“時雨及芒種，四野皆插秧”—簡評《衍生品交易監督管理辦法》（征求意見稿）
作者：李衡 2023-03-21前言：《期貨和衍生品法》自去年正式施行以來，行業內相關的規范性法律文件、自律規則、交易規則等也亟待配套更新，3月17日傍晚，中國證券監督管理委員會（“證監會”）于其官網就《衍生品交易監督管理辦法(征求意見稿)》（“《辦法》”）向社會公開征求意見，回看《期貨和衍生品法》，相較于期貨交易的相關規定，立法在衍生品交易部分的規范略顯單薄，與此同時，衍生品交易的規模卻早已過萬億[1]，可以預見，繼《期貨和衍生品法》后，衍生品交易相關的規范性法律文件的制定也會隨著行業的發展紛至沓來，如本文題目所示，時節到了，四野皆插秧。
一、《辦法》的主要規定
如《起草說明》所釋，《辦法》共分為八章52條，除去“總則”外，分別從交易行為和相關交易主體的角度對衍生品交易進行了規范，交易行為章節包括一般性的交易規定，第二章“衍生品交易與結算”和第三章“禁止的交易行為”，其中，“禁止的交易行為”的相關規定尤其體現了本次“統籌監管、嚴防風險”的起草原則，對于利用衍生品交易進行的各種跨市場監管套利的行為予以禁止；在衍生品交易主體方面，分為交易者、衍生品經營機構、衍生品市場基礎設施（包括交易場所、結算機構、交易報告庫等）三個部分，分別論述了各個主體在交易中的角色和義務。 《辦法》適用的客體既包含當前已發生和正在發生的衍生品交易，另外也通過給行業協會、交易場所等主體留有具體規則的制定權限的方式，為日后衍生品交易的細化管理預留了空間，本文僅基于當前市場相關交易的客觀情況對《辦法》涉及到的交易主體和部分要點進行簡單論述。 （一）限定了《辦法》適用的衍生品交易的主體范圍 《辦法》限定了其調整的衍生品交易的范圍，規定僅調整證券期貨交易場所組織開展的衍生品市場和證監會監管的證券公司、期貨公司及其子公司柜臺衍生品市場，不調整銀行間衍生品市場、也不調整銀行業、保險業金融機構組織的柜臺衍生品市場。 衍生品經營機構： 《辦法》所稱的“衍生品經營機構”主要是指證監會監管的衍生品交易市場中的主體，包括證券公司及其子公司、期貨公司及其子公司等（詳見下圖）：
（1）根據證監會最新公布的相關名錄，我國當前共有141家證券公司[2]和150家期貨公司[3]，證券公司依法經許可或者備案后可以參與的場外衍生品交易為權益類互換和期權交易，期貨公司風險管理公司經備案后可以參與的場外衍生品交易可以分為商品類和金融類兩類，具體有期權、遠期、互換三種。 當前證券公司場外衍生品交易已經實現了分層管理，根據證券公司的資本實力、分類評級結果、風險管理水平、專業人員及技術系統的情況，參與場外衍生品業務的證券公司分為一級交易商和二級交易商，一級交易商在滿足相關條件后需要取得證監會的認可，二級交易商則是滿足條件后經證券業協會備案即可。二級交易商如一年內展業情況良好，未有重大風險事件的，可以向證監會提請變更為一級交易商。 期貨行業內的場外衍生品交易不同于證券公司衍生品部門直接負責，而是通過另外設立風險子公司，并由其風險子公司來管理場外衍生品交易。當前我國共有150家期貨公司，其中100家期貨公司設有風險管理子公司并經期貨業協會備案，其中，有77家風險管理公司備案了場外衍生品業務，開展場外衍生品交易。
（2）其他金融機構：根據《辦法》規定，其他依法從事衍生品交易業務的金融機構也屬于“衍生品經營機構”，比如依法可以參與衍生品交易的基金公司的子公司，符合衍生品交易資質的特殊法人產品，銀行業、保險業金融機構在證監會監管的市場（如證券公司、期貨公司子公司的柜臺市場和交易所衍生品市場）作為交易者進行衍生品或者開展衍生品交易業務，跨境從事衍生品交易業務的境外經營機構等。 2.衍生品交易場所： 《期貨和衍生品法》的第六章對期貨交易場所進行了法律層面的規定，而對于衍生品交易場所在法律這一層級的規定中是留白的，本次《辦法》并未單獨就衍生品交易場所進行定義，而僅是規定已經依法設立的證券期貨交易場所在經證監會批準后，可以組織開展衍生品交易。
當前涉及衍生品交易的場所主要有：上海證券交易所、深圳證券交易所、上海期貨交易所等。
（二）條款簡析 1.《辦法》第二十三條規定“交易者應當符合中國證監會規定的專業交易者標準”，而在《期貨和衍生品法》正式頒布前，業內對于“交易者”的表述有“交易者”和“投資者”兩類，當前并未有有權機關針對這兩類主體進行過定義辨析，未有相關范圍的明確界定，但根據證監會2022年修正的《證券期貨投資者適當性管理辦法》，其中規定“專業投資者”需要符合以下要求：
除了圖表中所示的專業投資者外，其他的投資者均為普通投資者，當普通投資者滿足以下任一條件，也可以向經營機構申請轉化成為專業投資者，但經營機構有權自主決定是否同意其轉化：
