讀懂“醫創板”┃從賽諾醫療看醫藥大健康企業VIE拆除的基本路徑及科創板上市審核要點——醫藥大健康企業樣本分析之（四）
作者：虞正春、王家駒、李展展 2019-06-20VIE結構，即Variable Interests Entities，中文直譯為可變利益實體，又被稱為協議控制結構，是紅籌架構中的一種特殊形式。VIE結構的興起源于我國對外商投資行業的限制，使得國內謀求海外融資的企業放棄采用股權控制的方式，轉而采用協議控制的方式實現境外上市或融資。隨著資本市場的日益開放，VIE結構也成為屬于許多非限制性行業的企業進行海外融資的選擇，其中就包括許多醫藥大健康領域的企業。
筆者在從事醫藥大健康類企業IPO及投融資并購的過程中，接觸了大量帶VIE結構的企業，總結下來，原因有三：（1）部分醫藥大健康的細分領域存在明確的外商投資限制。如外商投資的負面清單中“禁止投資人體干細胞、基因診斷與治療技術開發和應用”，剛剛公布的《中華人民共和國人類遺傳資源管理條例》（2019年7月1日起施行）對此進一步做了限制性規定；（2）目前擬登陸科創板的創新型生物醫藥企業，大部分創辦于10年前，當時國內人民幣基金對于創新藥的投資幾乎是一片空白，沒有營收及盈利的企業在國內也無法上市，導致創始人不得不選擇在海外搭建架構進行融資及上市；（3）當前有登陸科創板能力的創新型醫藥大健康企業，其創始人幾乎都有著長期的海外學習和工作的經歷，他們現在是中國創新藥領域的中流砥柱。對海外環境的熟悉讓他們在創業之初更愿意選擇面向海外的股權架構及公司治理結構。科創板為他們提供了回歸國內的良好契機，但是怎么拆除VIE，拆VIE的過程中有哪些難點要點，如何防止拆除過程中的錯誤操作給回科創板帶來實質性障礙，創始人們都十分關注。筆者就近期在跟進的VIE企業的上市籌備情況，以在科創板申請上市的賽諾醫療科學技術股份有限公司為例，對VIE的拆除流程進行梳理，總結科創板上市的監管審核要點，為擬拆除VIE回歸科創板的醫藥大健康企業及從事此類業務的同行提供一些參考。
一、VIE拆除的基本流程
（一）VIE結構的一般框架和拆除方式
在介紹賽諾醫療的拆分流程前，我們先簡要介紹一下VIE結構的一般架構和拆分方式。
1、VIE結構的一般形式
上圖為VIE結構的一般模式。在境外結構中，BVI公司指創始人在英屬維爾京群島設立的持股公司，開曼公司為BVI公司在開曼設立的融資和擬上市主體，香港公司為開曼公司為了取得稅收優惠設立的全資子公司。開曼公司和香港公司之間的BVI公司一般根據企業的實際需要進行設置，有些VIE結構中不存在這一設置。在境內，WFOE（Wholly Foreign Owned Enterprises）為香港公司在境內設立的全資子公司，OpCo（operating company）為境內運營實體。
VIE結構的搭建流程是：國內OpCo的創始人或者實際控制人首先在境外注冊成立BVI公司，然后由BVI公司在開曼成立一家開曼公司，作為海外上市或者融資的主體，此時可以引入境外機構投資者或自然人入股開曼公司。一般情況下，開曼公司會在香港設立全資子公司，即香港公司，此公司設立的目的是為了享受大陸對香港的稅收優惠政策。其后香港公司在境內設立全資子公司WFOE，即外商獨資企業。WFOE采取與OpCo簽訂一系列協議的形式實現控制。這一系列協議包括：
《獨家期權協議》，WFOE與OpCo的股東簽訂，股東授予WFOE一項獨家期權，根據該期權，WFOE可以在協議條件成就的情況下自己或者指定任意第三方主體購買OpCo股東所持有的OpCo股權。
