從近年司法案例看，私募基金保底條款，到底有效還是無效？！
作者：石育斌 趙海清 譚力 2021-09-18目前我國(guó)資產(chǎn)管理總規(guī)模達(dá)到61.26萬億元，其中私募基金規(guī)模達(dá)到18.99萬億元，公募基金規(guī)模為23.03萬億元。[1]私募基金規(guī)模占資產(chǎn)管理總規(guī)模超過30%，正逐步比肩公募基金規(guī)模，私募基金已成為我國(guó)金融市場(chǎng)的重要參與成員。
在私募基金的實(shí)務(wù)運(yùn)作中，長(zhǎng)期以來，各類私募基金保底安排時(shí)有出現(xiàn)。然而，隨著資管新規(guī)、九民紀(jì)要、以及各種私募基金監(jiān)管規(guī)則的出臺(tái)和更新，私募基金保底條款到底是否有效的問題，變得越來越難以回答。同時(shí)，在近年的司法實(shí)踐中，在不同案件的處理上，不同地區(qū)的法院在私募基金保底條款效力問題上，也尚未形成統(tǒng)一的司法意見。
本文將從近年我國(guó)私募基金保底條款相關(guān)的司法案例出發(fā)，在概述私募基金保底條款相關(guān)法律法規(guī)和典型案件的基礎(chǔ)上，對(duì)私募基金保底條款的效力認(rèn)定提出我們的初步觀點(diǎn)，以期對(duì)司法實(shí)踐和私募從業(yè)者有所裨益，為提升私募行業(yè)規(guī)范水平以及保護(hù)投資者合法權(quán)益貢獻(xiàn)綿薄之力。
一、近年有關(guān)私募基金保底條款的司法案例
經(jīng)檢索近年有關(guān)私募基金保底條款效力認(rèn)定的案例，我們發(fā)現(xiàn)，目前司法實(shí)踐對(duì)私募基金保底條款是否有效尚未形成主流意見，認(rèn)定有效或無效之案例均有，且數(shù)量都較多。
（一）判定保底條款無效的典型案例
1、賴文靜、廣州財(cái)大投資管理有限公司委托理財(cái)合同糾紛案件（案號(hào)：（2019）粵01民終23878號(hào)）
本案原告為私募基金投資人賴文靜，被告為私募基金管理人廣州財(cái)大投資管理有限公司（“廣州財(cái)大”），廣州財(cái)大與賴文靜在基金合同之外另行簽署了具有基金份額保底回購(gòu)條款的《補(bǔ)充協(xié)議》，涉及私募基金管理人向投資者提供保底的情況。本案的審理法院為廣東省廣州市中級(jí)人民法院，其認(rèn)定本案的爭(zhēng)議焦點(diǎn)在于《補(bǔ)充協(xié)議》的效力應(yīng)如何認(rèn)定。
該法院認(rèn)為，《全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》（以下簡(jiǎn)稱“《九民紀(jì)要》”）明確信托公司、商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)作為資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托人與受益人訂立的含有保證本息固定回報(bào)、保證本金不受損失等保底或剛兌條款的合同，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該條款無效。雖然被告財(cái)大公司并非證券公司，但亦屬于具有資質(zhì)的投資機(jī)構(gòu)。在財(cái)大公司作為投資機(jī)構(gòu)管理多個(gè)理財(cái)產(chǎn)品的情況下，如果認(rèn)定涉案理財(cái)產(chǎn)品保底條款的有效性，勢(shì)必將影響投資機(jī)構(gòu)的存續(xù)性及其管理的其他理財(cái)產(chǎn)品的投資本金、利潤(rùn)，進(jìn)一步將影響該投資機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品其他投資者的本金、利潤(rùn)的回收，亦會(huì)造成實(shí)質(zhì)不公。
2、中天鋼鐵集團(tuán)有限公司與三度星和（北京）投資有限公司證券投資基金交易糾紛案件（案號(hào)：(2021)京民終59號(hào)）
