關(guān)于《私募投資基金監(jiān)督管理?xiàng)l例》的思考分享
作者：馮振磊 黃翌卿 2023-07-142023年7月9日，國務(wù)院頒布了《私募投資基金監(jiān)督管理?xiàng)l例》（“《私募條例》”），這是我國目前關(guān)于私募投資基金監(jiān)管第一部正式出臺(tái)的行政法規(guī)，早在2017年8月30日國務(wù)院法制辦公室就已經(jīng)發(fā)布了《私募投資基金管理暫行條例（征求意見稿）》，時(shí)至今日已經(jīng)過了6年時(shí)間，這6年也是我國私募基金蓬勃發(fā)展的黃金時(shí)代。
2017年8月底，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)（“協(xié)會(huì)”）已登記私募基金管理人為20,652家，管理基金規(guī)模 10.21萬億元。而到了2023年4月底，協(xié)會(huì)已登記私募基金管理人為22,270 家，管理基金規(guī)模增加至20.75萬億元[1]。7年里管理人數(shù)量保持相對(duì)穩(wěn)定的同時(shí)，基金管理規(guī)模已經(jīng)翻了一倍。但在行業(yè)快速發(fā)展的同時(shí)，協(xié)會(huì)也秉持“扶優(yōu)劣汰”的監(jiān)管方針逐步對(duì)基金管理人加強(qiáng)了自律監(jiān)管，不僅在基金管理人首次申請(qǐng)登記的要求不斷變高，同時(shí)對(duì)于既存的管理人也在逐步清理。在行業(yè)愈發(fā)成熟的時(shí)間點(diǎn)，由國務(wù)院頒布的《私募條例》不僅是對(duì)過往行業(yè)發(fā)展10余年的總結(jié)，而且以行政法規(guī)確立了私募基金的法律監(jiān)管高度，同時(shí)為今后管理人履行信義義務(wù)、基金運(yùn)作管理乃至后續(xù)涉及私募基金糾紛的司法實(shí)踐明確了法律依據(jù)。目前，就《私募條例》的內(nèi)容的思考，簡(jiǎn)要分享如下：
一、《私募條例》對(duì)于私募基金行業(yè)的監(jiān)管沒有重大變化，保障私募基金有序平穩(wěn)運(yùn)營
目前《私募條例》關(guān)于規(guī)范基金管理人以及私募基金的內(nèi)容與原先證監(jiān)會(huì)以及協(xié)會(huì)頒布的內(nèi)容大體一致。《私募條例》出臺(tái)之前，關(guān)于私募基金行業(yè)的主要核心規(guī)定為證監(jiān)會(huì)頒布的部門規(guī)章，以及協(xié)會(huì)作為自律組織發(fā)布的自律規(guī)則，包括了最早證監(jiān)會(huì)于2014年8月頒布的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》（“《暫行辦法》”），2020年頒布的《關(guān)于加強(qiáng)私募投資基金監(jiān)管的若干規(guī)定》（“《若干規(guī)定》”）。在此期間協(xié)會(huì)同步發(fā)布了《私募投資基金管理人登記須知》《私募投資基金備案須知》（“《備案須知》”）、相關(guān)問答、以及2023年5月1日生效的《私募投資基金登記備案辦法》（“《登記備案辦法》”）作為上述部門規(guī)章的配套文件。目前《私募條例》所確立的監(jiān)管思路與證監(jiān)會(huì)在2014年8月頒布的《暫行辦法》基本相同，監(jiān)管精神以及監(jiān)管內(nèi)容基本延續(xù)了證監(jiān)會(huì)和基金業(yè)協(xié)會(huì)過往幾年發(fā)布的上述規(guī)定，可以說本次《私募條例》的頒布更多是填補(bǔ)了私募基金監(jiān)管體系中行政法規(guī)的空缺，完善了私募基金的制度規(guī)則體系，也為監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)一步完善私募基金的部門規(guī)章、規(guī)范性文件和自律規(guī)則夯實(shí)了基礎(chǔ)，但對(duì)于目前私募基金行業(yè)的監(jiān)管沒有發(fā)生重大變化，私募基金行業(yè)下的各市場(chǎng)主體仍可以依據(jù)過往部門規(guī)章和自律規(guī)則的規(guī)定繼續(xù)平穩(wěn)運(yùn)營。
二、《私募條例》是對(duì)先前證監(jiān)會(huì)及協(xié)會(huì)頒布規(guī)定相區(qū)別的規(guī)范事項(xiàng)的匯總
