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近年來，境內(nèi)資本市場受審核趨嚴及政策波動等多重因素影響，許多境內(nèi)企業(yè)面臨著傳統(tǒng)IPO路徑受阻、融資路徑受限的困境。在此背景下，港股市場憑借其國際化優(yōu)勢及靈活的上市機制，成為有相關(guān)戰(zhàn)略考量的境內(nèi)企業(yè)尋求融資突圍的重要選擇。港交所于2022年正式引入的SPAC（特殊目的收購公司）機制，憑借其“快速上市、門檻較低、融資確定”的特點，出臺初期即引發(fā)過市場高度關(guān)注。在當前境內(nèi)資本市場融資承壓的形勢下，SPAC機制又重回市場視野，或成企業(yè)探索融資的可行性方案。對于境內(nèi)企業(yè)而言，通過SPAC機制登陸港股市場，既可依托專業(yè)發(fā)起人的行業(yè)資源與資本運作經(jīng)驗優(yōu)化估值體系，又能通過精簡流程縮短上市周期，從而在復雜市場環(huán)境中把握融資窗口期。本文立足法律實務視角，解析港股SPAC的上市基本流程、核心規(guī)則及要求、法律合規(guī)要點，以期為市場參與者提供參考。

SPAC（Special Purpose Acquisition Company）是一種由專業(yè)投資者（即發(fā)起人）發(fā)起設(shè)立的空殼公司，通過IPO募集資金后，在約定期限內(nèi)并購未上市標的公司（即De-SPAC交易），使標的公司快速登陸資本市場。

與傳統(tǒng)IPO對比，SPAC提供了時間確定、估值透明、無歷史負擔的上市融資路徑，其主要優(yōu)勢體現(xiàn)在以下幾個方面：

然而，SPAC亦非完美工具。比如，標的公司將面臨較高比例的股權(quán)稀釋，且在并購談判中處于被動地位；若交易遭SPAC股東否決，標的公司將浪費寶貴的時間及資源。因此，企業(yè)需在效率與代價之間審慎權(quán)衡。

SPAC上市可大致分為三個階段，具體如下：

SPAC并非新鮮事物，其在美股市場已發(fā)展多年，港交所于2022年1月1日正式引入SPAC機制，港股SPAC上市的核心要求包括：

境內(nèi)企業(yè)通過SPAC在港股上市需關(guān)注的法律問題主要包括跨境架構(gòu)的搭建、跨境投資及外匯監(jiān)管、中國證監(jiān)會備案及報告等方面。

1、跨境架構(gòu)的搭建

搭建境外上市主體的核心在于通過多層控股實現(xiàn)控制權(quán)轉(zhuǎn)移。典型路徑為境內(nèi)股東在英屬維爾京群島設(shè)立BVI控股公司，由BVI公司在開曼群島設(shè)立擬上市主體，形成開曼擬上市主體、香港子公司、境內(nèi)外商投資企業(yè)WFOE至境內(nèi)運營實體的多級穿透架構(gòu)（“紅籌架構(gòu)”）。擬境外上市企業(yè)需確保所搭建紅籌架構(gòu)的合規(guī)性，包括搭建及返程并購涉及的外匯管理、境外投資、外商投資、稅務等。對于外資準入受限行業(yè)，則通常采用協(xié)議控制模式（“VIE架構(gòu)”），一般通過擬上市主體在境內(nèi)的全資子公司以協(xié)議控制的方式控制一家從事外商投資受限的境內(nèi)運營實體，從而實現(xiàn)對該境內(nèi)運營實體的財務并表。自《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市管理試行辦法》及其配套指引（“《境外上市新規(guī)》”）2023年正式實施以來，為VIE架構(gòu)企業(yè)境外上市的境內(nèi)監(jiān)管提供了規(guī)范路徑。

2、跨境投資及外匯監(jiān)管

在搭建前述跨境架構(gòu)過程中需遵循跨境資本流動監(jiān)管要求，主要包括：

（1）境內(nèi)自然人股東的37號文登記[1]

境內(nèi)自然人股東需通過37號文登記實現(xiàn)權(quán)益出境及資金回流的合法合規(guī)，即境內(nèi)居民以投融資為目的，以其合法持有的境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)或權(quán)益，或者以其合法持有的境外資產(chǎn)或權(quán)益，在境外設(shè)立或間接控制特殊目的公司（SPV），通過新設(shè)、并購等方式在境內(nèi)設(shè)立外商投資企業(yè)或項目，應向外管部門申請辦理境外投資外匯登記手續(xù)。

（2）境內(nèi)機構(gòu)股東的ODI登記[2]

境內(nèi)機構(gòu)股東則需遵循境外直接投資（“ODI”）登記的相關(guān)要求，即境內(nèi)企業(yè)直接或通過其控制的境外企業(yè)，以投入資產(chǎn)、權(quán)益或提供融資、擔保等方式，獲得境外所有權(quán)、控制權(quán)、經(jīng)營管理權(quán)及其他相關(guān)權(quán)益的投資活動，需獲得發(fā)改、商務及外匯管理部門的備案或核準。ODI登記中，發(fā)改委負責監(jiān)管企業(yè)境外投資的行業(yè)流向，為滿足條件的企業(yè)頒發(fā)《境外投資項目備案通知書》或核準文件，商務部門或金融類企業(yè)主管部門負責審批企業(yè)境外投資事項，為符合要求的企業(yè)頒發(fā)《企業(yè)境外投資證書》，外管局授權(quán)銀行負責監(jiān)管外匯登記和資金出境的相關(guān)手續(xù)。