《獨家業務咨詢和服務協議》，WFOE與OpCo簽訂，根據該協議，WFOE向OpCo提供獨家的咨詢和技術服務，OpCo則將收入轉移至WFOE。
《表決權委托協議》，WFOE與OpCo的股東簽訂，在該協議下，OpCo的股東委托WFOE行使其在OpCo的股東表決權。
《股權質押協議》，WFOE與OpCo的股東簽訂，股東將其所持的OpCo的股權質押給WFOE以擔保上述協議的履行。
除以上協議外，基于其他不可控因素的考量，有些VIE結構的企業也會簽署一些附屬協議，如《借款協議》和《配偶承諾函》等。
2、VIE結構要不要拆
現階段，我國政策層面對于紅籌結構[1]回歸A股的限制，開始逐漸放寬。
證監會2018年公布的《關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若干意見》提出“試點企業（即紅籌企業）可根據相關規定和自身實際，選擇申請發行股票或存托憑證上市。允許試點紅籌企業按程序在境內資本市場發行存托憑證上市；具備股票發行上市條件的試點紅籌企業可申請在境內發行股票上市；境內注冊的試點企業可申請在境內發行股票上市”。此意見也被國務院辦公廳以轉發的形式予以認可。
證監會于2019年1月28日發布的《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》也明確了“允許特殊股權結構企業和紅籌企業上市”。
《上海證券交易所科創板股票上市規則》（2019年4月修訂）規定，“符合《國務院辦公廳轉發證監會關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點若干意見的通知》（國辦發﹝2018﹞21號）相關規定的紅籌企業，可以申請發行股票或存托憑證并在科創板上市”。
以上文件雖然原則上支持紅籌企業在境內上市，但對上市條件設置了較高的門檻，對發行人的行業屬性和業績情況進行了較為嚴格的規定。并且現階段對于VIE結構的法律定位并不明確[2]，具體的上市細則并未出臺，相關的成功案例還沒有出現，因此對于大多數醫藥大健康企業來講，拆除VIE結構按常規路徑回歸是一個較好的選擇。
3、VIE結構的拆除
VIE結構拆除時，一般應當考慮以下要素：主營業務是否存在外商投資限制、上市主體的選擇、境內外資金狀況、境外股東是否有退出意愿、VIE結構拆除后殼公司是否需要注銷等。下面從上市主體選擇的角度對幾種拆除方式進行梳理。
（1）以境內經營實體（OpCo）作為上市主體
OpCo作為上市主體的好處是，無論是主營業務存在外資限制的企業，還是主營業務不存在外資限制的企業，都可以采用這種方式。作為境內運營實體，OpCo擁有業務牌照、主要資產和核心技術，這一點在以專利技術為核心的醫創板企業，屬于重要考量要素。
根據境內外資金狀況和資金運作模式的不同，該種拆除模式又可分為三種情形：
①境外開曼公司擁有充足的資金，首先在境外回購境外投資者的股份，境外投資者退出開曼公司。然后OpCo解除與WFOE的VIE協議，注銷WFOE和境外的殼公司。
②境內能夠找到適格投資者，以公允價增資OpCo。增資后，OpCo收購WFOE，支付對價給香港公司。香港公司以層層分紅的形式將收購款項轉移到開曼公司層次，開曼公司在境外回購投資者股份，境外投資者退出開曼公司。最后解除VIE協議，注銷境內的WFOE和境外的殼公司。
