小議變更上市公司重大資產重組業績補償承諾的可行性——兼評證監會《關于上市公司業績補償承諾的相關問題與解答》
作者：沈誠 薛曉雯 2020-02-172020年春，一場疫情從武漢蔓延至全國。雖然戰“疫”尚未結束，但本次疫情對實體經濟的影響是我們肉眼可見的。過去一段時間里，不少專業人士已經就疫情可能對商事合同履行造成的影響、對投融資交易中業績對賭安排的影響等主題寫了很多有益的文章。但在并購項目中有一類交易具有其特殊性，那就是上市公司的重大資產重組。
在非公開市場的投資或并購交易中，因不可抗力需要對原業績對賭安排進行調整，主要通過相關交易主體（如投資人、標的公司及其控制人、退出股東等）之間的協商來實現。上市公司重大資產重組交易中出售方的業績補償承諾的變更則在一定程度上會影響上市公司為數眾多的中小股東的權益，因此在具體操作層面與非公開市場項目有比較大的差異。一方面因不可抗力處于弱勢地位的出售方的利益需要保障，另一方面當初同意上市公司以較高估值收購標的資產的公眾股東的利益也需要兼顧。
本文主要基于現有規定探討在上市公司重大資產重組交易中出售方（本文中指向上市公司出售標的資產的主體）變更業績補償承諾的可行性，以及與變更相關的審批程序和信息披露，因為這兩個方面我們理解是保障公眾股東利益最主要的內容。
一、 背景及問題的提出 業績補償承諾一般是指，并購交易中的出售方做出的，當標的資產在交易完成后一定期限內完成的實際盈利數未達到交易磋商階段買賣雙方共同確認的利潤預測數時，將向收購方實施補償的承諾。在上市公司重大資產重組交易中，當出售方為上市公司現有控股股東或實際控制人，或者可能通過交易取得上市公司控制權的主體時，該等出售方必須向上市公司做出業績補償承諾。其他情況下，出售方是否做出業績補償由交易相關方根據市場化原則協商確定。但實踐中，在上市公司重大資產重組交易中包含業績補償機制的比例是非常高的。根據經濟觀察網（www.eeo.com.cn）的一份統計，在2018年全部110宗A股上市公司重大資產重組項目中包含業績補償的交易數量占比高達98%。據此，業績補償承諾在上市公司重大資產重組交易中具有普遍性。 在近幾年上市公司重大重組交易每年交易數量都遞增，且業績補償承諾普遍存在的情況下，不可避免地會發生由于客觀原因致使標的資產無法完成預期利潤，進而出售方希望對此前做出的業績補償承諾進行變更的情況。在一段時間內，出售方用于變更業績補償承諾的法規依據是中國證監會于2013年12月27日公布的《上市公司監管指引第4號——上市公司實際控制人、股東、關聯方、收購人以及上市公司承諾及履行》（證監會公告〔2013〕55號，以下簡稱“4號指引”）中的第5條。 中國證監會制定4號指引是“為了加強對上市公司實際控制人、股東、關聯方、收購人以及上市公司的承諾及履行承諾行為的監管”，因此4號指引適用的主體其實應該是上市公司實際控制人、股東、收購人。在上市公司重大資產重組交易中，如果出售方是上市公司現有實際控制人、股東或者潛在控制方，顯然是可以適用4號指引的。但我們注意到，在實踐中，其他不屬于前述主體范疇的出售方也都在根據4號指引實施對業績補償承諾的變更，可以說證券監管機關事實上在一段時期內擴大了4號指引的適用范圍。 根據4號指引第5條，“因相關法律法規、政策變化、自然災害等自身無法控制的客觀原因導致承諾無法履行或無法按期履行的，承諾相關方應及時披露相關信息。