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（一）“強制披露”和“自愿披露”結合的差異化監(jiān)管

本次新規(guī)最具突破性的創(chuàng)新在于建立分層、分類的披露監(jiān)管體系，通過差異化安排平衡了信息披露質量要求與不同上市主體的承受能力。

1. 滬深強制披露范圍：滬深交易所新規(guī)明確，報告期內持續(xù)被納入上證180、科創(chuàng)50、深證100、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的樣本公司，以及境內外同時上市公司必須披露ESG報告。據(jù)統(tǒng)計，這一要求將覆蓋450余家A股上市公司，占A股總市值比例超過50%。³以基準指數(shù)確定披露范圍的規(guī)則，精準鎖定對資本市場穩(wěn)定具有系統(tǒng)重要性、國際知名度的上市公司，既能發(fā)揮標桿引領作用，又避免了政策“一刀切”可能帶來的中小上市公司合規(guī)負擔過重問題。

2. 北交所差異化安排：考慮到創(chuàng)新型中小企業(yè)的發(fā)展階段特點，北交所規(guī)則不對ESG報告作強制性披露規(guī)定，鼓勵公司“量力而行”自愿披露，循序漸進推動披露政策轉型，充分尊重中小企業(yè)成長規(guī)律，體現(xiàn)了監(jiān)管的包容性和政策的靈活性。

3. 過渡期緩釋措施：新規(guī)明確，強制披露主體需在2026年4月30日前發(fā)布2025年度ESG報告，為相關上市公司預留了一定的準備期。而在過渡期內，新規(guī)同時設置了緩釋安排，例如：首年披露無需提供指標同比變化；定量披露難度大的指標允許定性替代（但需要解釋原因）；前兩年度可暫緩披露可持續(xù)發(fā)展風險對財務影響的定量分析等。這些安排將顯著降低上市公司在ESG報告編制初期的合規(guī)難度，體現(xiàn)了監(jiān)管漸進式的改革理念。

（二）“雙重重要性”與“四要素框架”原則的引入與實施

本次新規(guī)首次構建了以“雙重重要性”為原則、以“四要素框架”為支柱的披露體系，不僅重塑了A股上市公司的非財務信息披露邏輯，更體現(xiàn)了具有中國特色的可持續(xù)發(fā)展理念的制度化表達方式。

1. “雙重重要性”原則的引入和運用

“雙重重要性”（Double Materiality）概念最早由歐盟于2017年在《非財務報告指南：對氣候相關信息報告的補充》中提出，要求企業(yè)披露對財務表現(xiàn)影響的可持續(xù)發(fā)展相關信息，以及企業(yè)生產(chǎn)運營對人與環(huán)境影響的信息。本次滬深北交易所ESG信披新規(guī)引入“雙重重要性”作為核心原則，要求上市公司從財務重要性和影響重要性兩個維度識別實質性議題并作為ESG報告編寫的指導原則，將提升A股上市公司ESG報告在國際資本市場上的適配性和認可度。

所謂“財務重要性”，指可持續(xù)發(fā)展議題是否在短期、中期或長期內對企業(yè)的商業(yè)模式、業(yè)務運營、發(fā)展戰(zhàn)略、財務狀況、現(xiàn)金流及融資成本等產(chǎn)生重大影響。例如，高耗能企業(yè)需評估碳關稅政策對其出口成本的潛在影響。而“影響重要性”，則指企業(yè)在環(huán)境、社會領域的行為是否對經(jīng)濟、社會和環(huán)境產(chǎn)生重大影響。例如，制造業(yè)企業(yè)需披露其污染物排放對周邊社區(qū)健康的影響。“雙重重要性”原則的確立，標志著我國ESG監(jiān)管從傳統(tǒng)的“社會責任導向”向“財務實質性導向”轉變，ESG議題將真正成為影響企業(yè)價值的關鍵因素。根據(jù)“雙重重要性”評估結果，新規(guī)要求對不同類型議題采取差異化的披露方式，其中：具有財務重要性的議題，必須按照“四要素框架”完整披露；針對僅具有影響重要性的議題，新規(guī)明確只需按照具體議題相關指標要求披露，無需滿足“四要素框架”。這一差異化安排既避免了上市公司“報喜不報憂”的選擇性披露，又能切實降低中小企業(yè)的合規(guī)成本。

