跨境CNH和CNY套利機制解析：NRA賬戶操作模式及合規要求
作者：李瑤瑤 2025-06-30跨境套利，是基于境內（如CNY）和境外（如CNH）人民幣匯率的差異，基于一定的貿易背景或通過特定賬戶性質等，通過人民幣的跨境結匯、購匯和資金跨境流動，獲取無風險收益的行為。
一、套利機制基礎——CNH和CNY市場的制度性分割
CNH：在中國大陸以外進行交易的人民幣，全稱是Chinese Yuan in HONG KONG。CNH是由中國政府于2010年之后推出，旨在促進人民幣國家化和全球化的使用。因在中國境外發行量有限，通常交易價格高于本土，并可在大陸之外自由兌換。
2010年，央行與香港金管局修訂《香港銀行人民幣業務的清算協議》，放開企業客戶在港開設人民幣賬戶，同時允許銀行為客戶辦理非貿易項下兌換服務，承認了離岸人民幣報價的市場地位，此后更多銀行（包括中銀香港）開始提供離岸報價，離岸交易流動性逐步提升。
2011年6月，香港財資市場工會獲人民銀行授權開始提供美元兌人民幣離岸（CNH）即期定盤價報價，基于15家活躍銀行上午11時報價得出，成為離岸市場人民幣匯率基準，在此基礎上諸多人民幣產品得以發展，離岸市場人民幣報價交易機制基本形成。
CNY指的在國內市場人民幣匯率基本水平的一個價格趨勢或者價格的走勢。主要是在本土，就在我們國內的市場層面。在岸人民幣市場發展時間長、規模大，但受到管制較多，央行是外匯市場的重要參與者，意味著在岸人民幣匯率受央行的政策影響較大。
CNH與CNY的匯率機制和流通環境不同，企業在跨境貿易中需要理解兩者特性，以優化結算策略和風險控制：
1監管框架差異
CNY市場受中國人民銀行中間價指導和±2%的波動區間限制，資本項目尚未完全開放，外匯交易需真實貿易背景支撐。而CNH市場（以香港為核心）實行自由浮動匯率，資金可自由兌換，對國際金融波動反應更為敏感。
2 價格形成機制分離
CNY匯率受央行逆周期因子調節，體現政策導向；CNH匯率則由離岸市場供需決定，常反映國際投資者預期。當出現重大政策調整或外部沖擊時，兩地價差會急劇擴大。例如2025年美聯儲加息期間，CNH較CNY貶值幅度一度達1.7%（約1000基點），創歷史極值。
3 流動性來源不同
CNY市場流動性由國內銀行體系主導，受存款準備金率等工具調節；CNH市場流動性則取決于境外人民幣存款規模及跨境融資渠道。當離岸市場流動性緊張時，CNH Hibor常顯著高于SHIBOR。2025年6月數據顯示，CNY Hibor隔夜利率報1.57%，而同期在岸隔夜SHIBOR僅1.32%，利差達25個基點。
境內外匯差本質是資本管制與市場化需求矛盾的體現。CNY反映政策導向，CNH代表市場真實供需，兩者背離為套利提供了基礎。
這種制度性分割催生了持續的套利空間。當境內外價差超過交易成本時（通常需>0.3%），套利資本便會通過特定賬戶通道進行跨市場流動：
升值套利：當CNH升值更快時（負匯差），在離岸市場借入人民幣轉入境內結匯，利用利差與匯差雙重獲利。
貶值套利：當CNH較CNY貶值幅度更大時（正匯差），資金通過NRA賬戶在境內購匯后轉至離岸結匯。例如CNY匯率為6.40、CNH為6.43時，每100萬美元交易可獲利3萬元人民幣。
二、NRA賬戶套利模式與風險解析
NRA賬戶（Non-Resident Account）：即“境外機構境內賬戶”，是境外合法注冊機構（含港澳臺地區）在境內中資和外資銀行開立的賬戶，不包括離岸賬戶（OSA）和自由貿易賬戶（FT）。
雖然賬戶設立在內地銀行，但它跟內地企業開的銀行賬戶是隔絕的，依然受到外匯管制。
NRA賬戶作為境外機構在境內銀行開立的本外幣賬戶，其跨境劃轉自由特性成為套利關鍵通道。
按照開戶幣種，分為外匯NRA賬戶和人民幣NRA賬戶，分別由外管局和人行管理。其監管政策較為復雜，不同賬戶類型在資金劃轉、結售匯及融資等方面的規定存在差異。
