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一、相關法律的規定

民事侵權糾紛中，需要承擔侵權責任的行為人，其侵權行為本身應當與損害存在某種因果關聯，而產生這樣一種因果關聯的前提在于侵權行為必然到達被侵權對象，或者說被侵權對象接觸、遭遇到侵權行為。比如房屋財產損害糾紛中，侵權行為直接接觸損毀了房屋，導致財產損害，行為人存在過錯應承擔侵權責任；再比如，工程施工不當導致相鄰建筑物損害，侵權行為通過力的傳導到達相鄰建筑物造成其損害，責任人應承擔侵權責任。與虛假陳述糾紛認定因果關系有關的主要法律為《證券法》，而同時亦應符合《民法典》的一般規定，分別簡述如下。

（一）《民法典》關于民事侵權因果關系認定的規定

 1.《民法典》第1165條規定：“行為人因過錯侵害他人民事權益造成損害的，應當承擔侵權責任。

依照法律規定推定行為人有過錯，其不能證明自己沒有過錯的，應當承擔侵權責任。”

從“行為人因過錯侵害他人民事權益”可以看出，“過錯”屬于歸責原則，“因”者表達“造成損害”與“行為”之間的因果關系，而在認定因果關系之前，必然有一個侵害、造成的過程，也就是侵權行為到達被侵權對象的過程。這一行為侵害、造成、到達的過程，正是民事侵權糾紛中因果關系認定的基本邏輯前提。如果侵權行為沒有侵害、造成或者說沒有到達被侵權對象，則不存在判斷因果關系是否成立的問題，行為人也不應承擔侵權責任。

2.《民法典》第1166條規定：“行為人造成他人民事權益損害，不論行為人有無過錯，法律規定應當承擔侵權責任的，依照其規定。”

本條是關于無過錯侵權責任構成的規定。在無過錯歸責原則之下，“行為人造成他人民事權益損害”，既是說明侵權行為與損害之間的因果關系，也是說明侵權行為與被侵權對象之間的一個造成的過程，侵權行為到達被侵權對象是認定行為與損害存在因果關系的基本前提。

可見，在民事侵權責任的構件中，無論是適用過錯責任、過錯推定責任還是適用無過錯責任歸責原則，在侵權行為與損害之間因果關系的認定過程中，均明確存在一個基本的邏輯前提，那就是行為必然“到達”、或者“遭遇”、“接觸”被侵權對象。這一基本邏輯前提，雖沒有過多的文字闡述，但其當然存在，從未缺席。否則，因果關系的認定將無從談起，侵權責任的承擔也就缺乏基本前提。

（二）《證券法》關于虛假陳述糾紛因果關系認定的規定

如前所述，《民法典》對民事責任歸責的規定，以過錯責任為基礎，兼用過錯推定責任、無過錯責任原則，當然還有一種不屬于本文探討的公平責任原則。相應的，虛假陳述導致的民事侵權責任應遵守《民法典》的一般原則，于此基礎上，《證券法》對虛假陳述糾紛同樣針對不同的行為人按照過錯責任、無過錯責任、推定過錯責任進行了規定。

其中，法定情形下“證券交易場所、證券公司、證券登記結算機構、證券服務機構及其從業人員，證券業協會、證券監督管理機構及其工作人員”在證券交易活動中的虛假陳述，適用過錯責任原則，“信息披露義務人”適用無過錯責任原則，“發行人的控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員和其他直接責任人員以及保薦人、承銷的證券公司及其直接責任人員”及“證券服務機構”適用推定過錯責任原則。具體如下：

1．《證券法》第56條規定：“禁止任何單位和個人編造、傳播虛假信息或者誤導性信息，擾亂證券市場。

禁止證券交易場所、證券公司、證券登記結算機構、證券服務機構及其從業人員，證券業協會、證券監督管理機構及其工作人員，在證券交易活動中作出虛假陳述或者信息誤導。

各種傳播媒介傳播證券市場信息必須真實、客觀，禁止誤導。傳播媒介及其從事證券市場信息報道的工作人員不得從事與其工作職責發生利益沖突的證券買賣。

編造、傳播虛假信息或者誤導性信息，擾亂證券市場，給投資者造成損失的，應當依法承擔賠償責任。”