2. “四要素框架”的結構化特點和定量要求

“四要素框架”概念最早出自2017年氣候相關財務信息披露工作組（TCFD，系G20下轄的金融穩(wěn)定理事會成立的機構）的建議，促進企業(yè)和金融機構在決策過程中充分考慮氣候因素。國際可持續(xù)發(fā)展準則理事會（ISSB）在此后修訂披露準則IFRS S1/S2時加入了此項要求。作為回應，中國港交所ESG指引、滬深北三大交易所《指引》和財政部《企業(yè)可持續(xù)披露準則——基本準則（試行）》也陸續(xù)引入了“四要素框架”概念，并確立為ESG報告的一項編制原則。

具體而言，“四要素框架”分為“治理—戰(zhàn)略—影響、風險和機遇管理—指標與目標”四個模塊。其中：治理（Governance）模塊要求上市公司明確管理層在ESG風險管控中的職責（如要求董事會需要下設可持續(xù)ESG發(fā)展委員會，管理層需要定期匯報ESG治理執(zhí)行情況）。戰(zhàn)略（Strategy）模塊要求上市公司分析ESG因素對企業(yè)業(yè)務模型、價值鏈的短期/中期/長期影響，并要求進行氣候情景分析（如要求評估氣溫變化情景下的公司業(yè)務轉型風險）。影響、風險和機遇管理（Risk Management）模塊要求上市公司建立ESG風險的識別、評估、監(jiān)測流程，強制披露負面事件（如環(huán)境處罰、數(shù)據(jù)泄露）的整改措施。指標與目標（Metrics and Targets）模塊要求上市公司設定可量化的ESG目標（如碳排放強度下降率指標），并明確21個議題的定量指標（如溫室氣體范圍1~3排放量、管理層成員構成多元化要求）。

（三）設置具有中國特色的議題與強化定量披露要求

本次新規(guī)明確上市公司在議題設置上既要對標國際，又需彰顯中國特色。新規(guī)從環(huán)境（E）、社會（S）與治理（G）三大維度構建了包含21個具體議題的披露體系：

1. 環(huán)境/E（8項）：包括應對氣候變化、污染物排放、廢棄物處理、生態(tài)系統(tǒng)和生物多樣性保護、環(huán)境合規(guī)管理、能源利用、水資源利用、循環(huán)經(jīng)濟等具有國際共識性的議題。其中，氣候變化議題要求披露溫室氣體范圍1、范圍2排放量，并鼓勵有條件地披露主體披露范圍3排放量。這一要求與“可持續(xù)相關財務信息披露一般要求”和“氣候相關披露”兩項國際財務報告可持續(xù)披露準則保持高度協(xié)調，有利于提升我國企業(yè)的國際認可度。

2. 社會/S（9項）：包括鄉(xiāng)村振興、創(chuàng)新驅動、科技倫理、供應鏈安全、平等對待中小企業(yè)等具有鮮明中國特色的議題。充分反映了我國經(jīng)濟社會發(fā)展的優(yōu)先事項和價值導向。例如，鄉(xiāng)村振興議題要求上市公司披露資金投入、項目成效；科技倫理議題要求上市公司披露人工智能等新興技術應用的倫理治理機制。

3. 治理/G（4項）：包括盡職調查、利益相關方溝通、反商業(yè)賄賂及反貪污、反不正當競爭等議題。新規(guī)特別強調將可持續(xù)發(fā)展與公司治理相結合，要求上市公司健全治理機制和內部控制水平，反映了ESG治理的核心訴求。

