數字資產監管的東風：從香港穩定幣草案透視內地加密貨幣處置的可能路徑
作者：曾崢 陳伊韜 2025-05-28摘要：在數字經濟時代，香港《穩定幣條例草案》的立法進程標志著全球首個法幣掛鉤穩定幣專項監管體系的突破。該草案通過明確穩定幣的“支付工具”法律屬性、構建穿透式監管技術（如智能合約動態監控與跨鏈追溯）及強化跨境協作機制，為全球穩定幣監管提供了新范式。與美國《穩定幣透明與問責法案》相比，香港以“牌照+本地化運營”為核心，平衡創新與風險防控，并探索人民幣穩定幣與跨境支付的協同路徑。內地加密貨幣處置長期面臨涉案資產價值認定混亂、跨境執行困難等困境，香港實踐為其提供了動態定價機制、合規處置試點及法律屬性分級等啟示。上海的曾崢律師團隊認為，未來內地需推動法律屬性分級、涉案資產處置程序法定化及跨境協作機制建設，以構建兼顧創新與安全的監管體系，維護金融穩定。
關鍵詞：香港穩定幣條例；數字金融監管；加密貨幣處置；跨境協作機制
在數字經濟蓬勃發展的時代，虛擬資產尤其是穩定幣已成為全球金融領域不可忽視的力量。5月21日，中國香港立法會宣布《穩定幣條例草案》（以下簡稱《條例》）通過。以該條例為基礎，香港將正式設立法幣穩定幣發行人的發牌制度，成為中國香港地區推進穩定幣發行的又一里程碑。截至目前，美國、歐盟、英國、日本、新加波都開展了將穩定幣作為支付手段的嘗試。香港作為亞洲金融創新的前沿地區，特區政府也于2023年12月宣布，擬訂立新法例來實施法幣穩定幣發行人發牌制度，并不斷取得進展。《穩定幣條例草案》進入立法會二讀程序，這一舉措具有里程碑意義，標志著全球首個針對法幣掛鉤穩定幣（FRS）的專項監管體系即將落地。在此前不久美國于2025年4月通過的《穩定幣透明與問責法案》（STABLE Act）也引發了廣泛關注。在穩定幣監管上的不同路徑選擇，反映了各自金融市場的特點和監管邏輯，對全球虛擬資產監管格局也將產生深遠影響。此外，內地在加密貨幣處置時仍面臨著諸多困境，香港的穩定幣監管實踐為內地提供了一定的借鑒和啟示。本文將從香港穩定幣草案的核心內容出發，分析其對國際監管格局、內地司法實踐及跨境治理的影響，并結合內地加密貨幣處置的困境探討制度重構的方向。
一、香港穩定幣監管的核心突破：從“法律真空”到“制度閉環”
（一）法律屬性的根本性確認
香港地區司法機關自2023年Gatecoin案裁定加密貨幣屬于“財產”[1]后，持續通過司法實踐強化其物權屬性。此次《草案》首次在成文法層面將穩定幣納入“指明穩定幣”范疇，賦予其與法定貨幣等值的支付工具地位。這種定性突破了傳統物權法對“物”的物理性限制，相當于承認區塊鏈賬本記錄的法律效力，實質上構建了“數字物權”的新型法律關系。香港對算法穩定幣的排斥態度（要求儲備資產必須為現金或高流動性資產），反映出監管機構對“內生抵押”模式的仍保持著避免引發系統性風險的警惕。這種“實質重于形式”的監管邏輯，為全球穩定幣分類監管提供了重要參考。
（二）穿透式監管的技術實現
2025年香港高等法院在“加密錢包禁令”案[2]中開創先例，允許直接向匿名錢包地址發布資產凍結令。這一司法實踐與《草案》要求的“鏈上合規協議”相呼應：
1. 動態監控機制：持牌發行人需部署智能合約，實時向監管節點報送大額交易數據，實現對交易活動的實時監控。
2. 跨鏈追溯能力：金管局聯合科技公司開發的“監管沙盒2.0”系統，可穿透多鏈生態追蹤資產流向，有效打擊洗錢等違法犯罪活動。
3. 司法執行創新：通過區塊鏈“銘文”技術將法律文書嵌入交易記錄，實現“代碼即法律”的強制執行，提高了司法執行的效率和準確性。
（三）跨境協作的制度化嘗試
《草案》要求境外發行主體必須在香港設立實體機構并托管儲備資產，同時要求任何在香港以外發行與港元掛鉤的穩定幣，或向香港公眾推廣其穩定幣的實體，均需遵守香港的監管規定，包括申請牌照和滿足相關要求。這種要求境外發行主體在香港設立實體機構，旨在加強監管執行，確保發行人與集團其他實體的資產負債分離，從而在必要時能夠征用其資產。綜上，境外發行主體在香港設立實體機構的條款主要圍繞確保其在香港的管理架構合規、有效管控發行活動以及加強監管執行能力等方面展開。