本案原告為私募基金投資人中天鋼鐵集團(tuán)有限公司（“中天公司”），被告為私募基金管理人三度星和（北京）投資有限公司（“三度公司”），原被告雙方在基金合同之外另行簽署了《補(bǔ)充協(xié)議》，約定三度公司對(duì)中天公司在基金持有期滿未收回的本金及固定收益部分進(jìn)行全額補(bǔ)償，涉及私募基金管理人向投資者提供保底的情況。本案的審理法院為北京市高級(jí)人民法院，其認(rèn)定本案的爭(zhēng)議焦點(diǎn)為《補(bǔ)充協(xié)議》的效力問題。
該法院認(rèn)為，雖然違反《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱“《私募暫行辦法》”）等規(guī)范性文件一般情況下不影響合同效力，但該規(guī)范性文件的內(nèi)容涉及金融安全、市場(chǎng)秩序、國(guó)家宏觀政策等公序良俗的，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同無效。
3、蔡金江與深圳國(guó)投資本管理有限公司民間委托理財(cái)合同糾紛案件（案號(hào)：(2020)粵0304民初26442號(hào)）
本案原告為私募基金投資人蔡金江，被告為私募基金管理人深圳國(guó)投資本管理有限公司（“國(guó)投資本”），雙方在基金合同說明書中約定固定收益的分配方式，涉及私募基金管理人向投資者提供保底的情況。本案的審理法院為廣東省深圳市福田區(qū)人民法院，其認(rèn)定本案的爭(zhēng)議焦點(diǎn)為《基金合同》的效力認(rèn)定。
該法院認(rèn)為，保底條款使得投資風(fēng)險(xiǎn)停留在金融體系內(nèi)部，將本應(yīng)由投資者自行承擔(dān)的資產(chǎn)損失風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給金融機(jī)構(gòu)或非金融機(jī)構(gòu)，當(dāng)剛性兌付無法維持時(shí)，極易引起市場(chǎng)恐慌，導(dǎo)致投資者爭(zhēng)相贖回投資，對(duì)金融、經(jīng)濟(jì)秩序產(chǎn)生負(fù)面影響，損害了社會(huì)公共利益，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定《基金合同》中的保底條款無效。
4、羅晨暉與熊仁紅、張建偉合同糾紛案件（案號(hào)：(2019)粵01民終16045號(hào)）
本案原告為私募基金投資人羅晨暉，被告為私募基金管理人廣東東方比遜基金管理有限公司（“東方公司”）的股東熊仁紅、張建偉和陳永芳，其中熊仁紅為該公司的法定代表人，張建偉為該公司董事長(zhǎng)，各方在基金合同之外另行簽署補(bǔ)充協(xié)議，約定基金清算時(shí)投資人羅晨暉的損失部分由熊仁紅、張建偉和陳永芳三人進(jìn)行補(bǔ)償，涉及私募基金管理人的股東、法定代表人等關(guān)聯(lián)方向投資者提供保底的情況。本案的審理法院為廣東省廣州市中級(jí)人民法院，其認(rèn)定本案的爭(zhēng)議焦點(diǎn)為案涉補(bǔ)充協(xié)議的效力。
該法院認(rèn)為，保底承諾的作出方與管理人實(shí)際上系利益共同體，管理人關(guān)聯(lián)方為規(guī)避法律、行政法規(guī)的監(jiān)管而作出的約定，內(nèi)容違反了市場(chǎng)基本規(guī)律和資本市場(chǎng)規(guī)則，嚴(yán)重破壞資本市場(chǎng)的合理格局，不利于金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)防范，有損社會(huì)公共利益，依法應(yīng)認(rèn)定為無效合同。
（二）判定保底條款有效的典型案例
1、深圳國(guó)投資本管理有限公司、深圳國(guó)投供應(yīng)鏈管理有限公司民間委托理財(cái)合同糾紛案件（案號(hào)：(2020)魯02民終7483號(hào)）
本案原告為私募基金投資人孫吉國(guó)，被告為私募基金管理人深圳國(guó)投資本管理有限公司（“國(guó)投資本”），雙方在基金合同中約定“按半年付息，到期還本付息”的固定收益條款，涉及私募基金管理人向投資者提供保底的情況。本案的審理法院為山東省青島市中級(jí)人民法院。
該法院認(rèn)為，基金合同約定的保底條款系當(dāng)事人以自治方式達(dá)成的一致意思表示，旨在激勵(lì)和約束投資，不違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定。