在披露要求上，新規(guī)推動從定性描述向定量披露轉變，旨在提升數(shù)據(jù)的可比性和決策有用性。例如，新規(guī)要求披露主體應當結合能源使用情況核算并披露報告期內的溫室氣體排放總量，并將甲烷等溫室氣體排放量換算成二氧化碳當量公噸數(shù)。同時，鼓勵有條件的披露主體聘請第三方機構對溫室氣體排放等數(shù)據(jù)進行核查或鑒證，增強數(shù)據(jù)的可信度。

（一）完善治理架構與提升董事會能力

新規(guī)要求上市公司建立健全可持續(xù)發(fā)展治理架構，明確董事會層面的ESG監(jiān)督職責，這對傳統(tǒng)公司治理結構提出更高要求：

1. 構建ESG三級治理架構

新規(guī)倡導建立“董事會—戰(zhàn)略委員會—ESG執(zhí)行小組”三級治理架構。實踐中，上市公司一般采用三種模式：（1）董事會直接領導型。例如：紫金銀行(601860.SH)可持續(xù)發(fā)展工作由董事會直接統(tǒng)籌，并專設工作小組執(zhí)行。（2）董事會授權某個或多個現(xiàn)有專門委員會統(tǒng)籌可持續(xù)發(fā)展工作。例如，藍帆醫(yī)療(002382.SZ)將原董事會戰(zhàn)略委員會調整為戰(zhàn)略與ESG委員會，在原有職責基礎上增加ESG管理職責。（3）董事會下新設“ESG委員會”。例如：九州通(600998.SH)在公司董事會下設立可持續(xù)發(fā)展（ESG）委員會，并制定了《可持續(xù)發(fā)展（ESG）委員會實施細則》，旨在進一步提升公司ESG管理運作水平，完善公司治理結構。以上三種模式各有優(yōu)劣，上市公司需根據(jù)自身規(guī)模和業(yè)務特點選擇適用。

2. 確立董事會實質監(jiān)督能力機制

新規(guī)要求確保公司相關人員具備足夠的專業(yè)技能和能力。從已披露的A股上市公司ESG報告看，董事會或管理層成員中具備ESG領域專業(yè)知識背景的相對集中在規(guī)模較大的行業(yè)頭部上市公司。為填補這一缺口，上市公司可采取雙重策略：一是選聘具有相關領域背景的專業(yè)人士。公司可以聘用具備環(huán)境或社會領域相關專業(yè)知識的獨立董事，對公司開展氣候變化等重要性議題研究工作提供專業(yè)支持和指導；二是制定提升相關人員可持續(xù)發(fā)展領域專業(yè)技能的培訓計劃、課程等。例如，邀請行業(yè)資深專家對最新ESG政策背景、發(fā)展趨勢、行業(yè)優(yōu)秀實踐進行培訓，以確保董事會及管理層獲悉ESG最新發(fā)展情況，掌握ESG專業(yè)知識。同時，新規(guī)要求董事會不僅需要審批ESG報告，更要實質性監(jiān)督ESG戰(zhàn)略執(zhí)行和目標進展。上市公司可建立定期報告機制，明確管理層每季度向董事會報告一次可持續(xù)發(fā)展相關目標進展；同時設立可持續(xù)發(fā)展委員會專門會議制度，組織管理層定期探討可持續(xù)發(fā)展相關影響、風險和機遇的優(yōu)先級，確保ESG監(jiān)督執(zhí)行不流于形式。

（二）指標管理體系與數(shù)據(jù)合規(guī)治理

新規(guī)對定量披露要求的強化規(guī)定，使數(shù)據(jù)收集和指標管理成為上市公司需要予以重視和應對的全新挑戰(zhàn)：

1. 搭建ESG指標管理體系

新規(guī)鼓勵上市公司披露根據(jù)相關法律法規(guī)、《指引》要求以及自身需要設定的可持續(xù)發(fā)展相關指標。同時，新規(guī)鼓勵上市公司建立內部ESG指標管理體系，對ESG指標開展體系化、標準化管理，明確管理架構及職責、指標填報單位以及指標填報流程、審核流程及頻率等內容，形成內部標準操作文件。但需要注意的是，不明確的行業(yè)細分標準可能導致披露有效性不足。例如：醫(yī)藥行業(yè)的核心議題主要是藥品安全、倫理臨床試驗、高溫室氣體排放；半導體行業(yè)的核心議題聚焦水資源管理、全氟化合物排放等；金融行業(yè)核心議題側重綠色信貸、數(shù)據(jù)安全、普惠金融等，上市公司在編制ESG報告時需要根據(jù)所屬行業(yè)特點披露具有行業(yè)差異化的指標。