監管主權延伸：通過屬地管轄原則將跨境穩定幣活動納入本地監管網絡，避免“監管飛地”現象，用以維護香港金融市場的穩定和安全。
人民幣國際化切口：香港總商會提議發行人民幣穩定幣的構想[3]，若與《草案》結合，可能成為人民幣跨境支付系統（CIPS）的補充通道，推動人民幣國際化進程。
二、對國際監管格局與區域金融安全的雙重沖擊
（一）全球穩定幣市場的“制度競合”
香港《草案》與美國《穩定幣透明與問責法案》（Stablecoin Transparency and Accountability for a Better Ledger Economy，簡稱STABLE法案）相比，存在很多不同之處：
美國《穩定幣透明與穩定法案》要求穩定幣發行人必須向聯邦儲備體系或相關監管機構登記，并維持與其發行量等值的準備金。法案也要求發行人定期披露準備金報告，接受審計，并禁止非注冊實體發行穩定幣。與香港草案不同的是，美國方案仍未形成統一的聯邦層面監管機制，各州對穩定幣活動的監管差異較大，這導致市場參與者可能要面臨復雜的合規環境。同時，美國草案對銀行業機構的角色、儲備資產類型以及法定貨幣背書也有較為細致的條款安排。美國《穩定幣透明與問責法案》的核心在于構建“聯邦-州”協同的監管體系，其制度創新體現在三方面：首先，僅允許持牌銀行、信用合作社及經財政部認證的非銀機構發行穩定幣，且儲備資產必須為現金、短期國債等高流動性資產，禁止內生抵押型穩定幣（如算法穩定幣）。其次，明確禁止向用戶支付利息，但允許發行人保留儲備資產收益，這一設計既規避了穩定幣被視為證券的爭議，又將風險鎖定在發行主體內部。最后，要求聯邦機構聯合美國國家標準與技術研究院（NIST）制定跨鏈兼容標準，試圖解決多鏈生態下的監管碎片化問題。美國通過銀行發牌制度限制發行主體，強調風險隔離但抑制創新，導致中小企業向監管寬松地區遷移。
香港法案則以“牌照+儲備管理+本地化運營”為核心。首先要求儲備資產獨立托管且價值不低于流通量，并承諾24小時內完成贖回，實質上將穩定幣發行機構納入“準銀行”監管范疇。其次通過設立穩定幣沙盒，允許企業測試商業模式，同時將反洗錢、資本充足率等傳統金融監管規則無縫銜接至虛擬資產領域。最后依托港元自由兌換與內地市場通道優勢，香港試圖成為連接人民幣穩定幣與全球美元穩定幣體系的樞紐。
這種制度差異可能引發“監管套利潮”，例如算法穩定幣發行商轉向香港沙盒測試技術模型，同時利用美國州級牌照進行法幣承兌。香港需警惕成為高風險創新的“試驗場”，應加強監管力度，完善監管措施，防止監管套利行為的發生。
值得關注的是，不論是香港2025年5月21日通過的《穩定幣條例草案》還是美國《穩定幣透明與問責法案》，均對算法穩定幣的排斥態度（要求儲備資產必須為現金或高流動性資產），反映出監管機構對“內生抵押”模式的系統性風險警惕。
（二）對內地資本管制的影響
盡管《草案》明確禁止向中國內地居民提供服務，但現實中可能存在的規避手段也不少：
1、身份嵌套：內地投資者通過香港親友開設賬戶，基于親友關系提供偶發幫助，并不以此為業以規避《關于進一步防范和處置加密貨幣交易炒作風險的通知》所關注的從事非法金融活動的監管。
2、DeFi滲透：去中心化協議與地下錢莊結合，實現港元穩定幣與人民幣的隱形兌換。實踐中不乏這樣的案例：犯罪分子先將人民幣交給地下錢莊，地下錢莊將等額的港元穩定幣交給犯罪分子。之后，犯罪分子可以利用這些港元穩定幣在支持DeFi的平臺上進行各種操作，比如參與去中心化借貸、交易等，進一步模糊資金的來源和去向。當需要將港元穩定幣轉換回人民幣時，地下錢莊再通過一系列復雜的交易，如加密貨幣的買賣、與其他金融機構的合作等，將港元穩定幣兌換回人民幣，并返還給犯罪分子。整個過程通過多個環節和復雜的交易結構，使得資金流動難以被追蹤和監管。