盡管《私募條例》延續(xù)了證監(jiān)會(huì)和協(xié)會(huì)先前的監(jiān)管精神，但考慮到（1）《私募條例》系上位法，不同于部門規(guī)章和自律規(guī)則在實(shí)操層面會(huì)有更加細(xì)節(jié)性的規(guī)定，《私募條例》是對(duì)于私募基金行業(yè)監(jiān)管的系統(tǒng)性總結(jié)和歸納，在部分事項(xiàng)上，《私募條例》確立了法律監(jiān)管的基本邏輯，厘清了市場(chǎng)主體之間的法律關(guān)系；（2）私募行業(yè)發(fā)展了10余年，在行業(yè)發(fā)展更加成熟后，《私募條例》對(duì)于原先規(guī)定的內(nèi)容進(jìn)行了優(yōu)化和改進(jìn)，因此《私募條例》仍然存在區(qū)別于原先規(guī)定之處。筆者總結(jié)了與實(shí)務(wù)較為相關(guān)的核心要點(diǎn)，分享如下：
1、 明確了管理人的具體職責(zé)，特別是明確了管理人的訴訟主體地位
《私募條例》第11條
私募基金管理人應(yīng)當(dāng)履行下列職責(zé)：
（一）依法募集資金，辦理私募基金備案；
（二）對(duì)所管理的不同私募基金財(cái)產(chǎn)分別管理、分別記賬，進(jìn)行投資；
（三）按照基金合同約定管理私募基金并進(jìn)行投資，建立有效的風(fēng)險(xiǎn)控制制度；
（四）按照基金合同約定確定私募基金收益分配方案，向投資者分配收益；
（五）按照基金合同約定向投資者提供與私募基金管理業(yè)務(wù)活動(dòng)相關(guān)的信息；
（六）保存私募基金財(cái)產(chǎn)管理業(yè)務(wù)活動(dòng)的記錄、賬冊(cè)、報(bào)表和其他有關(guān)資料；
（七）國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定和基金合同約定的其他職責(zé)。
以非公開方式募集資金設(shè)立投資基金的，私募基金管理人還應(yīng)當(dāng)以自己的名義，為私募基金財(cái)產(chǎn)利益行使訴訟權(quán)利或者實(shí)施其他法律行為。
該條款首次系統(tǒng)性地明確了基金管理人自身的職責(zé)范圍。原先對(duì)于基金管理人的法定職責(zé)散見于各項(xiàng)部門規(guī)章和自律規(guī)則中，主要為基金募集、信息披露等事項(xiàng)。現(xiàn)《私募條例》系統(tǒng)性羅列了私募基金管理人的法定職責(zé)，不僅該等內(nèi)容需要在后續(xù)的法律文本中體現(xiàn)，也對(duì)私募基金管理人的職責(zé)邊界予以明確。此外，我們對(duì)于該條款還有如下思考：
1、在未來設(shè)立管理人與GP分離、CO-GP的基金架構(gòu)中，對(duì)于管理人、執(zhí)行事務(wù)合伙人以及普通合伙人的權(quán)責(zé)劃分有了較為清晰明確的指導(dǎo)。對(duì)于管理人在《合伙協(xié)議》中的職責(zé)，將參照《私募條例》第11條的相關(guān)規(guī)定，對(duì)于執(zhí)行事務(wù)合伙人/普通合伙人的 職責(zé)，將參照《合伙企業(yè)法》的相關(guān)規(guī)定予以明確；
2、在未來代表基金進(jìn)行訴訟過程中，基金管理人應(yīng)當(dāng)以自身名義代為私募基金行使訴訟權(quán)利，該內(nèi)容明確了基金管理人在司法實(shí)踐中的地位。就該事項(xiàng)筆者認(rèn)為此處主要針對(duì)的是契約型基金，對(duì)于公司制、合伙制基金而言，由于相關(guān)主體自身均能獨(dú)立成為訴訟主體無需基金管理人以自身名義進(jìn)行訴訟。
2、明確了契約型基金對(duì)外投資中，應(yīng)當(dāng)以基金自身名稱對(duì)外投資
《私募條例》第21條
私募基金管理人運(yùn)用私募基金財(cái)產(chǎn)進(jìn)行投資的，在以私募基金管理人名義開立賬戶、列入所投資企業(yè)股東名冊(cè)或者持有其他私募基金財(cái)產(chǎn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)注明私募基金名稱。