2、柴飛等與鄭亞軍合同糾紛案件（案號(hào)：（2020）京02民終5038號(hào)）
本案原告為私募基金投資人鄭亞軍，被告為私募基金管理人中科沁鑫資產(chǎn)管理有限公司（“中科公司”）的關(guān)聯(lián)方錢忠明、柴飛和班霖林，其中錢忠明系該私募基金的基金經(jīng)理，柴飛和班霖林系管理人的股東，各方簽署《補(bǔ)充協(xié)議》約定在案涉基金發(fā)生虧損時(shí)由錢忠明、柴飛和班霖林等主體對(duì)投資人鄭亞軍的投資損失進(jìn)行補(bǔ)償，涉及私募基金管理人的股東、基金經(jīng)理向投資者提供保底的情況。本案的審理法院為北京市第二中級(jí)人民法院。
該法院認(rèn)為，保底協(xié)議就對(duì)鄭亞軍所購(gòu)案涉基金的投資發(fā)生損失時(shí)承擔(dān)保本、保證收益的責(zé)任作出約定，該保底約定系當(dāng)事人真實(shí)意思表示，不違反法律行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，應(yīng)認(rèn)為有效。
3、張永東等與優(yōu)選資本管理有限公司合同糾紛案件（案號(hào)：(2019)京01民終10584號(hào)）
本案原告為“地坤一號(hào)私募基金”的投資人優(yōu)選資本管理有限公司（代表另一只契約型基金“逍遙10號(hào)私募基金”），被告為“地坤一號(hào)私募基金”的另一名投資人張永東，雙方在基金合同之外另行簽署基金份額轉(zhuǎn)讓合同，約定張永東須按照約定期限和目標(biāo)收益率收購(gòu)優(yōu)選資本管理有限公司（代表“逍遙10號(hào)私募基金”）持有的“地坤一號(hào)私募基金”的基金份額，涉及私募基金的投資者之間提供保底的情況。本案的審理法院為北京市第一中級(jí)人民法院。
該法院認(rèn)為，合同簽訂主體身份均為私募基金投資人，雙方之間并不存在委托與被委托法律關(guān)系，也不具有投資與被投資關(guān)系。涉案兩份轉(zhuǎn)讓合同所約定內(nèi)容均是對(duì)各自投資權(quán)益的分擔(dān)和處置，合同內(nèi)容并不構(gòu)成剛性兌付。
4、深圳市金色木棉資產(chǎn)管理有限公司與黃國(guó)立金融委托理財(cái)合同糾紛案件（案號(hào)：(2020)粵03民終12106號(hào)）
本案原告為私募基金投資人黃國(guó)立，被告為深圳市金色木棉資產(chǎn)管理有限公司（“資管公司”），資管公司與案涉基金的管理人深圳市金色木棉投資管理有限公司（“投資公司”）曾具有關(guān)聯(lián)關(guān)系，但在黃國(guó)立投資案涉基金時(shí)已不再有關(guān)聯(lián)關(guān)系，資管公司與黃國(guó)立簽署《回購(gòu)協(xié)議》，約定若案涉基金未按基金合同的約定向黃國(guó)立分配本金及收益，則資管公司將按照固定收益率收購(gòu)其持有的基金份額，涉及其他非關(guān)聯(lián)方向投資者提供保底的情況。本案的審理法院為廣東省深圳市中級(jí)人民法院。
該法院認(rèn)為，保底承諾的作出方既非基金管理人，也非基金托管人，亦非基金銷售機(jī)構(gòu)，其是作為第三方與投資人簽訂保底協(xié)議，保底協(xié)議均系當(dāng)事人的真實(shí)意思表示，保底承諾的作出方應(yīng)當(dāng)遵循誠(chéng)實(shí)信用原則，依照協(xié)議和承諾履行義務(wù)。
（三）司法裁判理由的總結(jié)
1、私募基金保底條款無效的理由
根據(jù)上述匯總典型案例可知，在司法實(shí)踐中，部分法院認(rèn)定私募基金保底條款無效，歸納起來主要包括兩類裁判理由：
一類裁判理由是私募基金保底條款違反了《證券投資基金法》、《私募暫行辦法》等私募投資基金相關(guān)的法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，屬于原《合同法》第五十二條第五項(xiàng)或現(xiàn)《民法典》第一百五十三條第一款規(guī)定的無效情形。
