科創板股票發行承銷事項之法律要點核查解析
作者：張爽、張天龍 2019-07-22摘要：2019年7月22日，首批25家科創板公司在上海證券交易所上市交易，上海市錦天城律師事務所作為發行人律師為其中3家科創板公司提供了上市法律服務，作為主承銷商法律顧問為其中2家科創板公司新股發行提供了法律服務。筆者根據科創板公司股票發行承銷適用的法律、法規和規范性文件，結合項目經驗，對科創板新股發行承銷相關事項的法律核查要點進行了梳理和分析。
2019年7月22日，首批25家科創板公司在上海證券交易所（以下簡稱“上交所”或“交易所”）上市交易，上海市錦天城律師事務所（以下簡稱“錦天城”）作為發行人律師為福建福光股份有限公司、樂鑫信息科技（上海）股份有限公司、安集微電子科技（上海）股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市提供法律服務，作為主承銷商法律顧問為中微半導體設備（上海）股份有限公司、蘇州天準科技股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市發行承銷事項提供專項法律服務。在科創板的上市工作中，錦天城脫穎而出，成為同行業中的佼佼者，在瞬息萬變的資本市場中，始終保持行業領先地位。
科創板公司股票在上市交易前的階段，以中國證券監督管理委員會（以下簡稱“證監會”）核發同意股票注冊的批復作為時間節點，分為發行審核和發行承銷兩個階段。筆者結合自身經辦的科創板公司新股發行見證法律服務的項目經驗，就科創板公司發行承銷階段的相關事項法律核查要點進行簡要論述。
一、核查依據及具體要求
（一）核查依據
2019年1月28日，證監會頒發《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》，提出科創板市場新股發行價格、規模、節奏主要通過市場化方式決定，強化市場約束。對新股發行定價不設限制，建立以機構投資者為參與主體的詢價、定價、配售等機制，充分發揮機構投資者專業能力，試行保薦人相關子公司跟投制度。支持科創板上市公司引入戰略投資者，科技創新企業高管、員工可以參與戰略配售。加強對定價承銷的事中事后監管，建立上市后交易價格監控機制，約束非理性定價。制定合理的科創板上市公司股份鎖定期和減持制度安排。
2019年3月1日，證監會根據《中華人民共和國證券法》、《中華人民共和國公司法》、《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》及相關法律法規，頒布《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》等文件，對發行人在中華人民共和國境內首次公開發行股票并在科創板上市的相關事項作出了具體規定。
隨后，上交所根據《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》、《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》等法律、法規及規范性文件的相關規定，相繼發布《上海證券交易所科創板股票發行與承銷實施辦法》、《上海證券交易所科創板股票公開發行自律委員會工作規則》、《上海證券交易所科創板股票發行與承銷業務指引》、《上海證券交易所科創板首次公開發行股票發行與上市業務指南》等文件；中國證券業協會（以下簡稱“中證協”）于2019年5月31日發布《科創板首次公開發行股票承銷業務規范》及《科創板首次公開發行股票網下投資者管理細則》。上述文件均涉及科創板股票發行與承銷的規則與要求。
至此，科創板股票市場化發行與承銷機制基本建立，科創板公司股票發行承銷的主要核查依據為：《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》、《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》、《證券發行與承銷管理辦法》，《上海證券交易所科創板股票發行與承銷實施辦法》（以下簡稱“《實施辦法》”）、《上海證券交易所科創板股票發行與承銷業務指引》（以下簡稱“《業務指引》”）、《上海市場首次公開發行股票網上發行實施細則》、《上海市場首次公開發行股票網下發行實施細則》，《科創板首次公開發行股票承銷業務規范》（以下簡稱“《業務規范》”）、《首次公開發行股票網下投資者管理細則》以及《科創板首次公開發行股票網下投資者管理細則》（以下簡稱“《網下投資者管理細則》”）等相關規定，以及上交所有關股票發行上市規則和最新操作指引等有關文件。