該條款首次強(qiáng)調(diào)了私募基金應(yīng)當(dāng)以自身名義進(jìn)行投資。該條款體現(xiàn)了基金管理人財(cái)產(chǎn)以及私募基金財(cái)產(chǎn)之間的獨(dú)立性。協(xié)會(huì)在2019年更新的《備案須知》第一章第九條“風(fēng)險(xiǎn)揭示書”規(guī)定，契約型私募投資基金管理人股權(quán)代持的管理人應(yīng)當(dāng)在風(fēng)險(xiǎn)揭示書的“特殊風(fēng)險(xiǎn)揭示”部分向投資者進(jìn)行詳細(xì)、明確、充分披露。因此，從原先協(xié)會(huì)的規(guī)定而言，其對(duì)于契約型基金股權(quán)代持事宜未予以否定。根據(jù)《私募條例》，現(xiàn)明確涉及契約型基金對(duì)外投資的法律邏輯并非是基金管理人代契約型基金持有被投資企業(yè)的權(quán)益，該等投資權(quán)益即為契約型基金自身持有，為基金自有財(cái)產(chǎn)。上述規(guī)定在實(shí)操中也對(duì)管理人提出了更高的要求，即在每一份對(duì)外投資的交易文件以及權(quán)屬證明文件均應(yīng)明確標(biāo)識(shí)基金名稱，進(jìn)而相應(yīng)明確投資項(xiàng)目權(quán)益的歸屬。
但是考慮到目前工商行政部門的實(shí)操，絕大部分地區(qū)（除深圳等地外）暫時(shí)不允許契約型基金以自身名義作為顯名股東登記為市場(chǎng)主體的股東和/或合伙人，隨著《私募條例》未來的正式實(shí)施，市場(chǎng)監(jiān)督管理部門對(duì)于市場(chǎng)主體的登記實(shí)操也應(yīng)相應(yīng)調(diào)整，屆時(shí)我們將觀察市場(chǎng)監(jiān)督管理部門是否會(huì)進(jìn)一步出臺(tái)配套文件，以保證《私募條例》涉及契約型基金的規(guī)定在實(shí)操中得以有效實(shí)施。
3、明確了私募基金財(cái)產(chǎn)不得用于經(jīng)營或者變相經(jīng)營資金拆借、貸款等業(yè)務(wù)
《私募條例》第24條
私募基金財(cái)產(chǎn)的投資包括買賣股份有限公司股份、有限責(zé)任公司股權(quán)、債券、基金份額、其他證券及其衍生品種以及符合國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他投資標(biāo)的。
私募基金財(cái)產(chǎn)不得用于經(jīng)營或者變相經(jīng)營資金拆借、貸款等業(yè)務(wù)。私募基金管理人不得以要求地方人民政府承諾回購本金等方式變相增加政府隱性債務(wù)。
該規(guī)定的內(nèi)容在《若干規(guī)定》《備案須知》均有提及，在《若干規(guī)定》第8條第1款規(guī)定了私募基金不得從事借（存）貸、擔(dān)保、明股實(shí)債等非私募基金投資活動(dòng)，但是私募基金以股權(quán)投資為目的，按照合同約定為被投企業(yè)提供1 年期限以內(nèi)借款、擔(dān)保除外。同時(shí)，在《不動(dòng)產(chǎn)私募投資基金試點(diǎn)備案指引》第8條，規(guī)定了特定情況下基金可以為被投企業(yè)提供借款或擔(dān)保。因此在監(jiān)管思路上分析，原則上監(jiān)管不允許基金發(fā)生對(duì)外借款、擔(dān)保、明股實(shí)債等“涉?zhèn)睒I(yè)務(wù)，僅在特定情況下允許發(fā)生。
但就目前《私募條例》的規(guī)定而言，《私募條例》直接否定了基金經(jīng)營或者變相經(jīng)營資金拆借、貸款的業(yè)務(wù)模式，且未增加任何除外情形。筆者認(rèn)為可轉(zhuǎn)債等交易模式為股權(quán)投資基金的常見交易模式，同時(shí)也經(jīng)《備案須知》對(duì)市場(chǎng)化法治化債轉(zhuǎn)股的交易模式予以認(rèn)可，且實(shí)質(zhì)上債轉(zhuǎn)股交易實(shí)質(zhì)并非貸款或資金拆借的“債性”交易，實(shí)質(zhì)還是股權(quán)投資；而不動(dòng)產(chǎn)私募基金基于稅盾等因素考量通過股東借款發(fā)放至底層項(xiàng)目子公司實(shí)質(zhì)也并非貸款或資金拆借，上述情形實(shí)質(zhì)上均為權(quán)益性投資。因此，對(duì)于證監(jiān)會(huì)以及協(xié)會(huì)在特定情況下允許的資金拆借及貸款事項(xiàng)，是否可以理解為《私募條例》第24條第一款所規(guī)定的“符合國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他投資標(biāo)的”？有待未來監(jiān)管部門實(shí)操口徑的進(jìn)一步驗(yàn)證。
4、首次對(duì)私募基金的嵌套進(jìn)行了規(guī)定
《私募條例》第25條
私募基金的投資層級(jí)應(yīng)當(dāng)遵守國務(wù)院金融管理部門的規(guī)定。但符合國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定條件，將主要基金財(cái)產(chǎn)投資于其他私募基金的私募基金不計(jì)入投資層級(jí)。