另一類裁判理由是私募基金保底條款涉及危害金融安全、市場(chǎng)秩序、國(guó)家宏觀政策等公序良俗，屬于原《合同法》第五十二條第四項(xiàng)或現(xiàn)《民法典》第一百五十三條第二款規(guī)定的無效情形。
2、私募基金保底條款有效的理由
根據(jù)上述匯總典型案例可知，在司法實(shí)踐中，另一部分法院會(huì)認(rèn)定私募基金保底條款有效，認(rèn)定有效的理由主要是保底條款系當(dāng)事人以自治方式達(dá)成的一致意思表示，不違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定。同時(shí)，《私募暫行辦法》第十五條等規(guī)定并非法律或行政法規(guī)，從效力層級(jí)上看，違反該等規(guī)定并不是合同或民事法律行為無效的法定情形。因此，法院從尊重當(dāng)事人意思自治、保護(hù)商事契約及鼓勵(lì)交易原則出發(fā)，認(rèn)定私募基金保底條款有效，應(yīng)予履行。
二、私募基金保底條款的類型
由于私募基金的非公開特性，私募基金中有關(guān)保底的相關(guān)信息往往難以被公眾所獲悉，并且在實(shí)踐中，保底條款通常不會(huì)在私募基金合同中明確約定，而是以“抽屜協(xié)議”或者其他方式約定，公眾知曉私募基金保底條款的途徑一般限于法院裁判文書或者個(gè)人實(shí)際參與相關(guān)私募基金的投資活動(dòng)。
在實(shí)務(wù)中保底條款存在多種類型，其效力認(rèn)定也應(yīng)當(dāng)針對(duì)不同的保底類型進(jìn)行具體分析。
在此，我們根據(jù)保底人身份劃分總結(jié)私募基金實(shí)務(wù)中存在的各種類型的保底條款類型如下：
1、管理人直接提供保底
管理人直接提供保底，即私募基金管理人向所管理私募基金的投資人直接提供保底承諾。
2、管理人的關(guān)聯(lián)方提供保底
管理人的關(guān)聯(lián)方提供保底，即私募基金管理人的股東、實(shí)際控制人或其他關(guān)聯(lián)方等主體向該管理人所管理私募基金的投資人提供保底承諾。
3、劣后級(jí)投資人為優(yōu)先級(jí)投資人提供保底
劣后級(jí)投資人為優(yōu)先級(jí)投資人提供保底，即私募基金管理人所管理私募基金的部分投資人向其他投資人提供保底承諾。其中，提供保底承諾的投資人稱為劣后級(jí)投資人，接受保底承諾的投資人稱為優(yōu)先級(jí)投資人。
4、被投標(biāo)的企業(yè)或其實(shí)控人、關(guān)聯(lián)方提供保底
被投標(biāo)的企業(yè)或其實(shí)控人、關(guān)聯(lián)方提供保底，即私募基金投資的標(biāo)的企業(yè)或其股東、實(shí)際控制人、其他關(guān)聯(lián)方等主體向該私募基金的投資人提供保底承諾。
5、其他非關(guān)聯(lián)方提供保底
其他非關(guān)聯(lián)方提供保底，即除本章前述1-4項(xiàng)保底提供者之外的其他主體提供的保底承諾。
三、私募基金保底條款效力迷局的根源：法律法規(guī)等規(guī)范性文件存在的內(nèi)在沖突
（一）《合同法》與《民法典》
1、《合同法》[2]（頒布部門：全國(guó)人大）
第五十二條 有下列情形之一的，合同無效：（一）一方以欺詐、脅迫的手段訂立合同，損害國(guó)家利益；（二）惡意串通，損害國(guó)家、集體或者第三人利益；（三）以合法形式掩蓋非法目的；（四）損害社會(huì)公共利益；（五）違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定。
2、《民法典》（頒布部門：全國(guó)人大）
第一百五十三條 違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定的民事法律行為無效。但是，該強(qiáng)制性規(guī)定不導(dǎo)致該民事法律行為無效的除外。
違背公序良俗的民事法律行為無效。
根據(jù)《合同法》第五十二條與《民法典》第一百五十三條的規(guī)定，違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定的合同或民事法律行為無效，但經(jīng)檢索法律、行政法規(guī)的規(guī)定，我們發(fā)現(xiàn)：我國(guó)現(xiàn)行有效的法律、行政法規(guī)并沒有對(duì)私募基金保底作出禁止性規(guī)定；目前關(guān)于私募基金保底的禁止性規(guī)定主要集中在部門規(guī)章和行業(yè)自律規(guī)則中，而《合同法》和《民法典》均未明確規(guī)定違反部門規(guī)章的禁止性規(guī)定的民事法律行為或合同的效力問題。