（二）核查要求
上交所科創板新股發行與上市業務總體流程主要包括發行上市前準備工作、發行業務流程、上市業務流程三個階段。首次公開發行股票并在科創板上市的發行人，經證監會同意注冊后，可以在注冊有效期內自主選擇發行時點，啟動發行前需通過發行承銷業務系統報備發行方案；上交所在5個工作日內無異議的，可以正式啟動發行。啟動發行后，發行人需將發行上市階段的信息披露、發行申請文件、上市申請文件等有關發行上市的材料通過發行承銷業務系統向上交所提交。
1、發行上市前準備階段的核查工作
《科創板首次公開發行股票注冊管理辦法（試行）》第54條規定，獲證監會同意注冊后，發行人與主承銷商應當及時向上交所報備發行與承銷方案；交易所5個工作日內無異議的，發行人與主承銷商可依法刊登招股意向書，啟動發行工作。在啟動發行工作前，主承銷商應當向上交所報送包含發行方案、律師對戰略投資者核查的法律意見書在內的各項材料，向中證協報送包含路演推介材料審核確認意見、路演推介活動前的培訓總結在內的各項材料。
（1）路演前培訓及路演推介材料審核
根據《業務規范》的相關規定，主承銷商應當聘請參與網下發行與承銷全程見證的律師事務所在路演推介活動前對發行人管理層、參與路演的工作人員和證券分析師等進行培訓，強調發行人對外宣傳資料的口徑，包括宣傳材料與發行人實際情況的一致性、不允許透露公開資料以外的信息、不允許存在夸張性描述等。主承銷商應當要求律師事務所出具培訓總結，并督促律師事務所勤勉盡責。發行人和主承銷商的相關路演推介材料應當由律師事務所進行事前審核，確保宣傳材料的合法合規性，不能超出相關規定限定的公開信息的內容及范圍。主承銷商應當要求律師事務所對路演推介材料出具明確審核確認意見。主承銷商應當在刊登招股意向書之前，將戰略投資者一對一路演推介活動情況及其他路演推介活動的初步方案、律師事務所出具的培訓總結等材料向中證協報送。
（2）戰略投資者核查
根據《業務指引》的相關規定，主承銷商應當對戰略投資者的選取標準、配售資格及是否存在《業務指引》第9條規定的禁止性情形進行核查，要求發行人就核查事項出具承諾函，并聘請律師事務所出具法律意見書。律師事務所應按照上述要求出具對戰略投資者核查的法律意見書。
2、發行業務階段的核查要求
根據《業務規范》的相關規定，主承銷商應當聘請律師事務所對發行及承銷全程進行見證，并出具專項法律意見書，對戰略投資者和網下投資者的資質及其與發行人和承銷商的關聯關系、路演推介、詢價、定價、配售、資金劃撥、信息披露等有關情況的合規有效性發表明確意見。待發行人完成發行上市工作后，律師事務所需出具發行承銷事項見證的專項法律意見書，對上述事項發表法律意見。
二、上交所科創板與主板關于股票發行承銷相關事項的規定對比分析
股票發行承銷相關事項在上交所科創板與主板之間既存在區別，又存在相同點，如對網下配售投資者的核查要求相同，均不得向發行人的關聯方、主承銷商的關聯方等網下投資者配售股票，參加網下配售的投資者不得再參加網上發行認購等。但科創板與主板股票發行承銷中的區別，更值得關注。股票市場化發行承銷機制是科創板與傳統主板發行承銷相比最為顯著的區別，是上交所設立科創板并試點注冊制的一大亮點，科創板新股發行價格、規模、節奏等堅持市場導向，主要通過市場化方式決定，同時強化市場的有效約束。基于上述考慮，上交所就科創板股票發行承銷作出了差異化安排：建立以機構投資者為參與主體的市場化詢價、定價和配售機制，鼓勵戰略投資者和發行人高管、核心員工參與新股發售，進一步發揮券商在發行承銷中的作用。
上交所科創板與主板發行承銷事項的區別主要體現在以下七個方面：
序號 | 區別 事項 | 上交所科創板 | 上交所主板 |