除因相關法律法規、政策變化、自然災害等自身無法控制的客觀原因外，承諾確已無法履行或者履行承諾不利于維護上市公司權益的，承諾相關方應充分披露原因，并向上市公司或其他投資者提出用新承諾替代原有承諾或者提出豁免履行承諾義務。上述變更方案應提交股東大會審議，上市公司應向股東提供網絡投票方式，承諾相關方及關聯方應回避表決。獨立董事、監事會應就承諾相關方提出的變更方案是否合法合規、是否有利于保護上市公司或其他投資者的利益發表意見。變更方案未經股東大會審議通過且承諾到期的，視同超期未履行承諾”。據此，在上市公司重大資產重組中，若由于客觀原因，或者其他原因但導致承諾無法履行或履行不利于維護上市公司權益的，出售方可以對此前做出的業績補償承諾進行變更。2014年開始，公開的上市公司重大資產重組交易中，出售方進行業績補償承諾變更的情況屢見不鮮，其中不乏一些惡意逃避責任的出售方。 此后，中國證監會于2016年6月17日作出《關于上市公司業績補償承諾的相關問題與解答》（以下簡稱“業績補償承諾問答”）。根據業績補充承諾問答，“上市公司重大資產重組中，重組方的業績補償承諾是基于其與上市公司簽訂的業績補償協議作出的，該承諾是重組方案的重要組成部分，因此，重組方應當嚴格按照業績補償協議履行承諾。重組方不得適用《上市公司監管指引第4號——上市公司實際控制人、股東、關聯方、收購人以及上市公司承諾及履行》第五條的規定，變更其作出的業績補償承諾”。最近幾年，中國證監會代表在新聞發布會、保代培訓等不同場合，都強調了在上市公司重大資產重組交易中，無論是強制承諾還是自愿承諾，出售方在業績補償承諾履行階段都不能變更承諾。中國證監會推出這項政策背后的考慮，一方面是為了抑制近幾年境內上市公司并購交易中的“三高”現象（高估值、高商譽、高業績），另一方面也是切實保障中小股東的權益。從政策的實施情況來看，確實近幾年在A股市場上很少再看到上市公司重大資產重組交易中出售方提出變更業績補償承諾的案例。 我們的問題是，在目前階段，在上市公司重大資產重組交易中出售方做出的業績補償承諾是否在任何情況下都不能進行變更？即便是像發生了本次疫情這樣的突發事件，并導致收購標的今年的業績無法達到預期水平的情況下，出售方是否也必須按照原承諾業績履行補償義務？ 二、 現有規定的解讀 回答這個問題的根本還是對業績補償承諾問答以及4號指引的理解。4號指引第5條實際上是區分了兩種情況。第一種情況是“因相關法律法規、政策變化、自然災害等自身無法控制的客觀原因導致承諾無法履行或無法按期履行的”，第二種情況是“除……客觀原因外，承諾確已無法履行或者履行承諾不利于維護上市公司權益的”。針對第一種情況，4號指引第5條只是規定了“承諾相關方應及時披露相關信息”，而沒有進一步說明在這種情況下承諾方是否能變更業績補償承諾，以及變更的具體程序。而針對第二種情況，4號指引第5條卻詳細規定了一系列變更業績補償承諾應履行的程序，包括股東大會批準、監事會和獨立董事發表意見等等。 我們理解，4號指引第5條做出現在這樣的規定并不是說只有在第二種情況下才可以對業績補償承諾進行變更，第一種情況下不能變更業績補償承諾。之所以會分這兩種情況，且針對第一種情況沒有明確規定可以變更的原因在于，第一種情況已經被《民法通則》和《合同法》中的不可抗力條款涵蓋。根據《合同法》第一百十七條，“因不可抗力不能履行合同的，根據不可抗力的影響，部分或者全部免除責任……。本法所稱不可抗力，是指不能預見、不能避免并不能克服的客觀情況”。