2024年中國外匯管理局發布的《銀行外匯風險交易報告管理辦法(試行）》[4]已將加密貨幣跨境流動納入監測范圍，但區塊鏈匿名性的技術特點導致追蹤成本居高不下。香港監管科技的進步（如鏈上數據分析工具），或為內地提供跨部門數據共享的技術模板，有助于內地加強對外匯市場的監管，維護金融市場的穩定。
三、內地涉案加密貨幣資產處置的疑難
值得關注的是，香港作為“一國兩制”下的國際金融中心，其穩定幣監管制度具有一定的示范與試驗意義，或將對中國內地未來的加密貨幣財產處置實踐產生潛移默化的影響。
目前，中國內地尚未建立穩定幣或更廣義虛擬資產的專門立法體系，相關司法實踐多依賴于《民法典》財產性權益的認定，以及刑法中非法集資甚至詐騙等罪名進行調整。香港草案對于“準備金資產”的法律屬性與監管機制的界定，或可為內地法院在審理涉虛擬貨幣財產歸屬、債權清償、執行分配等案件時提供參考依據以及思考路徑。
（一）價值認定混亂：采用購入價、銷贓價或市場價均存在缺陷，導致退賠金額難以準確確定。
內地現行法律體系中，加密貨幣的“財物”屬性雖在《民法典》第127條中留有空間，但《刑法》及《刑事訴訟法》尚未明確其法律地位。這一矛盾直接導致涉案加密貨幣處置陷入“合法性困境”。實踐中，“市場價格波動大”的依據，使得一些變現系可能發生在偵查階段，但該操作的法律依據為公安部規章，與《刑事訴訟法》要求的“法院終局處置權”存在沖突。法院則因缺乏加密貨幣保管和處置能力，傾向于在判決書中僅籠統表述“追繳違法所得”，將具體執行仍交由公安機關處置。這種“程序倒掛”導致涉案資產處置缺乏有效監督，存在漏洞不足，比如曾經有自媒體稱出現過與公安機關合作的第三方處置公司人員侵吞截留涉案虛擬資產的的案例[5]。
司法實踐中，對涉案數字貨幣資產的價值認定存在采購入價、銷贓價、案發時市場價認定標準不一的缺陷。比如（2022）京0105刑初1484號裁判中，法院以被害人購買比特幣時的市場價作為犯罪金額認定標準；而在(2017)京0108刑初725號判決中，法院認為以犯罪期間比特幣的交易價格認定犯罪數額更為合理。此外，有的法院根據“銀發〔2021〕237號《關于進一步防范和處置加密貨幣交易炒作風險的通知》”（以下簡稱《通知》），在判決中以“被害人參與非法金融活動”為由減免被告退賠責任甚至認定原告應自擔風險。例如，（2023）蘇民終551號判決中，一審法院認為“炒作加密貨幣屬于撓亂金融秩序的行為，涉案投資合同違背公序良俗，應認定為無效，相應損失應由當事人自行承擔”；二審認為，《通知》規定加密貨幣相關業務活動屬于非法金融活動，由此引發的損失由其自行承擔。
根據《公安機關辦理刑事案件程序規定》第278條，公安機關有權對"不宜移送"的涉案財物（如易貶值物品）進行先行處置，但這一規定在加密貨幣領域面臨嚴峻挑戰。加密貨幣是否屬于"不宜移送"范疇目前尚無明確法律界定，實踐中存在重大爭議：若嚴格遵循"法院終局處置"原則，加密貨幣可能因市場價格劇烈波動（尤其是暴跌）導致最終退賠金額大幅縮水，無法充分保障被害人權益；而若由公安機關提前變現，則可能因缺乏明確法律依據和規范程序而面臨追責風險，這種兩難處境實際上將執法風險不合理地轉嫁給了一線辦案人員。從內地現行法律體系來看，加密貨幣的法律屬性定位模糊不清：雖然《民法典》第127條為其預留了"財物"屬性的空間，但《刑法》及《刑事訴訟法》均未對其法律地位作出明確規定，導致司法實踐中缺乏統一標準；與此同時，《關于防范代幣發行融資風險的公告》等規范性文件又明令禁止內陸地區加密貨幣相關交易活動，這種"政策禁止"與"司法執行剛需"之間的尖銳矛盾，迫使實務部門不得不尋求變通方案。實踐中，辦案機關往往委托第三方的民間科技類公司或者咨詢類公司進行鏈上操作以實現資產變現，這種模式雖然在一定程度上解決了加密貨幣變現的難題，但也可能帶來新的風險隱患：缺乏透明規范的監管機，進一步加劇了執法的合法性和廉潔性風險，容易形成"解決問題的辦法本身成為新問題"的惡性循環。加密貨幣。