（二）有關(guān)私募基金保底的部門規(guī)章
1、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》（頒布部門：證監(jiān)會(huì)）
第十五條 私募基金管理人、私募基金銷售機(jī)構(gòu)不得向投資者承諾投資本金不受損失或者承諾最低收益。
2、《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（頒布部門：人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、外管局）
第二條 金融機(jī)構(gòu)開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)時(shí)不得承諾保本保收益。出現(xiàn)兌付困難時(shí)，金融機(jī)構(gòu)不得以任何形式墊資兌付。
第十三條 金融機(jī)構(gòu)不得為資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資的非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)或者股權(quán)類資產(chǎn)提供任何直接或間接、顯性或隱性的擔(dān)保、回購(gòu)等代為承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的承諾。
3、《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》（頒布部門：證監(jiān)會(huì)）
第六條 私募基金管理人、私募基金銷售機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員在私募基金募集過程中不得直接或者間接存在下列行為：……（三）口頭、書面或者通過短信、即時(shí)通訊工具等方式直接或者間接向投資者承諾保本保收益，包括投資本金不受損失、固定比例損失或者承諾最低收益等情形；（四）夸大、片面宣傳私募基金，包括使用安全、保本、零風(fēng)險(xiǎn)、收益有保障、高收益、本金無憂等可能導(dǎo)致投資者不能準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)私募基金風(fēng)險(xiǎn)的表述，或者向投資者宣傳預(yù)期收益率、目標(biāo)收益率、基準(zhǔn)收益率等類似表述……
私募基金管理人的出資人、實(shí)際控制人、關(guān)聯(lián)方不得從事私募基金募集宣傳推介，不得從事或者變相從事前款所列行為。
通過檢索發(fā)現(xiàn)，相關(guān)部門規(guī)章明確禁止私募基金管理人及其出資人、實(shí)際控制人、關(guān)聯(lián)方向投資人提供保底承諾。
（三）《全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》
第31條 【違反規(guī)章的合同效力】違反規(guī)章一般情況下不影響合同效力，但該規(guī)章的內(nèi)容涉及金融安全、市場(chǎng)秩序、國(guó)家宏觀政策等公序良俗的，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同無效。人民法院在認(rèn)定規(guī)章是否涉及公序良俗時(shí)，要在考察規(guī)范對(duì)象基礎(chǔ)上，兼顧監(jiān)管強(qiáng)度、交易安全保護(hù)以及社會(huì)影響等方面進(jìn)行慎重考量，并在裁判文書中進(jìn)行充分說理。