因此，《辦法》中提到的參與衍生品的交易者應當符合的“中國證監會規定的專業交易者標準”，是否可以理解為等同于上述“專業投資者的標準”？該標準的設定是否匹配我國方興未艾的衍生品市場設定交易者門檻的標準，期待監管的進一步釋明。 2.《辦法》第二十六條第二款明確禁止了“交易者向他人出借交易賬戶或者借用他人交易賬戶”的行為，這對當前行業內存在的代理交易的現象從立法層面給予有力限定，該規定明確即便民事主體雙方間自主通過合約等民事法律行為委托代理衍生品交易，也是違反部門規章的違法行為。 至于該委托交易行為的法律效力，參見最高法的司法解釋[4]，“違反規章一般情況下不影響合同效力，但該規章的內容涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗的，應當認定合同無效。”因此，出借交易賬戶或者借用他人交易賬戶交易的行為自身并不必然導致雙方間的委托協議無效，但是一旦雙方就該違法行為發生爭議訴至法院，即會觸發法院就雙方間委托是否違背公序良俗的審查，當發生涉及金融安全、市場秩序、國家宏觀政策等公序良俗時，該委托交易的合同自始無效，由相關責任方承擔合同無效的法律后果。 3.《辦法》第四十四條第二款規定“中國證監會、衍生品行業協會、衍生品市場基礎設施可以要求衍生品經營機構和交易者提供衍生品交易相關的數據、交流信息記錄等資料，包括其在用作參考價格的指數和工具、標的商品和相關衍生品市場中的活動記錄，衍生品經營機構和交易者應當配合”，我們理解此處立法是基于規范衍生品市場基礎設施，維護市場穩定運行的考慮，但是，根據《辦法》第二條，以及《期貨和衍生品法》第六章的相關規定，行業協會的本質是作為行業自律管理的組織，是社會團體法人，而此處對于協會的授權范圍擴大到了有權獲取經營機構和交易者關于交易相關的數據和交流信息，此處對交易信息的掌握是否超過了自律組織的權限，使其對一般交易者和經營機構自營部門的商業秘密有過度獲取的權力？ 4.《辦法》第二十條在著力解決衍生品濫用方面，對交易者和衍生品經營機構也提出了審慎開展交易的要求，即交易者和衍生品經營機構有義務在合理范圍內了解、知曉交易對手的真實目的，在明知或者應當知道其交易對手方是通過衍生品交易實施違法行為時，比如通過衍生品交易規避監管、內幕交易、利益輸送等，交易者和衍生品經營機構不得與其達成衍生品交易。該規定對于衍生品經營機構和交易者提出了更高的投資者適當性要求。
二、待進一步厘清的問題
1.《辦法》中的部分概念存在適用邊界不清晰的情況 （1）《辦法》第四十三條同時出現了“證券期貨交易場所”和“衍生品交易場所”，而根據第二條的規定，衍生品交易場所包含證券期貨交易場所。 （2）《辦法》中同時提到了“套期保值”和“對沖”交易，我們理解“套期保值”的概念應當是與《期貨和衍生品法》中的相關定義一致，但《辦法》中并未對“對沖”交易進行定義，無法確認“對沖”和“套期保值”是否在立法層面具有一致含義，在法規的后續執行中是否會有差異？ （3）《辦法》規定“衍生品行業協會是指證券業協會、期貨業協會等對衍生品交易實行自律管理的行業協會”，而《期貨和衍生品法》第九章對期貨業協會從法律層面進行了專門的規定，《辦法》的相關規定，使得期貨業協會同時成為《期貨和衍生品法》中的期貨和衍生品行業協會，是否與《期貨和衍生品法》的相關規定不符，當然，《期貨和衍生品法》并未對衍生品行業協會進行限定，未說明衍生品行業協會是特定某個協會（如期貨業協會），還是如此次《辦法》中規定的是多個協會，等待監管的進一步厘清。 2.《辦法》第七條規定當衍生品交易相關有權主體開展或者開發新品種合約時，均需向對應機關履行“報告”義務，但《辦法》中未對“報告”進一步釋明，對于報告的標準是否可以理解為如主協議范本般“備案”，還是需要經過上級主管機關的審批，《辦法》中并未明示。此外，《起草說明》（十）中規定“擬開展前述業務之外的其他類型衍生品交易業務的……依法取得中國證監會的批準”，此處的“其他類型”衍生品交易是否可以等同“新品種合約”的理解？如果是，則此處的規定與正文中僅需“報告”的規定相沖突；如果否，該處的“其他類型衍生品交易”和“新品種合約”的差異是在哪些方面呢，我們期待監管的后續更新。 3.《起草說明》中關于新老劃斷的安排僅提到證券業協會備案的衍生品交易業務，但對于期貨風險管理公司的存量業務并未提及。是否可以理解期貨風險管理公司不存在新老劃斷的要求，不需要按《起草說明》的相關規定申請更換經營證券期貨業的許可證？ 《衍生品交易監督管理辦法》的發布可以補齊《期貨和衍生品法》對于衍生品交易相關規定的留白，同時對于拉齊衍生品金融市場之間的監管標準，消除監管套利，強化市場風險控制方面具有重要意義。我們期待正式版的后續發布，期待共同見證衍生品交易監管規則體系的建立和完善，助力金融衍生品市場有序、健康發展。
注釋 [1] 參見《期貨行業服務實體經濟數據概覽》（CFA，2023.3），《場外業務開展情況報告》（SAC，2021.7） [2] http://www.csrc.gov.cn/csrc/c101900/c1029659/content.shtml [3] http://www.csrc.gov.cn/csrc/c101920/c1039268/content.shtml [4] 《全國法院民商事審判工作會議紀要》，31.