2. 加強ESG數(shù)據(jù)合規(guī)治理

溫室氣體排放、供應鏈碳足跡等ESG數(shù)據(jù)的收集涉及多部門協(xié)作和技術障礙。對此，上市公司可引入數(shù)智工具對ESG數(shù)據(jù)進行收集、處理、存儲和分析，如能源管理系統(tǒng)（EMS）、碳管理平臺等。同時，建立數(shù)據(jù)質量控制流程，包括數(shù)據(jù)溯源、交叉驗證和異常值檢測等環(huán)節(jié)，確保數(shù)據(jù)的準確性和完整性。實踐中，已有部分上市公司開始探索“ESG數(shù)據(jù)中臺”建設，例如：冠捷科技(00727.SZ)于2022年上線自主開發(fā)的ESG數(shù)據(jù)管理平臺、于2024年創(chuàng)新開發(fā)并上線 ESG信息披露平臺，通過數(shù)據(jù)中臺建設，實現(xiàn)ESG數(shù)據(jù)線上管理追溯，提升ESG數(shù)據(jù)覆蓋率和可視化程度，提高ESG數(shù)據(jù)信息質量與報告效率，與ESG目標管理體系形成閉環(huán)配合。這一創(chuàng)新不僅降低了人工采集成本，也有利于提升數(shù)據(jù)的時效性和準確性，滿足未來更高的ESG信息披露要求。

（三）實施“雙重重要性原則”量化評估

新規(guī)將“雙重重要性”原則轉化為可操作的評估體系，是上市公司落實新規(guī)要求的核心挑戰(zhàn)：

1. 借助“雙軸矩陣”優(yōu)化ESG議題設置

新規(guī)建議上市公司構建“財務—影響雙軸矩陣”，橫軸量化ESG對營收、成本、市值的財務影響（如資本成本變動、風險損失），縱軸量化企業(yè)對環(huán)境社會的貢獻或損害（如資源節(jié)約量、社會效益值）。通過行業(yè)基準對標、利益方權重調研篩選核心議題。例如，鈞達股份(002865.SZ)最新的ESG報告披露，公司識別“水資源管理”為高權重議題，針對各生產(chǎn)基地所在區(qū)域的水風險指標等級進行鑒別，識別出生產(chǎn)、生活及供水各個環(huán)節(jié)高耗水的“關鍵節(jié)點”，并分類施策，優(yōu)化節(jié)水管理，報告顯示，2024年度鈞達股份取水強度為40.02萬噸，較2023年度降低4.07%，年成本節(jié)省超百萬元（財務軸）；水循環(huán)利用率同比增加552.94%，廠區(qū)揮發(fā)性有機化合物排放量降低超70%（影響軸）。

2. 結合行業(yè)特點制定差異化評價指標

新規(guī)鼓勵上市公司根據(jù)所屬行業(yè)特點披露具有行業(yè)差異化的指標或閾值。例如，在半導體制造中，超純水是核心生產(chǎn)資源，直接決定晶圓生產(chǎn)品質，其消耗和回收直接影響環(huán)境表現(xiàn)。以中芯國際(688981.SH)為代表的國產(chǎn)芯片制造企業(yè)部分工廠已經(jīng)實現(xiàn)超純水系統(tǒng)廢水零外排，并且通過技術升級，實現(xiàn)水回收率從55%提升至73%，用水成本每年減少800萬元以上的直接經(jīng)濟效果。再如，醫(yī)藥行業(yè)中，臨床試驗倫理可靠性實踐直接影響公司訴訟風險，昊海生科(688366.SH)披露的ESG報告顯示，該公司受試者參與臨床試驗前須簽署《受試者知情同意書》，且公司針對知情同意書模板根據(jù)新要求進行及時調整，確保試驗流程符合最新法規(guī)要求，在切實保護受試者權益的同時，也有效降低了公司在此方面的涉訴風險。

