資管新規系列研究之一：《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》的效力及適用
作者：袁開宇 李妍 陳洋 2020-02-292018年4月27日，中國人民銀行, 中國銀行保險監督管理委員會（以下簡稱“銀保監會”）, 中國證券監督管理委員會（以下簡稱“證監會”）, 國家外匯管理局聯合發布了《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（銀發〔2018〕106號，以下簡稱“《指導意見》”）。《指導意見》明確了資管發展的總體思路及基本原則，按照資管產品的類型制定統一監管標準，對同類資管業務作出一致性規定，旨在消除監管套利空間、防范金融風險、創造良好的制度環境。本文擬從實務角度出發，主要從《指導意見》的適用性層面，包括《指導意見》的效力、地位及影響力，和其適用范圍，進行解讀。
一、效力、地位及影響力 《指導意見》的定位是資產管理行業的行政規范體系的“基本法”，并要求“金融監管管理部門在本意見框架內研究制定配套細則，配套細則之間應當相互銜接”。作為規范資管行業的綱領性文件，《指導意見》只對資管業務作了全方位原則性、基礎性的規定，而針對不同行業資管領域的更多細則，將在未來的配套細則中逐漸明確。結合中國人民銀行官網所披露的信息，從法理上看，《指導意見》屬于國務院相關部門聯合發布的規范性文件，其效力低于憲法、法律、行政法規、地方性法規、部門規章等，層級較低，這也意味著當《指導意見》若有規定與一行兩會原有部門規章或者之后相關部門可能頒布的層級更高的法律、法規存在沖突時，要按照層級沖突適用原則優先適用上位法規定；以及若之后一行兩會頒布新的規范性文件，則可能按新舊沖突適用規則而突破現《指導意見》的規定適用新的規定。 《指導意見》在司法民事審判中的實踐運用也值得關注與探究。實踐中，《指導意見》也已被最高人民法院（“最高院”）多次援引為裁判說理的依據，通常為結合《指導意見》的禁止性規定和過渡期條款，從而實質影響合同效力的認定。雖然最高院《關于適用<中華人民共和國合同法>若干問題的解釋（一）》中規定，“人民法院確認合同無效，應當以全國人大及其常委會制定的法律和國務院制定的行政法規為依據。”《指導意見》看似并不能作為認定合同無效的直接依據，但其中的禁止性規定可能作為判決合同無效的間接依據。因為《指導意見》雖然形式上屬于規范性文件，但由于其經國務院同意，并經中國共產黨中央全面深化改革委員會通過，已作為國家戰略層級的規劃，故其在實踐中被引用并遵照執行的程度甚至可能遠高于某些部門規章甚至行政法規。同時，在國家強調防控金融風險的背景下，《指導意見》還涉及公共政策的監管規定，對其違背可視為對其背后金融秩序的破壞，法院也有可能根據《合同法》第五十二條第四項將其上升至“違反社會公共利益”，從而認定合同因違反《指導意見》的禁止性條款而無效，可見《指導意見》在民事審判中已實際獲得了高于一般規范性文件的特殊影響力。 再看《指導意見》中的過渡期條款對存量合同效力的具體影響。依據《指導意見》第二十九條，為確保平穩過渡，《指導意見》按照“新老劃斷”原則設置過渡期，過渡期自發布之日起至2020年底。過渡期的核心內容包含：過渡期內，金融機構發行新產品應當符合《指導意見》，發行對接舊資產“老產品”應當嚴格控制在存量產品整體規模內，并有序壓縮遞減；過渡期后，所有新產品和跨存續期的存續產品，都應適用《指導意見》，不符合《指導意見》的產品都不能再有存量。這亦符合最高院近期在相關案例中的判決精神，即過渡期內交易行為對《指導意見》禁止性規定的違背不影響存量交易的合同效力。還值得注意的是，近日有媒體報道稱“對于2020年末依然難以處置的存量資產，處置時間或可延長到2021年末。” 就此“資管新規是否會延期，及延期時間是否為一年”的問題，人民銀行副行長、外匯局局長潘功勝在2020年2月7日國務院應對新型冠狀病毒感染的肺炎疫情聯防聯控機制舉行的新聞發布會上回應時表示：“央行和銀保監會正在進行技術評估，存在可能性。”對于《指導意見》過渡期的具體安排，我們還需持續關注后續的政策。 二、適用范圍 依據《指導意見》第二條、第三條，《指導意見》適用于銀行發行的非保本理財產品，及信托、證券、基金、期貨、保險資產管理機構、金融資產投資公司（主要是各大國有銀行為開展債轉股以及配套支持業務而下設的專門子公司）等金融機構發行的資產管理產品，且前述產品都包括但不限于人民幣或外幣形式。在此基本認定標準的基礎上，我們可以進一步關注到《指導意見》對于下列類型產品的具體適用或不適用的情況： （1）《指導意見》對于財產權信托的適用。 《指導意見》對資管產品的定義中只列舉了資金形態的資管產品，即資金信托當然適用《指導意見》。但作為非資金形態的信托，財產權信托以財產權為信托財產設立信托關系，是否亦適用《指導意見》呢？。我們理解，不同于資金信托中委托人和受益人都是投資者，在財產權信托中，委托人作為融資方將財產權交付給信托公司，投資者又交付資金認購信托公司代為轉讓的信托受益權，此時受益人為投資者，委托人與受益人相分離，這也不同于資管業務從資金到產品的傳統業務模式，從這個角度而言，財產權信托似乎無需適用《指導意見》。 但銀保監會信托監督管理部2018年發布的《信托部關于加強規范資產管理業務過渡期內信托監管工作的通知》（信托函〔2018〕37號，以下簡稱“《通知》”）中的明確規定：“以財產權信托的名義開展資金信托業務的，適用于《指導意見》。”