可見4號指引第5條規定的第一種情況基本上完全貼合《合同法》規定的可以適用不可抗力的幾方面要素，即客觀上的不能預見、不能避免并不能克服（“因相關法律法規、政策變化、自然災害等自身無法控制的客觀原因”），以及客觀情況與合同不能履行之間的因果關系（“導致承諾無法履行或無法按期履行的”）。中國證監會制定的規范性文件不可能與全國人大通過的法律相沖突。據此，當發生4號指引第5條規定的第一種情況時，出售方當然地能夠根據《民法通則》和《合同法》規定的不可抗力條款要求變更或豁免其原先做出的業績補償承諾，4號指引第5條也就沒必要重復《合同法》的規定。 在前述對4號指引第5條理解的基礎上，我們認為，業績補償承諾問答禁止的其實應該是4號指引第5條規定的第二種情況，即“除……客觀原因外，承諾確已無法履行或者履行承諾不利于維護上市公司權益的”，對于4號指引第5條規定的第一種情況，出售方仍然具有對業績補償承諾進行修改的空間。我們注意到，《上市公司重大資產重組管理辦法》第五十九條規定，“重大資產重組實施完畢后，凡因不屬于上市公司管理層事前無法獲知且事后無法控制的原因，上市公司所購買資產實現的利潤未達到資產評估報告或者估值報告預測金額的80%，……上市公司的董事長、總經理以及對此承擔相應責任的會計師事務所、財務顧問、資產評估機構、估值機構及其從業人員應當……向投資者公開道歉；實現利潤未達到預測金額50%的，中 國證監會可以對上市公司、相關機構及其責任人員采取監管談話、出具警示函、責令定期報告等監管措施”。前述規定也從側面反映出證券監管機構對由于不可抗力導致重大資產重組交易未到達預期業績的包容度。 雖然業績補償承諾問答出臺后，整個證券市場上涉及變更業績補償承諾的重大資產重組項目很少見，但是以下案例還是具有一定參考價值。唐人神集團股份有限公司（股票代碼：002567，以下簡稱“唐人神集團”） 通過發行股份及支付現金的方式，購買龍秋華、龍偉華合計所持龍華農牧對湖南龍華農牧發展有限公司（以下簡稱“龍華農牧”） 90%的股權，并于2017年2月（該時間在中國證監會公布業績補償承諾問答之后）完成交割。龍華農牧的主營業務為牲豬養殖。龍秋華、龍偉華對龍華農牧2016至2018年度實現的凈利潤做出承諾。由于2018年龍華農牧所在地政府因為非洲豬瘟事件頒布生豬禁運政策，出售方預計標的公司無法實現2018年度承諾業績而向唐人神集團申請豁免當年承諾金額。深圳證券交易所于2019年4月22日就前述事項對唐人神集團提出專項問詢。根據唐人神集團的回復，生豬禁運政策構成雙方所簽署《業績補償協議》中約定的不可抗力事件，屬于“法律法規、政策變化、自然災害等自身無法控制的客觀原因”，公司豁免出售方2018年度的部分業績補償義務不違反業績補償承諾問答的禁止性規定。此后，唐人神集團于2019年7月9日召開的臨時股東大會審議通過了有關豁免承諾方2018年度共計1,227萬元業績承諾（原來2018年度承諾的業績為4,343萬元）的議案。 另外值得注意的是，業績補償承諾問答明確適用于上市公司重大資產重組交易，如果上市公司實施的交易不構成重大資產重組，則理論上出售方可以在4號指引第5條規定的兩種情況下提出對業績補償承諾進行變更。 基于上述，如上市公司重大資產重組交易中出售方對標的資產交割后業績作出承諾的，由于不可抗力導致標的企業承諾業績無法完成，出售方可以根據交易文件中的不可抗力條款或者《合同法》的相關規定，提議對之前做出的業績補償承諾進行變更。具體到這次疫情，我們注意到，全國人大法工委發言人在2月12日召開的新聞發布會上也指出，“當前我國發生了新型冠狀病毒感染肺炎疫情這一 突發公共衛生事件。為了保護公眾健康，政府也采取了相應疫情防控措施。