（四）防范ESG“漂綠”確保報告合規(guī)性

新規(guī)對上市公司ESG報告真實性、準確性、完整性提出了更高的要求，明確上市公司必須保存記錄確保數(shù)據(jù)可追溯，能夠接受第三方機構鑒證或審驗。上市公司必須加強ESG報告數(shù)據(jù)真實性，避免因減少合規(guī)成本引致經(jīng)營風險：

1. 防范ESG“漂綠”引致的司法風險

ESG“漂綠”風險成為全球監(jiān)管重點。2024年3月，歐盟《為綠色轉型而賦能消費者法案》（Empowering Consumers for the Green Transition,ECGT）生效，該法案旨在嚴格打擊企業(yè)在環(huán)境聲明方面的誤導性行為。近年來，中國證監(jiān)會持續(xù)加強監(jiān)管防范“漂綠”行為，三大交易所明確要求披露主體應當客觀、真實披露可持續(xù)發(fā)展信息。2019年修訂的《證券法》第七十八條規(guī)定了對信披不真實的懲罰規(guī)則：信息披露義務人不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，違反信息披露義務的，可能會受到責令整改、警告、罰款的處罰；直接負責的主管人員和直接責任人員可能會受到警告、罰款的處罰。2023年新修訂的《公司法》第180條則確立了“忠實義務”與“勤勉義務”二分的董事信義義務體系，為上市公司ESG信息披露嵌入董事信義義務提供了規(guī)范空間。不斷加碼的監(jiān)管措施和法律規(guī)范要求上市公司和董監(jiān)高人員必須加強ESG信息披露風險意識和管理能力，避免因信披問題造成監(jiān)管處罰，并衍生訴訟風險。

2. 避免ESG評級信用貶損縮窄融資渠道

“雙碳”目標下，ESG信用政策和綠色金融支持力度持續(xù)加碼。2024年4月央行等部門發(fā)布的《關于進一步強化金融支持綠色低碳發(fā)展的指導意見》明確推動綠色金融標準體系完善，為實現(xiàn)ESG績效指標的企業(yè)提供更多的金融產(chǎn)品支持。2025年3月，中辦、國辦發(fā)布《關于健全社會信用體系的意見》，提出將ESG納入社會信用體系，2025年6月16日，深交所新修訂的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)編制方案實施，新方案引入ESG負面剔除機制，即在每次定期調整時剔除國證ESG評級在B級以下的股票。一系列政策表明：ESG表現(xiàn)優(yōu)異的企業(yè)將獲得估值溢價，獲得更多政策傾斜，便利資本市場融資渠道，而ESG風險高的企業(yè)則面臨估值折價，將受到監(jiān)管更嚴格的約束，融資渠道料將受到限制。綜合來看，以ESG為評價標準的上市公司價值重估機制將倒逼上市公司加強ESG管理，形成良性循環(huán)。

滬深北交易所ESG信披新規(guī)的發(fā)布，標志著中國ESG發(fā)展進入制度化、標準化的新階段。一系列制度創(chuàng)新不僅填補了我國ESG監(jiān)管的空白，更為全球可持續(xù)治理貢獻了中國智慧。一方面，ESG信息披露質量的提升將增強資本市場透明度，引導更多中長期資金配置綠色資產(chǎn)；另一方面，企業(yè)ESG實踐的深化將推動技術創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級，為經(jīng)濟社會發(fā)展注入新動能。在這一進程中，上市公司應化被動合規(guī)為主動創(chuàng)新，盡早布局ESG能力建設，在實現(xiàn)自身高質量發(fā)展的同時，為美麗中國建設和全球可持續(xù)發(fā)展貢獻力量。