③境內能夠找到適格的投資者，以公允價收購WFOE，對價支付給香港公司，然后香港公司以分紅的形式將收購款項轉移到開曼公司，開曼公司在境外回購投資者股份，投資者退出開曼公司。同時，境內投資者低價增資OpCo。最后，解除VIE協議，注銷WFOE和境外殼公司。
（2）以外商獨資企業（WFOE）為上市主體
以WFOE為上市主體，適用于主營業務不受外資限制的行業。我國現階段實行外商投資企業負面清單制度，根據發改委和商務部2018年6月28日公布的《外商投資準入特別管理措施（負面清單）》（2018年版），在醫藥大健康領域的禁止投資領域的規定為：“禁止投資人體干細胞、基因診斷與治療技術開發和應用”。根據該項規定，大部分醫藥健康領域并未列入外商投資的負面清單。因此，對于不存在外商投資限制的醫藥大健康企業，以WFOE作為上市主體進行上市前的重組，也不失為一種選擇。
這種模式的操作流程為：境外持股的創始人回到境內直接對WFOE持股，境外股東則通過香港公司間接持有WFOE的股份，這樣WFOE就成為中外合資企業（JV）。然后WFOE收購OpCo的資產或股份。最后解除VIE協議，OpCo可選擇注銷或不注銷。
（二）賽諾醫療拆除VIE結構的流程
賽諾醫療，是申請在科創板上市的醫藥大健康企業。賽諾醫療的主營業務為高端介入醫療器械研發、生產、銷售，產品管線涵蓋心血管、腦血管、結構性心臟病等介入治療重點領域。賽諾醫療在2012年底搭建完成了紅籌架構，該架構中既包含采取外商獨資企業形式經營的發行人，又包括采取VIE結構的協議控制結構。2017年4月至2018年6月，為實現回歸A股上市，發行人拆除了原有的紅籌架構，并在今年申請了科創板上市。賽諾醫療的上市申請2019年3月29日被上交所受理，上交所于4月10日展開首輪問詢。5月9日，發行人公布了首輪問詢回復，5月30日公布第二輪問詢回復。
根據賽諾醫療的招股說明書，下圖為賽諾醫療的紅籌架構以及拆除紅籌架構的簡要流程圖。
下圖為賽諾醫療解除紅籌架構后的簡要股權結構。
賽諾醫療拆分紅籌架構的流程如下，其中第2、3、7步直接與VIE結構的拆除相關：
① 2017年4月，賽諾控股決定，采用股權轉讓的方式解除賽諾有限的紅籌架構。
② 2017年4月18日，賽諾控股、北京賽諾曼和福基陽光簽署協議，終止紅籌架構下的VIE控制協議。
③ 賽諾有限為解除紅籌股架構及實現資產、業務及財務完整性之目的收購福基陽光。2017 年 4 月 26 日，福基陽光全體股東作出決議，同意將其持有的全部福基陽光股權轉讓給賽諾有限。2017年4月20日，賽諾有限與福基陽光股東簽署股權轉讓協議，以10元作價收購福基陽光100%股權。2017 年 5 月 3 日，福基陽光辦理了工商變更登記手續并換發了《營業執照》，收購完成。
④ 2017年5月8日，賽諾有限增資，由八個員工持股平臺增資入股。本次增資系將員工持股安排由賽諾控股層面平移回境內賽諾有限層面。
⑤ 2017年7月，賽諾控股轉讓持有的賽諾有限的股權，賽諾控股不再持有賽諾有限的股份。
⑥ 2018 年3月28日，發行人香港子公司先鋒科技董事會作出決議，同意收購賽諾控股所持法國子公司AlchiMedics 全部股份。2018年4月2日，先鋒科技與賽諾控股簽訂股權轉讓協議，約定以 100 萬歐元對價受讓其持有的 AlchiMedics 全部股份。2018年6月6日，發行人董事會決議同意由香港子公司以100萬歐元對價收購賽諾控股持有的AlchiMedics全部股份。本次交易完成后，賽諾控股將交易價款100萬歐元向香港子公司先鋒科技捐贈，故本次交易作價相當于零對價。
