委托合同、信托合同中的過失情形，以及該過失與所造成損失之間的因果關系。故上訴人甘孜聯社所提出的因被上訴人申萬宏源證券、山東信托違反法定義務給其造成損失應予賠償的上訴理由，最高法院未予支持。
[iii] 指合伙協議未對退伙條件進行特殊約定時。
[iv] 王囝囝、李盛、張維強、葉曉蒙、陳超俊：基金爭議解決（十一）——基金管理人責任六問，金杜法評。
[v] 趙艷春、顧佳靜：私募基金關聯交易系列（三）——私募股權投資基金違法關聯交易的民事責任，中倫觀點。
[vi] 《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定（五）》第一條第一款：“關聯交易損害公司利益，原告公司依據民法典第八十四條、公司法第二十一條規定請求控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員賠償所造成的損失，被告僅以該交易已經履行了信息披露、經股東會或者股東大會同意等法律、行政法規或者公司章程規定的程序為由抗辯的，人民法院不予支持。”