第92條 【保底或者剛兌條款無效】信托公司、商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)作為資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托人與受益人訂立的含有保證本息固定回報(bào)、保證本金不受損失等保底或者剛兌條款的合同，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該條款無效。受益人請(qǐng)求受托人對(duì)其損失承擔(dān)與其過錯(cuò)相適應(yīng)的賠償責(zé)任的，人民法院依法予以支持。
實(shí)踐中，保底或者剛兌條款通常不在資產(chǎn)管理產(chǎn)品合同中明確約定，而是以“抽屜協(xié)議”或者其他方式約定，不管形式如何，均應(yīng)認(rèn)定無效。
根據(jù)《九民紀(jì)要》第31條規(guī)定，私募基金保底條款違反部門規(guī)章的規(guī)定，如該規(guī)章的內(nèi)容涉及金融安全、市場(chǎng)秩序、國(guó)家宏觀政策等公序良俗的，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同無效。根據(jù)《九民紀(jì)要》第92條規(guī)定，對(duì)于金融機(jī)構(gòu)提供的保底承諾，法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定其無效。
（四）私募基金管理人到底是不是金融機(jī)構(gòu)？
中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、外管局四部門聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（簡(jiǎn)稱“《資管新規(guī)》”）第二條第三款規(guī)定：“私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規(guī)，私募投資基金專門法律、行政法規(guī)中沒有明確規(guī)定的適用本意見，創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金的相關(guān)規(guī)定另行制定。”第二十二條第三款規(guī)定：“公募資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)為金融機(jī)構(gòu)，私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托機(jī)構(gòu)可以為私募基金管理人。”可見，《資管新規(guī)》將私募基金管理人區(qū)別在金融機(jī)構(gòu)之外。
中國(guó)人民銀行發(fā)布的《金融控股公司監(jiān)督管理試行辦法》（簡(jiǎn)稱“《監(jiān)管辦法》”）第二條規(guī)定：“本辦法所稱金融機(jī)構(gòu)包括……（四）證券公司、公募基金管理公司、期貨公司……”可知，該辦法將屬于金融機(jī)構(gòu)的基金管理公司明確限定為公募類型，私募基金管理人不屬于《監(jiān)管辦法》中的金融機(jī)構(gòu)。
有鑒于此，我們認(rèn)為，根據(jù)我國(guó)現(xiàn)行的法律法規(guī)和政府監(jiān)管規(guī)則的規(guī)定，私募基金管理人并不屬于金融機(jī)構(gòu)。為此，私募基金保底條款效力問題似乎并不能簡(jiǎn)單依據(jù)《九民紀(jì)要》第92條進(jìn)行解答。
四、我們的思考
經(jīng)過上文的檢索分析，我們結(jié)合多年從事私募基金非訴與訴訟的相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，以私募基金保底人的不同身份進(jìn)行分類，對(duì)各種類型的保底條款效力分析如下，供各位讀者參考。
（一）管理人直接提供的保底，無效。
首先，根據(jù)《九民紀(jì)要》第92條規(guī)定，“信托公司、商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)作為資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托人與受益人訂立的含有保證本息固定回報(bào)、保證本金不受損失等保底或者剛兌條款的合同，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該條款無效”，根據(jù)上文分析，雖然私募基金管理人不屬于我國(guó)法律規(guī)定的金融機(jī)構(gòu)，但其作為受中國(guó)證監(jiān)會(huì)監(jiān)管和中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)自律管理的投資管理機(jī)構(gòu)，其具有明顯的金融屬性。