根據外匯管理規定，NRA賬戶資金可與境外賬戶自由劃轉無需審批，且賬戶內人民幣在履行手續后可購匯匯出。這一設計本為便利貿易結算，卻被套利者用于構造無真實背景的資金循環。
典型操作路徑：
直接匯差套利：境外企業在境內NRA賬戶以CNY匯率購匯（如640萬人民幣購100萬美元），將美元轉至香港離岸市場以CNH匯率結匯（按6.43匯率得643萬人民幣），完成一次循環獲利約0.47%。若以CNH-CNY即期匯差150點來算，一筆6億元的“一日游”發生11次，可獲得約146萬元收益。累計獲得收益更可達千萬元之多。
貿易構造套利：境內企業與香港關聯公司簽訂反向貿易合同。例如境內公司“進口”時以美元付款（境內購匯），關聯公司在香港結匯；同時境內公司“出口”收取人民幣完成資金閉環。保稅區“一日游”模式可大幅降低貨物流成本。
雙掉期套利：該模式的實質是將原先的一筆人民幣跨境融資轉換成“外幣跨境融資掉期的形式”，由境外企業借給境內企業使用，近端境外企業將CNH轉換成美元借入境內企業做結匯，在遠端境內購匯成美元歸還外債，而境外企業收到美元后再重新結匯成人民幣。 該模式符合境內跨境融資借款幣種與還款幣種一致的要求，對境內企業來講，借的是外幣外債，而歸還時同樣是外幣，在境內企業跨境融資額度充足的前提下，實現了境內外匯差收益。
典型案例：2015浙江金華——全國最大地下錢莊案
2015年，浙江金華市公安機關偵破全國范圍內首例通過NRA賬戶（非居民賬戶）實施資金非法跨境轉移的“地下錢莊”案件。
主犯注冊數十家香港空殼公司，利用上述數十家境外公司在國內開設的NRA賬戶跨境轉移人民幣超千億元，涉及的境內外賬戶多達850余個，主要涉及北京、廣東、寧夏、安徽、江西等地。10個月內非法獲利超2000萬元。
警方調查發現，趙某宜等人的主要作案手法是利用NRA賬戶的漏洞以及境外購匯沒有限制的特點，將人民幣通過NRA賬戶跨境轉移，在香港匯豐等銀行結匯后打給買家提供的賬戶。為了實現通過NRA賬戶轉賬的目的，趙某宜等人還在香港注冊了數十家空殼公司，專門雇人偽造虛假的交易合同，利用銀行管理審核不嚴的漏洞，將大筆人民幣跨境轉移。
三、NRA賬戶收緊、ODI備案成新門檻
根據FATF（金融行動特別工作組）第四輪反洗錢互評估，跨境賬戶的透明度被列為重點整改方向。監管層明確要求將資金用途與實體經濟掛鉤，避免資金空轉套利。
“中國互聯網金融協會法律部主任魯政指出，所謂受益所有權，即對法人或法律安排（如信托等）享有最終收益或能夠實施有效控制的權力。隨著反洗錢體系的完善，不法分子開始利用復雜股權、所有權及控制權關系操縱企業法人或信托等法律安排從事洗錢犯罪活動，隱藏幕后的受益所有人。近年來，國際社會推動各國提高受益所有權透明度，使執法機關能夠穿透法人和法律安排架構，追蹤資產的最終去向。本輪FATF互評估也將此作為重要內容之一?！?/span>
——《專家解讀《中國反洗錢和反恐怖融資互評估報告》：繼續推動中國反洗錢和反恐怖融資工作向縱深發展》
數據顯示，2023年全國新設NRA賬戶同比下降超過50%。2024年4月起，已有外資行正式實施規定：僅接受完成ODI備案的企業申請NRA賬戶。某些中資銀行亦跟進實施類似政策，盡管暫未全面推廣，但“ODI+NRA”的模式已成為趨勢。非ODI客戶（如離岸殼公司、無實質業務企業）基本無法開立賬戶。
四、合規建議
近年來，國家公布的最新的外管局處罰案例中，多個案例涉及虛構貿易背景對外付匯，被認定為逃匯行為予以處罰，同時被移交追究刑事責任。
隨著CRS與反洗錢的升級，穿透式監管與賬戶透明化的政策進一步收緊，NRA賬戶將逐步回歸服務ODI實體投資的本源，套利與避稅空間基本消失。企業需重構跨境資金架構，結合NRA賬戶與FT賬戶（靈活兌換）、香港賬戶（自由劃轉）及ODI通道（合規性），形成“三位一體”的跨境資金管理體系。
重構跨境資金鏈的本質是從套利驅動轉向合規驅動。當人民幣最終實現自由流動時，企業核心競爭力將取決于是否擁有真實的全球資產配置能力與稅務合規體系，而非制度性價差套利技巧。
