從紫晶存儲案看證券市場先行賠付制度（一）——先行賠付的立法演進
作者：秦政 廖鴿鈴 2023-04-272023年4月21日，廣東紫晶技術存儲技術股份有限公司（以下簡稱紫晶存儲）收到中國證監會《行政處罰決定書》（【2023】30號），因其欺詐發行、信息披露違法違規受到中國證監會行政處罰。同日，中信建投證券股份有限公司（以下簡稱中信建投）作為紫晶存儲的保薦機構和主承銷商，發出《中信建投證券股份有限公司關于擬設立紫晶存儲時間先行賠付專項基金與申請適用證券期貨行政執法當事人承諾制度的公告》。由此，“紫晶存儲案”很有可能成為繼“萬福生科案”、“海聯訊案”和“欣泰電氣案”后中國證券市場先行賠付第四案。中信建投的這一舉動，也將公眾的視野再一次聚焦于先行賠付這一事先的非訴糾紛解決方式。同時，因本案是科創板因財務造價而強制退市的首例，所以該案的投資者保護措施格外引人注目。
借此契機，本系列文章主要圍繞以下三大部分簡要介紹證券市場先行賠付制度：第一，先行賠付的立法演進；第二，先行賠付適用的制度設計；第三，先行賠付的制度價值以及實務適用的相關思考。本文著眼于第一部分問題，即證券市場先行賠付制度的演進。后續文章將對第二、三部分展開深入討論。
一、先行賠付始于投資者權益保護的需要
證券市場先行賠付制度是指發行人因欺詐發行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失時，發行人的控股股東、實際控制人、相關的證券公司可以委托投資者保護機構，就賠償事宜與受到損失的投資者達成協議予以先行賠付的制度。先行賠付人履行先付賠付后，可依法向發行人以及其他連帶責任人追償。
證券市場先行賠付制度的確立，意在保護投資者權益的需要。證券市場是一個圍繞資本流動的要素市場。發行人和投資者之間、投資者與投資者之間都是圍繞“資本”進行價格博弈。然而，資本市場卻又是一個信息難以對稱的市場，投資者無疑是處于實質弱者地位。發行人欺詐發行、虛假陳述以及其他重大違法行為的案例頻發。若直接通過傳統訴訟形式解決證券市場的糾紛難免會存在立案難、舉證難、耗時時間長、賠付難等現實困境。基于發行人與投資者的不對等以及證券糾紛訴訟難的雙重困境，證券市場先行賠付制度應運而生。
二、源于商業實踐的先行賠付
我國近年來在實踐中探索發展了先行賠付制度，最早在萬福生科虛假陳述案中實行，是市場主體在糾紛解決試錯中摸索出來的替代性機制。
2012年9月14日，萬福生科因其招股說明書存在嚴重的財務數據造假而受到證監會的立案調查。2013年5月10日，平安證券作為萬福生科IPO的保薦機構及主承銷商，出資3億元設立專項基金，對因萬福生科欺詐發行、虛假陳述而遭受損失的投資者先行賠付。
截至2013年6月28日，同時完成網簽及有效申報、與平安證券達成有效和解的適格投資者人數為12765人，占適格投資者總人數的95.1％，對適格投資者支付的補償金額為178565084元，占應補償總金額的99.56％。2013年７月３日，補償資金已全部劃付至適格投資者賬戶。[1]平安證券主動提出在民事訴訟前對投資人進行賠付，在被調査１個多月后設立了投資者補償專項基金，僅用２個月時間就完成了對適格受損投資者的補償。針對平安證券的先行賠付行為，證監會對其行政處罰時采取了從輕或減輕的態度。
三、先行賠付的立法演進
（一）先行賠付借鑒了民事法律規范的已有經驗
先行賠付制度并非新生事物，早在《社會保險法（2010）》《道路交通安全法（2011）》以及《消費者權益保護法（2013）》就規定了先行墊付或先行賠付責任，并為證券市場先行賠付制度提供了參考依據。2010年《社會保險法》明確規定，由基本醫療基金、工傷保險基金在第三人不支付或無法確定第三人的情況下，先行支付醫療費用的制度。[2]2011年修訂的《道路交通安全法》也規范了保險公司先行支付搶救費用以及道路交通事故社會救助基金先行墊付的規定。[3]此外，2013年的《消費者權益保護法》則確定了網絡交易平臺提供者在不能提供銷售者和服務者相關真實信息的情況下，向消費者先行賠付的責任。[4]