由此，我們認(rèn)為，私募基金管理人作為所管理的私募基金產(chǎn)品的受托人，其與投資者訂立的保底條款同樣應(yīng)當(dāng)適用《九民紀(jì)要》第92條體現(xiàn)的立法目的和精神。對(duì)于私募基金保底條款的效力認(rèn)定應(yīng)當(dāng)采取“實(shí)質(zhì)重于形式”的原則，即：法律、行政法規(guī)對(duì)于金融機(jī)構(gòu)保底條款效力認(rèn)定的相關(guān)規(guī)定同樣可以適用于私募基金保底條款的效力認(rèn)定。因此，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定此類保底條款無效。
此種觀點(diǎn)也得到了廣東省廣州市中級(jí)人民法院作出的（2019）粵01民終23878號(hào)判決的支持。該法院認(rèn)為“雖然被告私募基金管理人并非證券公司，但亦屬于具有資質(zhì)的投資機(jī)構(gòu)”，應(yīng)當(dāng)受到《九民紀(jì)要》第92條的約束。
其次，根據(jù)《九民紀(jì)要》第31條規(guī)定，“違反規(guī)章一般情況下不影響合同效力，但該規(guī)章的內(nèi)容涉及金融安全、市場(chǎng)秩序、國(guó)家宏觀政策等公序良俗的，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同無效”。據(jù)此，我們認(rèn)為，涉及金融安全、市場(chǎng)秩序、國(guó)家宏觀政策等公序良俗的部門規(guī)章，可以作為判斷合同效力的依據(jù)。根據(jù)前文論述，私募基金保底條款涉及違反《私募暫行辦法》、《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱“《私募若干規(guī)定》”）等部門規(guī)章的規(guī)定，該等規(guī)章的內(nèi)容當(dāng)然涉及金融安全、市場(chǎng)秩序、國(guó)家宏觀政策等公序良俗，為此，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定此等保底條款無效。
私募基金保底條款違反了“投資”的本質(zhì)，破壞了風(fēng)險(xiǎn)收益規(guī)則。如司法實(shí)踐認(rèn)可私募基金管理人直接提供的保底條款的有效性，則意味著投資風(fēng)險(xiǎn)將由私募基金投資者轉(zhuǎn)移至私募基金管理人，并由私募基金管理人最終承擔(dān)，這不僅違反了我國(guó)資管行業(yè)禁止剛兌的基本原則，還造成了基金管理人的影子債務(wù)，不利于我國(guó)成熟投資者群體的建立，增加了經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域群體事件爆發(fā)的可能性與幾率，嚴(yán)重破壞我國(guó)社會(huì)和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定大局，是應(yīng)該予以堅(jiān)決禁止和杜絕的。因此，私募基金管理人直接提供的保底應(yīng)為無效。
正如廣東省深圳市福田區(qū)人民法院在(2020)粵0304民初26442號(hào)判決書中表述的“保底條款使得投資風(fēng)險(xiǎn)停留在金融體系內(nèi)部，將本應(yīng)由投資者自行承擔(dān)的資產(chǎn)損失風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給金融機(jī)構(gòu)或非金融機(jī)構(gòu)，當(dāng)剛性兌付無法維持時(shí)，極易引起市場(chǎng)恐慌，導(dǎo)致投資者爭(zhēng)相贖回投資，對(duì)金融、經(jīng)濟(jì)秩序產(chǎn)生負(fù)面影響，損害了社會(huì)公共利益，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定《基金合同》中的保底條款無效”。