⑦ 2018年4月12日，賽諾有限與賽諾控股簽訂股權轉讓協議，約定以0元對價受讓賽諾控股持有的北京賽諾曼100%股權。同日，北京賽諾曼作出股東決定，同意北京賽諾曼原股東賽諾控股將其持有的北京賽諾曼全部股權轉讓予賽諾有限。2018年4月24日，北京賽諾曼完成工商變更手續。
⑧ 2018年6月，賽諾控股回購海外投資者持有的普通股，并與各方簽訂了股份回購協議，紅籌架構解除完畢。
二、審核要點
截至6月11日，賽諾醫療已經公布了對上交所兩輪問詢的回復和補充法律意見書，下面即以兩輪問詢回復為重點，對上交所的審核要點進行簡要的分析。
1、實際控制人
首輪問詢第1問：（1）結合董事會席位及提名、公司章程、公司治理等情況，說明孫箭華是否為實際控制發行人，是否存在影響控制權的其他協議或安排；（2）說明2017年4月紅籌架構拆除前，賽諾控股層面是否存在表決權特殊安排，紅籌架構拆除前后發行人實際控制人是否變更。
實際控制人一直是科創板上市問詢中的重點問題，對于股權結構復雜的紅籌結構，發行人更要對實際控制人的認定依據作出更為詳盡的說明。雖然問詢問題簡短，但對發行人來講卻并不輕松，因為紅籌架構拆除前，發行人股權結構復雜，實際控制人實際持有發行人股權不足30%，這些都成為實際控制人認定的不利因素。
發行人主要從實際控制人持股比例，對發行人股東大會、董事會決議和董事、高級管理人員的提名、任免具有實質影響力，對發行人的生產經營及發展起核心作用，其他股東不謀求控制權等角度論述了實際控制人的認定。發行人另外說明了，紅籌架構拆除前后實際控制人并未發生變化，實際控制人一直擔任公司董事長、總經理、法定代表人，對公司的日常經營管理、人事任免和董事會決策擁有重大影響力。
關于實際控制人認定問題的深入討論，讀者可以參考本所公眾號5月29日推送文章《讀懂“醫創板”|三問微芯生物實際控制人認定：交易所這是杠上了？——醫藥大健康企業樣本分析之（二）》。
2、VIE結構的搭建原因、是否存在外資準入的限制，VIE協議的主要條款和履行情況
賽諾醫療首輪問詢的第三問，涉及到以上問題。
如前所述，VIE結構源于我國對外商投資行業的限制，而福基陽光所在行業并不受限。對此，發行人答復：“根據當時適用的《外商投資商業領域管理辦法》（商務部令2004年第8號 2004年6月1日起施行）規定，從事傭金代理及批發經營業務的外商投資企業須經商務部審批。而福基陽光體量較小，如果變更為外商投資企業，則繼續從事銷售業務應獲得商務部批準，而審批流程較長且獲審批難度較大，因此福基陽光采取了協議控制的方式”。此問題在二輪回復中沒有提及，可知已經取得上交所的肯定。對于此類問題的回答，發行人應從自身的商業邏輯出發，作出合理解釋。
VIE協議的主要條款，屬于必要披露事項。而對于該等協議的實際履行情況，賽諾醫療的回答是并未實際履行，此種回答是拆除VIE結構轉回A股上市案例中絕大多數的情形。此處監管機構的意圖在于通過詢問VIE協議的履行情況，判斷發行人的控制權是否穩定，是否存在違反規定的利益輸送。
3、協議控制架構下境外主體對境內主體資金支持的時間、金額、途徑和方式，資金往來、利潤轉移是否合法合規