既有法律規范中關于先行賠付的規定中，作為賠付對象的工傷勞動者、交通事故受害人、消費者均處于較為弱勢的地位，在主張自身權利時，面臨難以找到責任主體、責任主體無力承擔或舉證困難等訴訟風險與成本。[5]因此，民事法律規范中先行墊付或賠付制度的立法目的在于保護弱者的合法權益，以實現實質公平。
（二）先行賠付規范萌發于“新國九條”
2013年萬福生科先行賠付的成功實踐，無疑用實際行動向證券市場證明了先行賠付不失為一項極佳的替代性民事救濟制度。因此，2013年12月，《關于進一步加強資本市場中小投資者合法權益保護工作的意見》（“新國九條”），第六條要求健全中小投資者賠償機制，“督促違規或者涉案當事人主動賠償投資者。對上市公司違法行為負有責任的控股股東及實際控制人，應當主動、依法將其持有的公司股權及其他資產用于賠償中小投資者。”
為響應“新國九條”，2014年7月18日，海聯訊的4名控股股東章鋒、孔飆、邢文飚、楊德廣出資2億元設立專項基金，對因海聯訊欺詐發行、虛假陳述而遭受損失的投資者進行先行賠付。[6]“海聯訊案”也是首例由控股股東主動出資先行賠付的案例。
（三）《證券法》修訂草案一審稿為先行賠付制度奠定基調
從制度變遷的角度來看，新《證券法》第一次修訂草案于2015年4月首次在法律草案中規定了先行賠付的相關條款，“因欺詐發行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失的，發行人的控股股東、實際控制人、相關的證券經營機構、證券服務機構以及國務院證券監督管理機構認可的投資者保護機構可以就賠償事宜與投資者達成協議，予以先期賠付。先期賠付后，可以依法向發行人以及其他連帶責任人進行追償。”[7]
（四）新《證券法》施行前的隱性“強制”規范
2015年12月，證監會發布《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號——招股說明書（2015修訂，現已失效）》第十八條規定，“招股說明書扉頁應載有如下聲明及承諾：……保薦人承諾因其為發行人首次公開發行股票制作、出具的文件有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，給投資者造成損失的，將先行賠償投資者損失……”此時，先行賠付脫離了賠付主體意思自治的范疇，在實質上成為了保薦人的法定義務，在作為上位法的《證券法》相關規定缺位的情況下，這一規定有可能侵犯到保薦機構的財產權利。[8]對此，2023年2月17日公布《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第57號——招股說明書 》已刪除前述條款，并在第九十三條第七款強調了與投資者保護相關承諾的自愿性，即“3．發行人因欺詐發行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失的，發行人控股股東、實際控制人、相關證券公司自愿作出先行賠付投資者的承諾（如有）”。
（五）“非強制性”的先行賠付在法律規范層面上正式確認
2020年3月1日生效施行的新《證券法》第九十三條在立法上首次確立了證券市場先行賠付制度，即“發行人因欺詐發行、虛假陳述或者其他重大違法行為給投資者造成損失的，發行人的控股股東、實際控制人、相關的證券公司可以委托投資者保護機構，就賠償事宜與受到損失的投資者達成協議，予以先行賠付。先行賠付后，可以依法向發行人以及其他連帶責任人追償。”考慮到市場主體的自利性特征，“可以”一詞表現了其倡導性的特征。在新《證券法》第九十三條倡導性條款下，先行賠付具有鮮明的自愿性。為防止純粹的倡導性而被束之高閣，監管部門又結合了行政和解、當事人承諾等制度措施督促有能力的責任主體自主選擇。此種市場化糾紛解決路徑的設計完全符合資本市場的特點。