3、中國證監(jiān)會備案及上市報告

根據(jù)《境外上市新規(guī)》的相關(guān)規(guī)定，境內(nèi)企業(yè)通過De-SPAC上市需履行中國證監(jiān)會備案的相關(guān)程序，備案材料一般由擬境外上市企業(yè)的中國律師根據(jù)《境外上市新規(guī)》的要求準備，對其中涉及的財務、境外發(fā)行數(shù)據(jù)等內(nèi)容，境內(nèi)律師會協(xié)調(diào)項目其他方中介共同協(xié)助補充。需注意的是，擬境外上市企業(yè)通過De-SPAC交易上市簽署的合并協(xié)議中，通常會將完成中國證監(jiān)會備案并取得中國證監(jiān)會出具的境外發(fā)行上市備案通知書（“備案通知書”）作為合并交易交割的先決條件，因此，未能取得備案通知書可能導致擬境外上市企業(yè)無法滿足交割先決條件，進而導致De-SPAC交易及/或掛牌上市延期。此外，擬境外上市企業(yè)在完成境外發(fā)行上市后15個工作日內(nèi)，應當按照《監(jiān)管規(guī)則適用指引——境外發(fā)行上市類第3號》（“3號指引”）的規(guī)定通過中國證監(jiān)會備案管理信息系統(tǒng)報告發(fā)行上市情況。

截至目前共有5家SPAC公司在港交所上市，分別是：Aquila Acquisition Corporation（7836.HK），Vision Deal HK Acquisition Corp.（7827.HK，停牌）已被取消上市地位，香港匯德收購公司（7841.HK），Interra Acquisition Corporation（7801.HK，已被取消上市地位），TechStar Acquisition Corporation（7855.HK）。基本情況如下：

上表所列已成功完成De-SPAC交易的具體情況如下：

1、港交所首例SPAC成功案例：獅騰控股（02562.HK）

2024年10月30日，香港匯德收購（07841.HK）與東南亞電商代運營公司Synagistics合并為獅騰控股（02562.HK），該De-SPAC形式上市，成為香港2022年引入SPAC上市機制以來的首個并購交易案例。

2022年8月15日香港匯德收購公司完成特殊目的收購公司發(fā)售，包括發(fā)行100,050,000股特殊目的收購公司股份（股份代號：7841），發(fā)行價為每股特殊目的收購公司股份10.00港元）及50,025,000份特殊目的收購公司權(quán)證。

并購交易前香港匯德收購公司（即“SPAC公司”）股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

Synagistics成立于2014年，主要為品牌提供代運營服務，包括線上店鋪運營、供應鏈和履約、質(zhì)檢售后、數(shù)據(jù)分析等。

并購交易前標的公司（獅騰控股前身Synagistics Pte. Ltd.）股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

具體的交易過程如下：

2024年6月28日，SPAC公司與Synagistics Pte. Ltd.（目標公司）及Merger Sub就合并訂立業(yè)務合并協(xié)議。SPAC公司向目標公司（獅騰控股）原股東發(fā)行代價股份，置換其在目標公司原有股份，同時SPAC公司向PIPE投資者發(fā)行PIPE投資股份，之后SPAC公司在新加坡設(shè)立的全資公司和目標公司合并。2024年10月30日，SPAC公司名稱由“香港匯德收購公司（HK Acquisition Corporation）”變更為“獅騰控股有限公司（Synagistics Limited）”，完成上市，股票代碼（2562.HK）。

交易完成后目標公司（即“繼承公司”）股權(quán)架構(gòu)如下：

2、港交所第二例SPAC成功案例（中國境內(nèi)首家）：找鋼集團-W（06676.HK）

2025年3月10日，國內(nèi)鋼鐵數(shù)字化交易平臺龍頭找鋼集團（股票代碼：06676.HK）以De-SPAC模式登陸港交所，成為香港第二家通過SPAC完成并購上市的企業(yè)。

Aquila（7836.HK）于2022年3月18日完成發(fā)售，包括按發(fā)售價每股Aquila A類股份10.00港元發(fā)行100,065,000股Aquila A類股份及50,032,500份Aquila上市權(quán)證。

并購交易前Aquila Acquisition Corporation（即“SPAC公司”）股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

找鋼集團成立于2012年，主要通過連接鋼鐵交易行業(yè)的主要參與者至其數(shù)字化平臺，提供鋼鐵交易全鏈條的一站式B2B服務，包括線上鋼鐵交易、物流、倉儲與加工、SaaS產(chǎn)品以及大數(shù)據(jù)分析。

并購交易前目標集團（找鋼產(chǎn)業(yè)互聯(lián)集團）股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

具體的交易過程如下：

Aquila于2025年3月簽訂合并計劃，交割后，Aquila股東（除贖回的Aquila股東及持有異議的Aquila股東）成為繼承公司股東，Aquila權(quán)證持有人（選擇贖回的權(quán)證持有人除外）成為繼承公司（交割后的目標公司）權(quán)證持有人，Aquila上市地位被撤銷，Merger Sub與Aquila合并，Merger Sub不再單獨存在，Aquila 繼續(xù)作為合并后的存續(xù)實體并成為繼承公司的直接全資附屬公司。繼承公司完成上市，股票代碼（06676.HK）。

交易完成后目標公司（即“繼承公司”）股權(quán)架構(gòu)如下：