1 | 發行 方式 | 新股發行采用向戰略投資者定向配售（以下簡稱“戰略配售”）、網下向符合條件的網下投資者詢價配售（以下簡稱“網下發行”）與網上向持有上海市場非限售A股股份和非限售存托憑證市值的社會公眾投資者定價發行（以下簡稱“網上發行”）相結合的方式進行。 | 新股發行采用網下發行與網上發行相結合或單獨網上發行的方式進行。對于公開發行2,000萬股（含）以下且無老股轉讓計劃的，可通過發行人與主承銷商直接定價方式確定發行價格，公開發行的股票全部向網上投資者直接定價發行。 |
2 | 戰略 配售 | 鼓勵戰略投資者參與新股發行，放寬戰略配售的實施條件，允許首次公開發行股票數量在1億股以上的發行人進行戰略配售；不足1億股、戰略投資者獲得配售股票總量不超過首次公開發行股票數量20%的，也可以進行戰略配售。 | 一般不進行戰略配售。首次公開發行股票數量在4億股以上的，可向戰略投資者配售。 |
3 | 路演 推介 | 在首次公開發行股票注冊申請文件受理后，發行人和主承銷商就可以與擬參與戰略配售的投資者進行一對一路演推介。發行人發行申請經交易所審核通過、獲得證監會同意注冊并依法刊登招股意向書后，即可采取任何公開或變相公開方式進行與股票發行相關的推介活動。 科創板股票向兩家及兩家以上投資者的路演推介過程應當進行全程錄音。 | 新股發行的路演推介工作一般待發行人發行申請經證監會批準、依法刊登招股書后進行。 |
4 | 投資者要求 | 1、網下投資者僅包括機構投資者。 2、投資者持有的股票市值要求：首次公開發行股票的網下投資者及其管理的配售對象賬戶，除科創主題封閉運作基金與封閉運作戰略配售基金外，持有市值門檻不低于6,000萬元。 3、網上發行的投資者要求：新股網上發行在保留“持有1萬元以上滬市流通市值的投資者方可參與網上發行”規定的基礎上，將現行1,000股/手的申購單位降低為500股/手，每一個新股申購單位為500股，申購數量應當為500股或其整數倍。 參加新股網上發行的個人投資者，除需符合上述市值要求，還應滿足科創板投資者適當性條件，即申請權限開通前20個交易日證券賬戶及資金賬戶內的資產日均不低于人民幣50萬元（不包括該投資者通過融資融券融入的資金和證券），且參與證券交易24個月以上。 | 1、網下投資者包括機構投資者和個人投資者。 2、投資者持有的股票市值要求：網下投資者及其管理的配售對象，以該次初步詢價開始日前兩個交易日為基準日，其在基準日前20個交易日（含基準日）所持有上海市場非限售A股股份和非限售存托憑證總市值的日均市值應為1,000萬元（含）以上，且不低于發行人和主承銷商事先確定并公告的市值要求。 3、網上發行的投資者要求：首次公開發行股票的網上投資者，持有上海市場非限售A股股份和非限售存托憑證總市值（以下簡稱市值）1萬元以上（含1萬元）的可參與網上發行。每一個新股申購單位為1,000股，申購數量應當為1,000股或其整數倍。 |
5 | 發行配售與定價 | 1、配售方面：科創板新股詢價期間要求簿記場所全程錄音錄像，嚴肅追究違反自律規則的投資者責任，將提供有效報價但未參與申購的配售對象直接列入黑名單。在蘇州天準科技股份有限公司新股發行網下申購的過程中，中國銀河證券股份有限公司自營賬戶因未按照《發行公告》的要求進行網下申購，被中證協列入首發股票配售對象限制名單六個月。 2、定價方面：科創板股票發行直接面向專業機構投資者詢價定價，取消了直接定價方式，全面采用市場化的詢價定價方式，并將首次公開發行詢價對象限定在證券公司、基金公司等七類專業機構。 | 1、配售方面：新股詢價期間未要求簿記場所全程錄音錄像。在一個自然年度內首次出現“提供有效報價但未參與申購”的情形，未造成明顯不良后果，且及時整改，并于項目發行上市后十個工作日內主動提交整改報告的，可免予一次處罰。 2、定價方面：上交所主板首次公開發行股票，可以通過向網下投資者詢價的方式確定股票發行價格，也可以通過發行人與主承銷商自主協商直接定價等其他合法可行的方式確定發行價格。公開發行股票數量在2,000萬股（含）以下且無老股轉讓計劃的，可以通過直接定價的方式確定發行價格。 |