同時，第九十三條在立法層面上對先行賠付的范圍、主體、委托機構、追償權的問題進行了確認，為證券市場先行賠付的適用勾勒了基本程序構架。但在實體內容的具體實施細則上仍需繼續推進。例如，對受損投資者是否包括機構投資者和發行人的董事、監事和高級管理人員、一級市場和二級市場的投資者賠付標準是否相同、如何計算賠付金額等。[9]
四、結語
先行賠付制度作為證券市場保護投資者的一項創新舉措，擁有了賠償與和解并駕齊驅的功能，不僅及時、充分、便捷彌補投資者的損失，而且符合證券市場資本運轉的高效性。新《證券法》第九十三條已經對先行賠付制度做出了概括性規定，為制度適用提供了法律依據，但若想在適用上更具操作性和優化，還需出臺一系列協作規范，相信隨著制度規范的不斷完善，先行賠付制度將擁有更加廣闊的適用空間。
注釋
[1]《萬福生科案：試水先行賠付投資者主動維權》，中國證券監督管理委員會，
http://www.csrc.gov.cn/csrc/c100211/c1452059/content.shtml，發布時間：2015年8月3日，訪問時間：2023年4月26日。
[2]《社會保險法（2010）》第三十條第二款醫療費用依法應當由第三人負擔，第三人不支付或者無法確定第三人的，由基本醫療保險基金先行支付。基本醫療保險基金先行支付后，有權向第三人追償。
第四十二條由于第三人的原因造成工傷，第三人不支付工傷醫療費用或者無法確定第三人的，由工傷保險基金先行支付。工傷保險基金先行支付后，有權向第三人追償。
[3]《道路交通安全法（2011）》第七十五條醫療機構對交通事故中的受傷人員應當及時搶救，不得因搶救費用未及時支付而拖延救治。肇事車輛參加機動車第三者責任強制保險的，由保險公司在責任限額范圍內支付搶救費用；搶救費用超過責任限額的，未參加機動車第三者責任強制保險或者肇事后逃逸的，由道路交通事故社會救助基金先行墊付部分或者全部搶救費用，道路交通事故社會救助基金管理機構有權向交通事故責任人追償。
[4]《消費者權益保護法（2013）》第四十四條第一款消費者通過網絡交易平臺購買商品或者接受服務，其合法權益受到損害的，可以向銷售者或者服務者要求賠償。網絡交易平臺提供者不能提供銷售者或者服務者的真實名稱、地址和有效聯系方式的，消費者也可以向網絡交易平臺提供者要求賠償；網絡交易平臺提供者作出更有利于消費者的承諾的，應當履行承諾。網絡交易平臺提供者賠償后，有權向銷售者或者服務者追償。
[5]參見段丙華：《先行賠付證券投資者的法律邏輯及其制度實現》，《證券市場導報》2017年第8期；趙吟：《證券市場先行賠付的理論疏解與規則進路》，《中南大學學報（社會科學版）》2018年第3期。
[6] 《證監會通報海聯訊騙取發行核準和信息披露違法案》，中國證券業協會，
https://www.sac.net.cn/hyfw/hydt/201411/t20141113_109690.html，最后訪問時間：2023年4月26日。
[7]參見中國金融服務法治網，
http://www.financialservicelaw.com.cn/article/default.asp?id=4777，最后訪問日期：2023年4月25日。
[8]鄭觀，《證券市場先行賠付無因契約屬性之理論證成》，《北方法學》2023年第1期。
[9] 汪金釵，《先行賠付制度的構建與探索——簡評《證券法》第九十三條》，《南方金融》2020年第6期。