（二）跨境執行障礙：私鑰滅失、交易所不配合等問題頻發，影響涉案資產的追回。
私鑰滅失往往源于存儲安全漏洞（如錢包軟件缺陷、未加密存儲）、用戶操作失誤（隨意分享或丟失私鑰）或缺乏備份機制（僅依賴單一設備存儲）。同時，加密貨幣的去中心化和匿名性使得資金流向難以追蹤，黑客可快速轉移資產，而傳統法律手段難以有效干預。此外，資產轉移的即時性進一步加大了追回難度，即使發現被盜，資金可能已被多次洗白或轉移至境外地址。
此外，不同國家對加密貨幣的法律定性差異大，部分國家甚至未明確監管框架，導致司法協助困難。交易所可能以管轄權沖突、用戶協議免責條款或商業利益為由拒絕配合，甚至拖延執行法院命令。同時，跨境執行涉及多國司法程序，協調成本高、效率低，而交易所內部管理不善或監管缺失進一步削弱了其配合意愿，導致涉案資產難以追回。
四、香港實踐中對處置問題的解決路徑
1、動態定價機制和技術保全手段：動態定價機制通過引入第三方機構基于鏈上數據與跨境指數對涉案資產實時定價；技術保全手段通過推廣“司法區塊鏈節點”，對涉案地址實施智能合約凍結，有效避免了私鑰滅世、交易所不配合的問題。
2、穩定幣發行人「沙盒」[6]：香港金管局推出穩定幣發行人"沙盒"監管機制，通過收集參與者在測試中對價格穩定機制、反洗錢措施等具體執行反饋，監管機構能及時調整規則細節。這種"邊試邊改"的方式比傳統立法程序更敏捷，特別適合快速演變的加密市場。如測試中發現某類穩定幣的贖回機制存在系統性風險，可立即要求所有參與者優化流程，避免問題擴散。
3、司法協作：香港《草案》明確賦予香港金管局對"境外發行但影響香港金融穩定"的穩定幣實體的監管權，可指定其為"指定穩定幣實體"，若某企業在境外發行穩定幣涉及香港用戶或資金流動，香港可依據該條款啟動監管程序，并通過司法互助渠道要求內地配合調查或執行措施。此外，《草案》還要求持牌穩定幣發行人向金管局提交詳細儲備資產報告、交易數據及用戶信息（需符合隱私保護規定）。
五、香港實踐對內地執法的一些啟發
（一）涉案資產處置的“雙軌制”設計
1、行政處置通道：在一些試點地區建立數字貨幣資產處置機構，對涉案加密貨幣進行合規處置。
2、司法協作機制：與香港簽訂《虛擬資產跨境移交備忘錄》，建立贓款分享制度。
3、完善法律規定：目前，內地對虛擬貨幣的法律規定尚不完善，導致在刑事案件中對涉案虛擬貨幣的處置存在困難。立法機關或可盡快制定相關法律或者司法解釋，明確加密貨幣的法律地位及其在刑事案件中的處置方式。
4、資產保全與處置的參照模型：草案要求穩定幣發行人披露儲備資產與資金流向，有利于在刑事案件中進行資產追溯、保全與執行。內地或可參照此思路，完善虛擬貨幣交易所與錢包服務商的合規責任制度，強化對涉案資產的凍結與司法拍賣程序。
（二）監管科技的“嵌入式”應用
鏈上合規協議：加強反洗錢舉措，要求交易所部署智能合約，自動攔截可疑交易并報送監管節點。
監管科技的“嵌入式”應用可以提高監管的實時性和準確性，有效防范金融風險。
六、結論
2021年《通知》將加密貨幣相關業務定性為非法金融活動，2024年最新文件仍強調"防范加密貨幣交易炒作風險是維護金融安全的長期任務"。說明內地的監管邏輯仍強調加密貨幣與法定貨幣體系的根本對立，這一立場并未因香港地區的政策調整而改變，但將來是否可能在一些試點區域將"與法幣掛鉤且受嚴格監管的穩定幣"與"去中心化加密貨幣"區別對待？
香港穩定幣草案的推進，不僅是監管技術的升級，更是金融主權的重新定義。對內地而言，既要警惕跨境風險傳導，也需正視香港經驗和實踐創新對司法實踐和執法路徑的催化作用。未來立法應把握三大平衡：創新包容與風險防控、技術自主與國際協作、法律剛性與彈性空間。在數字經濟時代，只有構建科學合理的虛擬資產監管體系，才能實現金融創新與金融穩定的協調發展，維護國家金融安全和社會穩定。內地也可以借鑒香港的先進經驗，結合自身實際情況，加快加密貨幣處置相關立法和制度建設的步伐，以應對日益復雜的虛擬資產監管挑戰。
（實習生牛樂樂亦有突出貢獻）