2.《證券法》第85條規定：“信息披露義務人未按照規定披露信息，或者公告的證券發行文件、定期報告、臨時報告及其他信息披露資料存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，信息披露義務人應當承擔賠償責任；發行人的控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員和其他直接責任人員以及保薦人、承銷的證券公司及其直接責任人員，應當與發行人承擔連帶賠償責任，但是能夠證明自己沒有過錯的除外。”

3.《證券法》第163條規定：“證券服務機構為證券的發行、上市、交易等證券業務活動制作、出具審計報告及其他鑒證報告、資產評估報告、財務顧問報告、資信評級報告或者法律意見書等文件，應當勤勉盡責，對所依據的文件資料內容的真實性、準確性、完整性進行核查和驗證。其制作、出具的文件有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，給他人造成損失的，應當與委托人承擔連帶賠償責任，但是能夠證明自己沒有過錯的除外。”

簡言之，依照《證券法》第56條、85條、163條的規定，虛假陳述糾紛中無論是適用過錯責任、過錯推定責任還是適用無過錯責任歸責原則，虛假陳述與損害之間因果關系認定的前提，均是虛假陳述給投資人造成損失或者致使投資者遭受損失，都存在一個基本的邏輯前提——虛假陳述到達投資人。如果虛假陳述未曾到達投資者，投資者未曾獲悉虛假陳述，也就是前述《理解與適用》談到的投資者沒有“看到或聽到了虛假陳述”，那么行為與損害之間沒有任何聯結，就根本不可能存在因果關系，行為人也就不應為此承擔賠償責任。

由于證券總體上屬于虛擬經濟的范疇，虛假陳述侵害的是投資人證券資產。虛假陳述與投資人證券資產的聯結形式為投資人獲悉虛假陳述，繼而一定程度上促使投資人做出相應的交易決定，導致損失，行為人為此承擔侵權責任。投資人獲悉虛假陳述，無疑是虛假陳述造成投資人損失的基本前提，也是認定行為與損害之間因果關系的基本前提以及行為人承擔民事責任的基本前提。

    二、司法解釋的相關規定

前文按照民事侵權責任的三種不同歸責原則分別對《民法典》規定的一般侵權行為和《證券法》規定的虛假陳述進行了簡要闡述，與此相應的，《規定》在第21條至25條也具體規定了不同的虛假陳述主體承擔民事賠償責任所應適用的歸責原則及免責事由。

而因果關系的存在，是構成侵權責任的前提。即，不論適用何種歸責原則，首先應當認定行為與損害之間存在因果關系。在虛假陳述糾紛中，投資人舉證證明該等因果關系的存在，是一個世界性的難題。為了切實保護投資人的合法權益，結合中國資本市場的現狀與特點，以及過往美國類似案件處理的經驗，在實踐中借鑒采用市場欺詐理論和信賴推定原則，在特定情形下即認定虛假陳述與損害之間存在因果關系。為此，《規定》第18條規定：“投資人具有以下情形的，人民法院應當認定虛假陳述與損害結果之間存在因果關系：（一）投資人所投資的是與虛假陳述直接關聯的證券；（二）投資人在虛假陳述實施日及以后，至揭露日或者更正日之前買入該證券；（三）投資人在虛假陳述揭露日或者更正日及以后，因賣出該證券發生虧損，或者因持續持有該證券而產生虧損。”

這里需要強調的是，盡管最高人民法院沒有將“原告看到或聽到了虛假陳述”直接寫入《規定》第18條，但是在具體適用《規定》第18條時，不應將投資者獲悉虛假陳述這一基本前提束之高閣，而應首先考量這一基本前提，前提成立再行適用該條規定。

在《民法典》《證券法》的相關規定中，顯而易見我們可以看出，包括虛假陳述在內的任一民事侵權行為，其以不同的方式，最終殊途同歸到達被侵權對象或者說接觸、遭遇被侵權對象，是行為與損害之間存在因果關系的基本前提。而虛假陳述作為證券領域的一種侵權行為，從邏輯上看，虛假陳述與損害之間存在因果關系的基本前提就在于投資人“看到或聽到了虛假陳述”、 “獲悉”虛假陳述。如投資人未曾“獲悉”虛假陳述，則因果關系不可能存在。從《規定》第18條規定的“投資人具有以下情形的，人民法院應當認定虛假陳述與損害結果之間存在因果關系”之文字表述來看，其暗含的當然之前提也是投資人已經“獲悉”了虛假陳述，否則，法院認定存在因果關系將違背基本常識，在邏輯上也無法自洽。