6 | 網上、網下發行比例與回撥機制 | 1、新股發行提高了網下發行承銷數量占比，將網下初始發行比例調高10%，并降低網下初始發行量向網上回撥的力度，回撥后網下發行比例將不少于60%，以強化對網下機構投資者報價的約束，引導各類投資者理性參與。 公開發行后總股本不超過4億股的，網下初始發行比例不低于本次公開發行股票數量的70%；公開發行后總股本超過4億股或者發行人尚未盈利的，網下初始發行比例不低于本次公開發行股票數量的80%；安排向戰略投資者配售股票的，應當扣除向戰略投資者配售部分后確定網下網上發行比例。 2、網上投資者有效申購倍數超過50倍且不超過100倍的，應當從網下向網上回撥，回撥比例為本次公開發行股票數量的5%；網上投資者有效申購倍數超過100倍的，回撥比例為本次公開發行股票數量的10%；回撥后無限售期的網下發行數量原則上不超過本次公開發行股票數量的80%。 | 1、新股發行采用直接定價方式的，全部向網上投資者發行，不進行網下詢價和配售；采用詢價方式的，公開發行后總股本在4億股（含）以下的，網下初始發行比例不低于本次公開發行股票數量的60%，公開發行后總股本超過4億股的，網下初始發行比例不低于本次公開發行股票數量的70%。 2、首次公開發行股票網上投資者有效申購倍數超過50倍、低于100倍（含）的，應當從網下向網上回撥，回撥比例為本次公開發行股票數量的20%；網上投資者有效申購倍數超過100倍的，回撥比例為本次公開發行股票數量的40%；網上投資者有效申購倍數超過150倍的，回撥后無鎖定期網下發行比例不超過本次公開發行股票數量的10%。 |
7 | 股份 鎖定 | 1、網上發行的股票無流通限制及限售期安排，自本次公開發行的股票在上交所上市之日起即可流通。 2、網下發行部分，公開募集方式設立的證券投資基金和其他偏股型資產管理產品、全國社會保障基金、基本養老保險基金、根據《企業年金基金管理辦法》設立的企業年金基金、符合《保險資金運用管理辦法》等相關規定的保險資金和合格境外機構投資者資金等配售對象中，10%的最終獲配賬戶（向上取整計算），應當承諾獲得本次配售的股票持有期限為自發行人首次公開發行并上市之日起6個月，限售期將在網下投資者完成繳款后通過搖號抽簽方式確定。 3、戰略配售部分，保薦機構相關子公司跟投獲配股票的限售期為24個月，限售期自本次公開發行的股票在上交所上市之日起開始計算。高級管理人員、核心員工參與設立的專項資產管理計劃獲配股票的限售期為12個月，限售期自本次公開發行的股票在上交所上市之日起開始計算。 | 參加新股發行的投資者獲配股票一般無限售期安排。 |
證監會、上交所及中證協對科創板新股發行戰略配售規則作出了具體規定，筆者已在所著《科創板股票發行之律師核查新變化》文章中進行了簡要介紹。需要注意的是，雖然《業務指引》第8條對戰略投資者的類型作出了具體規定，但根據科創板股票公開發行自律委員會發布的《上海證券交易所科創板股票公開發行自律委員會促進科創板初期企業平穩發行行業倡導建議》，“首次公開發行股票數量低于8,000萬股且預計募集資金總額不足15億元的企業通過初步詢價直接確定發行價格，不安排除保薦機構相關子公司跟投與高級管理人員、核心員工通過專項資產管理計劃參與戰略配售之外的其他戰略配售，不采用超額配售選擇權等”。據筆者統計，首批上市的25家科創板公司都安排了戰略配售，其中17家公司的戰略投資者為保薦機構相關子公司，另外8家公司的戰略投資者既包括保薦機構相關子公司，還包括高級管理人員、核心員工參與設立的專項資產管理計劃。
上交所為了構建市場化發行承銷制度，建立起了以機構投資者為參與主體的市場化詢價、定價和配售機制，與上交所主板新股發行相比作出了差異化安排。此外，為了保障科創板股票發行與承銷工作的平穩有序，上交所設立了科創板股票公開發行自律委員會，負責就科創板股票發行相關政策制定提供咨詢意見，對股票發行和承銷事宜提出行業倡導建議。
三、小結
科創板股票市場化發行承銷機制是上交所設立科創板并試點注冊制的一項十分關鍵的基礎制度。律師事務所及其委派律師在為科創板股票發行承銷提供法律服務時，應嚴格按照《實施辦法》、《業務指引》、《業務規范》、《網下投資者管理管理細則》等法律、法規和規范性文件的相關規定及要求，勤勉、盡責地出具法律意見書等相關文件，為主承銷商的發行承銷事宜提供專業化、高質量的法律服務。項目主辦律師應重點關注上交所科創板新股發行項目與上交所主板發行項目的區別，深入理解上述區別對律師核查工作提出的新要求，細致、專業地出具科創板新股發行承銷所需的路演推介材料的審核確認意見、路演推介活動前的培訓總結報告、戰略投資者核查法律意見書及發行見證專項法律意見書等文件。