鑒于賽諾醫療的情形較為特殊，具體到這一問題，發行人不僅要回答境外擬上市主體賽諾控股對子公司賽諾有限的資金支持形式，還要回答對VIE結構主體福基陽光的資金支持形式。發行人答復，賽諾控股采取直接增資的方式為子公司進行資金支持。而對福基陽光，賽諾控股則采取了歸集到個人股東賬戶后進行增資的方式。關于利潤轉移的問題，上交所重點關注的是VIE結構下，是否存在通過VIE協議轉移福基陽光利潤的情形。
4、稅務問題
首輪問詢第2問：（5）發行人境外架構搭建及解除過程中涉及的相關稅費是否已依法繳納，發行人及其實際控制人控制的相關企業是否存在稅收違規的風險。
二輪問詢第1問：（1）列表說明紅籌架構拆除過程中的納稅情況，包括納稅主體、納稅金額及計算依據，賽諾控股向偉信陽光等股東轉讓股權、Well Sun 等股東向賽諾控股轉讓股權是否均履行納稅義務，是否符合稅收法律法規的規定。
紅籌架構的搭建和對境內主體進行增資的過程中，一般不涉及境內稅收繳納的問題。而在VIE結構拆除的過程中，由于涉及到境內外資產的收購、股權的轉讓，則會產生較為復雜的稅務問題。
發行人或其他主體需要繳納的稅種主要有企業所得稅和印花稅。該等稅務負擔主要在股權轉讓的過程中產生，因此采取股權轉讓的方式實現VIE結構拆除的醫創板企業應予以重視。作為境內外主體的連接點，WFOE在股權轉讓中發生的稅務問題猶應引起重視，涉稅情形包括：境外投資者轉讓WFOE股權給境內投資者，作為非居民企業取得的來源于中國境內的所得，須在中國繳納10%的預提所得稅；境外投資者轉讓WFOE股權給境外投資者，可能會被認為是非居民之間在境外間接轉讓境內資產，而也應在中國繳納10%的預提所得稅。適用最新的源泉扣繳辦法；涉及WFOE轉讓資產的，WFOE需就相關資產的轉讓所得（如有溢價）繳納25%的企業所得稅。當然，如符合特殊重組條件可遞延納稅；涉及WFOE分配利潤出去的，境外投資者就收取的分紅或注銷清算的利潤，作為非居民取得來源于中國境內所得，需要繳納10%的預提所得稅；WFOE變為內資企業時，如經營不滿10年，但享受了舊稅法下有關生產性外商投資企業的定期減免稅優惠，則須補繳此前（包括在優惠過渡期內）已經享受的定期減免稅稅款。
此外，在員工股權激勵行權時，發行人作為代扣代繳義務人也應履行申報和繳納的義務。對于境外投資者的自主納稅，由于發行人并沒有代扣代繳義務，因此只需披露相關情況即可。
5、外匯問題
首輪問詢第2問：歷次境外融資、股權轉讓、分紅的外匯資金跨境調動情況，是否屬于返程投資并辦理外匯登記及變更登記等必備手續，是否符合外匯管理法律法規。
二輪問詢第1問：上海濟蓉投資咨詢合伙企業取得《企業境外投資證書》并購匯投資，最終自然人股東均為境內個人，補充說明是否適用《關于境內居民通過特殊目的公司境外投融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》，是否需辦理相關外匯登記手續，發行人現有股東中是否仍存在應辦理外匯登記未辦理的情況。
外匯問題屬于紅籌企業的特有問題，而我國對于外匯的管制較為嚴格，這就需要發行人嚴格按照規定辦事。外匯登記適用的法律規定有《關于境內居民通過特殊目的公司境外投融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》（以下簡稱“37 號文”）。37號文規定：“境內居民以境內外合法資產或權益向特殊目的公司出資前，應向外匯局申請辦理境外投資外匯登記手續，其中所稱‘特殊目的公司’，是指境內居民以投融資為目的，以其合法持有的境內企業資產或權益，或者以其合法持有的境外資產或權益，在境外直接設立或間接控制的境外企業”。