概言之，《規定》所規定的虛假陳述糾紛處理原則，因適用信賴推定，行為與損害之間的因果關系在一定條件下推定存在，但毋庸置疑的是信賴推定的前提還在于投資人獲悉虛假陳述、“原告看到或聽到了虛假陳述”，繼而再推定之。

三、司法文件的相關規定

（一）《最高人民法院關于當前商事審判工作中的若干具體問題》的規定

 2015年12月24日，時任最高人民法院民二庭庭長、現任最高人民法院副院長楊臨萍在《最高人民法院關于當前商事審判工作中的若干具體問題》中針對證券侵權民事責任的構成要件時，明確提出，“要在傳統民事侵權責任的侵權行為、過錯、損失、因果關系四個構成要件中研究證券侵權行為重大性、交易因果關系特殊的質的規定性。重大性，是指違法行為對投資者決定的可能影響，其主要衡量指標可以通過違法行為對證券交易價格和交易量的影響來判斷。交易因果關系是指違法行為影響了投資者的交易決定。重大性、交易因果關系是為了限制或減輕行為人責任的制度安排。侵權行為不具有重大性或者侵權行為與投資者的交易決定沒有因果關系時，行為人不負賠償責任。”

由此可見，司法實踐中，對于虛假陳述糾紛，行為與交易決定是否存在因果關系，將決定行為人是否承擔賠償責任。行為如果要對交易決定產生影響，則前提必然是虛假陳述要“到達”投資人，或者說投資人要獲悉虛假陳述。否則，行為與交易決定不可能存在因果關系，行為人也就無須承擔賠償責任。

（二）《全國民商事審判工作會議紀要》的規定

最高人民法院于2019年11月8日發布的《全國民商事審判工作會議紀要》（法【2019】254號）中關于證券虛假陳述糾紛的有關問題提出了較為明確的意見，尤其是會議紀要提出案件審理中要“使得案件的事實認定符合證券市場的基本常識和普遍認知或者認可的經驗法則”，對司法實踐具有現實的指導意義。

試想，如果認定虛假陳述與損害之間存在因果關系，而事實上該虛假陳述根本沒有“到達”投資人，或者說投資人根本沒有“看到或聽到了虛假陳述” 、沒有“獲悉”該虛假陳述，那么這樣的事實認定顯然就不符合證券市場基本常識。

 （三）《全國法院審理債券糾紛案件座談會紀要》的規定

最高人民法院于2020年7月15日發布了《全國法院審理債券糾紛案件座談會紀要》（法【2020】185號）（以下簡稱《債券紀要》）， 在《債券紀要》里，對債券虛假陳述糾紛中不同責任人的民事責任構成分別進行了規定，均明確把虛假陳述“足以影響投資人對發行人償債能力判斷的”作為承擔民事責任的前提。

也就是說，虛假陳述需要“足以影響投資人”，行為與交易決定之間、行為與損害之間才會存在因果關系，行為人才會因此承擔民事責任。虛假陳述只有到達投資人，才可能會影響投資人；投資人只有獲悉虛假陳述，才會被虛假陳述“影響”。這同樣充分說明在債券虛假陳述糾紛中，判斷行為與損害之間是否存在因果關系，行為是否應當承擔民事責任，一個基本的邏輯前提仍然是投資人獲悉虛假陳述、“原告看到或聽到了虛假陳述”。

小結

根據《民法典》《證券法》《規定》及相關司法文件的規定，對于包括債券虛假陳述在內的證券虛假陳述民事責任構成要件的認定，均應以投資人獲悉虛假陳述為基本前提。司法實踐中，無論是《證券法》56條規定適用過錯責任的行為人，還是《證券法》163條規定適用推定過錯責任的行為人，如果行為人的虛假陳述沒有到達投資人，投資人沒有獲悉虛假陳述，即原告沒有“看到或聽到了虛假陳述”，或者說被告有確鑿證據表明原告客觀上不可能“看到或聽到了虛假陳述”，則不應認定行為與損害之間存在因果關系。在這種情形下，按照最高人民法院楊臨萍副院長的意見，“行為人不負賠償責任”。