《通知》將以財產權信托之名而行資金信托業務之實的情形納入監管范圍。例如《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》第五十三條規定：“動產信托、不動產信托以及其他財產和財產權信托進行受益權拆分轉讓的，應當遵守本辦法的相關規定。”財產權信托設立后進行的信托受益權拆分轉讓，會使其適用集合資金信托計劃的相關規定，從而需適用《指導意見》。因為財產權信托設立后所得的信托受益權拆分轉讓的繼受取得，并不同于以原始取得方式獲得受益權，其本質仍是面向合格投資者募集資金購買特定資產，故此時須依據《指導意見》進行相應管理。因此對財產權信托的適用不能一概而論，還要追溯其本質，即：不能以規避監管為目的，以財產權信托形式發行實質為資金信托的資管產品。 另外，《通知》還明確規定了“公益（慈善）信托、家族信托”亦不適用《指導意見》。據銀保監會信托部負責人解讀，該項安排主要是“考慮到公益（慈善）信托、家族信托以支持社會公益事業發展和家庭財富的保護、傳承、管理為主要信托目的，是信托本源業務，不屬于資產管理產品的范疇，為支持信托公司利用信托制度優勢，回歸本源轉型發展”。同時，為防止信托公司以家族信托名義實際變相開展資管業務，《通知》亦從委托人、受益人、信托目的、門檻金額或價值、服務內容等方面對家族信托進行了明確定義。 （2）《指導意見》對于私募投資基金的適用。 雖然私募投資基金管理人不屬于《指導意見》第二條列舉的金融機構，私募投資基金產品也不屬于《指導意見》中的資管產品，但依據《指導意見》第二十二條，“私募資產管理產品的受托機構可以為私募基金管理人”，《指導意見》實際也將私募投資基金納入了其監管范圍。同時，《指導意見》第三條明確規定：“雖然私募投資基金適用私募投資基金專門法律、行政法規，但在私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明確規定的情形下，私募投資基金適用本意見。” 這意味著除與私募投資基金的專門法律、行政法規等相沖突的條款外，《指導意見》的其他條款都可適用于私募投資基金。但嚴格從“法律、行政法規”的角度看，目前私募投資基金基本規定僅包含在《中華人民共和國證券投資基金法》中，且都為原則性規定，而對私募投資資金的專門規定主要存在于部門規章或行業自律性文件中，這些規章或文件與《指導意見》的規定是否存在沖突存在著模糊性和不確定性。目前也有一些文件對前述有些問題進行了明確，如中國證券投資基金業協會2019年發布的《私募投資基金備案須知》加入并延伸了《指導意見》的相關規定。根據該備案須知，就《指導意見》發布后合格投資者標準，私募投資基金從業者仍應適用原證監會發布的《私募投資基金監督管理暫行辦法》相關規定，而不適用《指導意見》的規定。但仍有許多實施細節尚待后續監管細則出臺才能逐步明確。 （3）《指導意見》不適用的產品。 《指導意見》不適用于結構性存款。銀行保本理財業務在核算時被納入表內，在資產負債表中反映，依據《指導意見》，資產管理業務是金融機構的表外業務，且金融機構開展資產管理業務時不得承諾保本保收益，保本理財產品被明令剔除資管業務之列，意味著銀行保本理財業務將逐步退出資管舞臺。而未來保本理財產品逐漸消失，最大可能取而代之的將是結構性存款，即“商業銀行吸收的嵌入金融衍生產品的存款”。由于結構性存款不屬于資產管理業務范圍，無需參照相關理財類的嚴格規則，故具有衍生品資質的銀行可能持續擴大發行結構性存款的范圍和力度，以實現與理財產品的錯位競爭。 同時，《指導意見》亦明確排除了對下列三類產品的適用：依據金融管理部門頒布規則開展的資產證券化業務，依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品，以及創業投資基金、政府出資產業投資基金。對于第一類所排除的資產證券化業務，我們理解，資產支持證券業務中的專項資產支持計劃偏于投行業務屬性，即券商作為承銷商，在完成盡調等步驟后會基于SPV結構將基礎資產轉化為證券，再向投資者推介并充分揭示風險，這與傳統資管產品中管理人通過資產管理計劃形式將投資者托付的資金投資于基礎資產存在區別。 而依據人力資源社會保障部門頒布規則發行的養老金產品，根據《關于企業年金養老金產品有關問題的通知》（人社部發〔2013〕24號），養老金產品作為“企業年金基金投資管理人發行的、面向企業年金基金定向銷售的企業年金基金標準投資組合”，投資范圍包含了債券回購、證券投資基金、商業銀行理財產品、信托產品、特定資產管理計劃等類別的金融產品，其投資模式可能存在多層嵌套形式，易與《指導意見》抵觸。《指導意見》特意在此強調排除適用，消除了業界對于養老金產品模式的疑慮，為養老金投資配置留出政策空間與未來發展的機遇。 此外，對同樣被排除適用的創業投資基金、政府出資產業投資基金，《指導意見》明確，其相應的規定將另行制定。我們理解，該點設計主要是為了擴大該等基金的資金來源，增加交易結構的靈活性，這樣既不會對基建項目的資金來源產生較大約束（目前多數產業資金可能涉及多層嵌套），又能繼續鼓勵支持高科技術產業融資。 三、結語 綜上，《指導意見》作為規范資管行業規范布局的重要開端，還亟待落實各項具體細節，并加強各項配套制度的設計與銜接，以完善資管行業的整體業務框架與監管體系。作為《指導意見》系列研究的首篇，本文對《指導意見》的地位及適用范圍進行了概要考察，后續我們將按照行業細分領域對《指導意見》相關法律與合規風險及其防范進行具體分析。