創(chuàng)業(yè)投資基金、本條例第五條第二款規(guī)定私募基金的投資層級(jí)，由國務(wù)院有關(guān)部門規(guī)定。
對(duì)于多層嵌套首先在《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（“《資管新規(guī)》”）第22條進(jìn)行了規(guī)定，即對(duì)于資產(chǎn)管理產(chǎn)品最多投資2層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，如果涉及到3層的除了特定情況即公募證券基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金（后面兩者依據(jù)為《關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品投資創(chuàng)業(yè)投資基金和政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》）除外。
而在實(shí)務(wù)操作中，由于基金管理人本身并非金融機(jī)構(gòu)，私募基金并未完全參照其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品適用《資管新規(guī)》，因此監(jiān)管將《資管新規(guī)》中適用于私募基金的內(nèi)容遷移至《登記備案辦法》《備案須知》中，例如在《備案須知》中規(guī)定了期限錯(cuò)配、禁止設(shè)立投資單元、股權(quán)基金應(yīng)當(dāng)封閉運(yùn)作等要求。此外，在實(shí)務(wù)中，眾多擬上市公司在IPO申報(bào)時(shí)其自身的股權(quán)結(jié)構(gòu)經(jīng)穿透后仍存在3層及以上的私募股權(quán)投資基金。
目前，《私募條例》第25條的規(guī)定基本上明確了私募基金應(yīng)當(dāng)受到《資管新規(guī)》的限制，對(duì)于投資除私募基金外的其他私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品的層數(shù)不能超過2層。但是除了兩類基金（創(chuàng)業(yè)投資基金、政府出資產(chǎn)業(yè)投資基金）外，明確了將主要基金資產(chǎn)投資于其他私募基金的私募基金可以豁免《資管新規(guī)》所要求的多層嵌套，即母基金、聯(lián)接基金（feeder）等。考慮到未來基金投資可能會(huì)受到投資層數(shù)的限制，今后基金管理人在資金募集需要考慮投資人是否涉及多層嵌套，在主基金擬投資專項(xiàng)基金從而投資底層項(xiàng)目時(shí)需要考慮自身是否涉及多層嵌套，影響基金投資。
5、新增私募基金審計(jì)結(jié)果報(bào)送投資人的義務(wù)
《私募條例》第29條
私募基金管理人應(yīng)當(dāng)按照規(guī)定聘請(qǐng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)私募基金財(cái)產(chǎn)進(jìn)行審計(jì)，向投資者提供審計(jì)結(jié)果，并報(bào)送登記備案機(jī)構(gòu)。
原先在《備案須知》第25條明確了對(duì)于私募股權(quán)投資基金以及私募資產(chǎn)配置類基金應(yīng)當(dāng)經(jīng)過審計(jì)。在《私募投資基金信息披露管理辦法》中對(duì)于私募基金運(yùn)作期間的定期報(bào)告中未強(qiáng)調(diào)要求投資人應(yīng)當(dāng)報(bào)送基金審計(jì)結(jié)果。
在實(shí)操中，AMBERS系統(tǒng)要求各私募基金管理人每年按時(shí)提交基金經(jīng)審計(jì)的年度財(cái)務(wù)報(bào)告，但之前監(jiān)管并沒有強(qiáng)制要求管理人將基金審計(jì)報(bào)告也向在管基金投資者報(bào)送。現(xiàn)根據(jù)該規(guī)定，提醒各基金投資者在審閱后續(xù)基金合同時(shí)，可以要求基金管理人在信息披露條款中相應(yīng)增加上述條款，在報(bào)送每年基金年度報(bào)告時(shí)同時(shí)向投資人報(bào)送基金的審計(jì)結(jié)果。
6、新增創(chuàng)業(yè)投資基金的差異化監(jiān)督管理等特殊機(jī)制
《私募條例》第37條