中國居民個人一般會存在沒有進行登記、沒有辦理變更登記等瑕疵問題，此時就需要進行補登記。37號文關于補登記為“本通知實施前，境內居民以境內外合法資產或權益已向特殊目的公司出資但未按規定辦理境外投資外匯登記的，境內居民應向外匯局出具說明函說明理由。外匯局根據合法性、合理性等原則辦理補登記，對涉嫌違反外匯管理規定的，依法進行行政處罰”。在VIE結構拆除回歸時，亦需關注是否存在中國居民的37號文初始登記、變更登記、個人存量權益登記等瑕疵問題，以確保VIE結構搭建及拆除的合法合規，以及返程投資外匯登記注銷登記辦理無障礙。
RMB機構投資者進行境外返程投資時，也需要進行相應的登記備案手續，即ODI（Overseas Direct Investment）登記。根據投資行業的敏感程度，向發改委部門和商務部門申請核準或報備。部分地區的外匯管理部規定在境內投資機構完成 ODI 的情況下，創始人方可再行辦理 37 號文的登記。
在拆除VIE結構的過程中，則要注意變更登記和注銷登記的問題。因轉股、破產、解散、清算、經營期滿、身份變更等原因造成境內居民不再持有已登記的特殊目的公司權益的，或者不再屬于需要辦理特殊目的公司登記的，應提交相關真實性證明材料及時到外匯局辦理變更或注銷登記手續。
此處應予關注的還有實際控制人是否發生國籍變更的問題。實際控制人在發生國籍變更時，如果沒有進行相應的外匯變更登記，會被外匯管理部門認定為逃匯并進行處罰。
6、股票期權激勵，人員與紅籌架構預留時的受益人是否一致，實施對象的名單、職務、任職年限等
第二輪問詢第二問：（1）發行人授予股票期權激勵的董事會決議及期權計劃相關文件是否均真實有效，除內部文件外是否具備登記、備案等外部證據，所有期權計劃持有人在可行權日后均未行權的原因及合理性，是否存在部分員工已行權但未辦理股權登記及外匯登記的情況；（2）股票期權授予主體為賽諾控股，未在賽諾控股層面行權是否影響已授予期權的效力，是否符合期權授予時的約定。陽光德業等8個有限合伙企業增資發行人屬于原有期權計劃平移還是新實行的員工股權激勵計劃，請提供充分證據。
在紅籌結構下，股權激勵計劃一般是預留在開曼公司層面，而行權的時間則散布在拆除前后的時間段里。因此，發行人應對拆除前實施的相關計劃進行披露，包括實施對象、持股比例、實施時間等。此外要注意，對于在紅籌架構拆除前已行權的員工持股計劃，是否為員工辦理了相應的外匯登記。
另外，賽諾醫療在ESOP落地的過程中，共設立了八個員工持股平臺，主要是為了避免上市主體股東刺穿后人數超過200人的情形。
7、紅籌架構內相關企業的經營情況、財務數據、是否存在重大違法行為，已注銷公司（如有）是否存在為發行人承擔成本和費用的情形
首輪問詢第2問：報告期內各年度境外上市架構相關企業的經營情況、主要財務數據（包括總資產、凈資產、凈利潤等）、是否存在重大違法行為，被注銷公司（若有）是否存在為發行人承擔成本和費用的情形。
此問表明，監管機構對被監管主體的范圍設定特別廣泛，不僅包括發行人、境外擬上市主體，還包括其他注銷或未注銷的殼公司。這就要求發行人在拆除紅籌架構的時候，就要對相關問題進行考量。在發行人回復中，共披露了原控股公司、原WFOE公司、福基陽光（原VIE結構下協議控制企業，現發行人全資子公司）等。
8、擬上市主體（開曼公司）是否在境外市場上市或提交上市申請文件，有關信息披露文件與此次申報文件是否存在差異
首輪問詢問題3：發行人搭建境外上市架構后是否曾在境外市場上市或提交申報文件，若有，相關信息披露文件與此次申報文件是否存在差異。