對于因此不能履行合同的當事人來說， 屬于不能預見、不能避免并不能克服的不可抗力”。據此，若疫情本身或者政府機關為防控疫情所采取的措施對標的公司實現預期業績造成實質影響，上市公司重大資產重組中的出售方可以不可抗力為由與上市公司協商對此前做出的業績補償承諾進行調整。 三、 變更涉及的審批程序及信息披露 在上市公司重大資產重組交易中，變更出售方的業績補償承諾實質上是對交易方案的變更。由于根據上市規則和上市公司章程指引，上市公司的重大資產重組通常是由股東大會批準的，因此方案的變更理論上也需要取得股東大會的批準。 需要討論的是，實踐中，上市公司股東大會在審批重大資產重組交易時通常會給董事會一個授權，授權董事會根據交易進展情況批準方案變動并簽署有關補充協議等等。那么，在此前股東大會已經對董事會做出授權的情況下，董事會是否有權代表上市公司接受出售方提出的業績補償承諾變更要求？我們的初步意見是不可以。原因是，不可抗力是此前批準交易時不能預見的，既然股東在授予董事會變更交易方案的時點上不能預見這種情況發生的，因此理解其授權不包括不可抗力情況下的方案變更更合理。 參照4號指引第5條的規定以及之前相關案例，上市公司在提交股東大會審議出售方業績補償承諾方案變更之前，應將相關議案提交監事會、董事會審議，并由公司獨立董事發表明確獨立意見。股東大會召開時建議向公眾股東提供網絡投票機制，并在公告表決結果時單獨列明公眾股東的表決情況。在股東大會表決時，若出售方已通過換股方式成為上市公司的股東，應回避表決。若上市公司現有股東與出售方存在表決權委托、財務資助等特殊安排的，現有股東也會涉及回避表決問題。 根據《合同法》，因不可抗力不能履行合同的，根據不可抗力的影響，可部分或者全部免除責任。當標的企業的業績因不可抗力受到重大不利影響時，出售方對其之前所做的業績補償承諾進行變更有多種操作方式，例如直接降低某一年的預期業績、將每一年業績指標考核變為承諾期累計業績指標考核、多承諾一年業績等等。站在出售方的的角度，由于業績補償承諾變更方案需經上市公司股東大會批準，因此其需考慮提出的變更方案能否被股東接受。 關于披露的問題我們可以本次疫情為例說明。從二月份開始，陸續已經有上市公司主動披露疫情及相關防控措施對公司業績的影響。但我們尚沒有看到上市公司專門就疫情對此前重大資產重組標的預期業績影響程度進行披露。4號指引第5條只要求承諾相關方應及時披露相關信息，但未明確具體披露時間。我們認為，披露與否以及披露時間可以從兩個角度考慮。站在上市公司角度，可以根據標的公司的重要程度，以及疫情對標的公司的影響力度，決定是否需要披露。根據上市規則，如果標的公司上一年度的資產、凈利潤、收入等指標達到上市公司合并報表后對應指標的10%以上，且標的資產主營業務陷入停頓或可能遭受重大損失的，上市公司應及時披露。站在出售方的角度，如果其判斷疫情肯定會導致本年度標的公司預期業績無法完成的，也應該及時進行披露。 我們注意到，香港聯交所于去年底修訂的主板上市規則增加規定，上市公司若此前有重大收購的，年報發布時必須披露被收購業務的表現及其是否達到承諾的水平，如未能達到，上市公司還應刊發公告披露將如何確保承諾人履行責任。可以預見到疫情一定會對上市公司之前幾年收購的有關行業的標的資產在今年的業績造成比較大的不利影響，境內證券交易所或許可以借鑒香港聯交所的做法，要求上市公司在明年披露2020年度報告時，專項就收購標的業績完成情況進行說明。 最后的最后，我們希望陰霾早日消散，春暖花開。