國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金實(shí)施區(qū)別于其他私募基金的差異化監(jiān)督管理：
（一）優(yōu)化創(chuàng)業(yè)投資基金營商環(huán)境，簡(jiǎn)化登記備案手續(xù)；
（二）對(duì)合法募資、合規(guī)投資、誠信經(jīng)營的創(chuàng)業(yè)投資基金在資金募集、投資運(yùn)作、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)、現(xiàn)場(chǎng)檢查等方面實(shí)施差異化監(jiān)督管理，減少檢查頻次；
（三）對(duì)主要從事長期投資、價(jià)值投資、重大科技成果轉(zhuǎn)化的創(chuàng)業(yè)投資基金在投資退出等方面提供便利。
原先在《暫行辦法》同樣有一個(gè)章節(jié)對(duì)于創(chuàng)業(yè)投資基金進(jìn)行了特殊規(guī)定，并且明確了創(chuàng)業(yè)投資基金區(qū)別于其他私募基金進(jìn)行差異化行業(yè)自律監(jiān)管。目前，《私募條例》再次強(qiáng)調(diào)了該內(nèi)容。筆者期待證監(jiān)會(huì)或協(xié)會(huì)就創(chuàng)業(yè)投資基金的特殊監(jiān)管要求出臺(tái)進(jìn)一步文件予以明確。
從私募股權(quán)基金和創(chuàng)業(yè)投資基金在協(xié)會(huì)層面的監(jiān)管差異而言，主要集中于是否能夠從事PIPE投資、房地產(chǎn)投資，以及是否能在基金層面進(jìn)行融資。
7、法律責(zé)任的細(xì)化及完善
《私募條例》第44條至60條 具體條款略。
《私募條例》一共62條，其中有17條近30%的條款關(guān)于法律責(zé)任，體現(xiàn)了立法部門注意到了私募基金在快速發(fā)展過程中出現(xiàn)了部分違規(guī)情況，以期通過《私募條例》加以全面系統(tǒng)地規(guī)制。
原先在《暫行辦法》僅有3條法律責(zé)任條款，處罰金額上限為3萬元，所針對(duì)的處罰事項(xiàng)主要涵蓋了基金備案、基金募集、信息披露存在隱瞞、資金使用、杠桿使用不符合規(guī)定。在處罰力度以及處罰事項(xiàng)上均與目前私募基金的行業(yè)現(xiàn)狀存在脫節(jié)。
本次《私募條例》對(duì)于各類情形的處罰措施均予以了調(diào)整，對(duì)于部分處罰事項(xiàng)的金額上限調(diào)整為100萬元，并且增加了沒收違法所得；針對(duì)處罰的事項(xiàng)上增加了管理人自身結(jié)構(gòu) 、管理人自身制度、委托投資等事項(xiàng)上均增加了額外的處罰情形。
從《私募條例》對(duì)于私募行業(yè)下各主體應(yīng)承擔(dān)法律責(zé)任的重點(diǎn)著墨，可以觀察到，監(jiān)管不再局限于私募基金管理人在基金募投管退這四個(gè)基本環(huán)節(jié)的合法合規(guī)，而且擴(kuò)展至基金管理人自身法律、財(cái)務(wù)的合規(guī)運(yùn)作，乃至其股東、從業(yè)人員也均應(yīng)按照《私募條例》合法合規(guī)開展經(jīng)營活動(dòng)。可以說，私募行業(yè)正式邁入“強(qiáng)監(jiān)管”時(shí)代。基金管理人在管理人登記完成后，更加要關(guān)注自身是否持續(xù)滿足《私募條例》、證監(jiān)會(huì)及協(xié)會(huì)的相關(guān)要求，確保自身、股東、實(shí)控人、高管及從業(yè)人員不會(huì)因違法違規(guī)而受到相應(yīng)處罰。
綜上，筆者認(rèn)為《私募條例》的出臺(tái)對(duì)于私募行業(yè)的健康發(fā)展有著極其積極和重要的作用，《私募條例》是對(duì)過往多年私募基金行業(yè)快速發(fā)展的階段性總結(jié)，以行政法規(guī)確立了私募基金監(jiān)管的法律高度，并填補(bǔ)了私募基金監(jiān)管體系中的法規(guī)空缺，完善了私募基金的制度規(guī)則體系，體現(xiàn)了國家層面對(duì)于私募行業(yè)的重視。同時(shí)，對(duì)私募行業(yè)各從業(yè)機(jī)構(gòu)及從業(yè)人員提出了更高、更嚴(yán)格的規(guī)范要求。可以說，自《私募條例》頒布實(shí)施后，我國私募行業(yè)揚(yáng)帆再起航，邁入發(fā)展的新時(shí)代、新臺(tái)階，我們滿懷期待，與行業(yè)發(fā)展和后續(xù)監(jiān)管規(guī)定同步進(jìn)階。