該類問題是IPO或者收購重組中經常被問到的問題。賽諾醫療所設立的境外擬上市主體未在境外上市，發行人對這一情況進行披露即可。
9、股權轉讓，是否支付對價，是否支付稅費
無論是紅籌架構的搭建還是紅籌架構的解除，都牽涉到各主體之間的股權轉讓。在很多情況下，轉讓定價并不一定是以公允價值為基準。對于這種情形，發行人需要對其合理性進行說明。
三、總結建議
通過對賽諾醫療相關問詢的分析，我們提出以下意見建議，供擬拆除VIE結構回歸A股上市的醫藥大健康企業參考。
1、選擇擬上市主體的過程中，結合自身實際和各方面因素進行綜合考量。
擬上市主體在選擇時，發行人應當考慮到主營業務是否存在外商投資限制，各主體（主要是WFOE和OpCo兩個主體）的股權結構狀況，境內外資金狀況，境外股東持股或退出意愿等。由于在醫藥大健康企業中，OpCo為境內運營實體，掌握業務牌照、知識產權、主要資產、人員和核心技術都在實體內，以專利技術為核心的醫創板企業在選擇擬上市主體時對這些因素要引起重視。
2、拆分過程中，要重點關注外匯和稅務問題。
VIE結構的外匯和稅務問題，貫穿紅籌結構搭建和拆除的始終，不會因為紅籌架構已經拆除完畢而與企業再無干系。通過上述對上交所問詢意見的分析，我們也可以看到，監管機構在這方面的問詢不僅涵蓋面廣，而且細致入微。因此，關于外匯，發行人在VIE架構搭建時就要注意到根據37號文進行自然人登記和補登記，以及RMB機構在境外投資前的ODI登記。在VIE架構拆除的過程中，要做好外匯返程投資的變更或注銷登記。關于稅務，發行人應注意在VIE架構拆除的過程中，是否存在自身作為代扣代繳義務人的情形。尤其是采取以股權轉讓的形式進行拆分時，要重點關注稅收繳納的問題。
3、關注市場變化，參考可比案例。
現階段雖然存在紅籌企業在A股通過發行CDR進行公開資金募集的企業，如近期在科創板申請公開發行CDR的九號機器人，但目前對于相關案例的審核，缺乏具體細則，也并無已成功案例可資借鑒。不過隨著科創板上市企業的日益豐富，監管政策的日漸放寬，相信相關的案例會越來越多。擬拆除VIE上市的醫創板企業應時刻關注市場形勢變化，通過對相關案例的研讀，吸取經驗教訓，指導自身的拆分和上市實踐。
4、隨時關注國家政策變化，結合自身實際，作出合理安排。
當前對于VIE結構，尚缺乏明確的法律認定。最新通過的《外商投資法》以兜底條款的形式將VIE結構納入“法律、行政法規或者國務院規定的其他方式的投資”之中，因此不排除以后采取其他法律和行政法規的形式對其進行規制。基于這些情況，擬在醫創板上市的VIE結構企業應積極關注國家層面的法律法規制定和政策發布，關注上交所科創板的審核動態，探究監管邏輯，指導自身實踐。
對于以上問題，筆者也會進行持續的關注。
[1] 根據《關于開展創新企業境內發行股票或存托憑證試點的若干意見》（中國證監會，2018年3月22日），“本意見所稱紅籌企業，是指注冊地在境外、主要經營活動在境內的企業”。根據這一認定，研究者普遍將紅籌企業的范圍做了擴大化的解釋，即紅籌企業既包括通過股權控制境內經營實體的企業，又包括通過VIE協議控制境內經營實體的企業，但這一認定并沒有法規上的支持。
[2] 2019年3月15日十三屆全國人大二次會議通過的《中華人民共和國外商投資法》，對協議控制結構沒有進行明確的認定，而是采取了兜底條款的方式規定該法的適用對象包括“法律、行政法規或者國務院規定的其他方式的投資”。