（二）管理人的關(guān)聯(lián)方提供的保底，無效。
根據(jù)證監(jiān)會(huì)頒布的《私募若干規(guī)定》第六條第二款的規(guī)定，管理人的出資人、實(shí)際控制人、關(guān)聯(lián)方等主體與管理人一樣需遵守“十不得”禁止性要求，其中便包括“不得向投資者承諾保底”。該部門規(guī)章明確禁止管理人的關(guān)聯(lián)方等主體提供保底；同時(shí)，管理人的關(guān)聯(lián)方與管理人具有密切聯(lián)系，由其提供的保底往往是為規(guī)避相關(guān)禁止管理人直接提供保底的規(guī)定而采取的不得已的方法，這同樣影響相關(guān)金融安全和市場(chǎng)秩序。結(jié)合管理人直接提供保底情況的分析，我們認(rèn)為，管理人的關(guān)聯(lián)方提供的保底同樣應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為無效。
同時(shí)，我們也注意到，目前已存在部分法院判決支持上述觀點(diǎn)，例如廣東廣州中院在(2019)粵01民終16045號(hào)判決中認(rèn)為“管理人關(guān)聯(lián)方系管理人利益共同體，由管理人關(guān)聯(lián)方提供保底是為規(guī)避法律、行政法規(guī)的監(jiān)管而作出的約定，內(nèi)容違反了市場(chǎng)基本規(guī)律和資本市場(chǎng)規(guī)則，嚴(yán)重破壞資本市場(chǎng)的合理格局，不利于金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)防范，有損社會(huì)公共利益，依法應(yīng)認(rèn)定為無效合同”。
（三）其他主體提供的保底，一般有效。
首先，對(duì)于其他主體（包含劣后級(jí)投資人，被投標(biāo)的企業(yè)或其實(shí)控人、關(guān)聯(lián)方，其他非關(guān)聯(lián)方等）提供的保底，目前并無法律、行政法規(guī)、規(guī)章的明確禁止性規(guī)定；其次，在無法律、行政法規(guī)、規(guī)章明確禁止的前提下，對(duì)合同效力的判定應(yīng)采取審慎原則，應(yīng)以維護(hù)商事交易的穩(wěn)定性和促進(jìn)商事活動(dòng)開展為基本準(zhǔn)則。
首先，應(yīng)該尊重當(dāng)事人的意思自治。對(duì)于屬于各方當(dāng)事人處分自身民事權(quán)利的行為，應(yīng)當(dāng)予以尊重。其次，應(yīng)該維護(hù)社會(huì)的公共利益。在不損害第三方權(quán)益的前提下，前述其他主體提供的保底承諾，屬于平等主體之間的自愿行為。保護(hù)這種私法自治行為，在一定程度上就是維護(hù)社會(huì)的公共利益。最后，保護(hù)契約效力和鼓勵(lì)交易是一項(xiàng)基本原則。契約是一切商業(yè)活動(dòng)的基礎(chǔ)，尊重當(dāng)事人的契約自治和締約自由，是尊重契約精神的基本要求。同時(shí)，從鼓勵(lì)交易的角度出發(fā)，法律對(duì)交易中合同的效力應(yīng)盡最大可能予以維護(hù)，在合理的范圍內(nèi)，給予交易最大程度地支持。這是激發(fā)個(gè)體活動(dòng)、穩(wěn)定交易預(yù)期以及促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展必須遵守的基本原則。
由此，我們認(rèn)為，在不損害其他主體利益的前提下，上述的主體（包含劣后級(jí)投資人，被投標(biāo)的企業(yè)或其實(shí)控人、關(guān)聯(lián)方，其他非關(guān)聯(lián)方等）提供的保底，一般應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為有效。
[1] 數(shù)據(jù)來源于中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)官網(wǎng)公示的2021年07月數(shù)據(jù)。
[2] 自《民法典》于2021年1月1日生效后，《合同法》已失效。
