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在過去的2021年，中國企業(yè)赴美上市的情緒從火熱急速降成了冰點，上市進程也從“不求最快只求更快”，變成了“無盡的等待”。盡管2021年下半年起基本上不見中概股新上市的身影（注：除聯(lián)拓生物外，另外兩家完成美國IPO的中概股在7月1日以前已獲得美國證監(jiān)會和交易所的問詢），但2021年中概股美國IPO[1]的數(shù)量（41家）仍然超過了2020年全年的總和（34家），融資金額（約142.3億美元）也比2020年（約122.6億美元）增長了約16%[2]。

2021年中概股赴美上市的行業(yè)分布和融資規(guī)模情況如下：

融資金額排名前三的行業(yè)是互聯(lián)網(wǎng)及信息技術(shù)、新能源汽車和醫(yī)療保健，其中融資規(guī)模在10億美元以上的中概股有滴滴（44.35億美元）、滿幫集團（15.675億美元）、霧芯科技（13.98億美元）和圖森未來（13.51億美元）。

在上述行業(yè)中，互聯(lián)網(wǎng)及信息技術(shù)行業(yè)中的中概股普遍融資金額較高，15家企業(yè)中有5家企業(yè)融資在1億美元以上，2家企業(yè)融資在10億美元以上滴滴（44.35億美元）、滿幫集團（15.675億美元）；醫(yī)療保健行業(yè)的融資不均勻，基本上新藥研發(fā)企業(yè)的融資均能達到1億美元以上，而普通保健類企業(yè)或傳統(tǒng)中藥企業(yè)的融資僅能剛達標(biāo)（注：此處指這些企業(yè)IPO的融資金額剛達到納斯達克交易所規(guī)定的最低融資額）；其他行業(yè)整體融資水平一般，但仍有個別中概股表現(xiàn)突出，如水滴（3.6億美元）、圖森未來（13.51億美元）、怪獸充電（1.5億美元）和霧芯科技（13.98億美元）。

在前述41家企業(yè)中，僅有安博生物、叮咚買菜、腦再生科技和聯(lián)拓生物4家使用股權(quán)結(jié)構(gòu)，其他38家均采用了VIE架構(gòu)。

2021年7月1日成為中國企業(yè)赴美上市的分水嶺，由于中美兩國監(jiān)管層面均提出要對赴美上市的中概股從嚴(yán)監(jiān)管，以及再次出現(xiàn)對VIE架構(gòu)合法性的爭論，因此引起了已經(jīng)習(xí)慣采用VIE上市的中概股的不安和迷茫。

2021年12月初，美國《外國公司問責(zé)法案》落地[3]，PCAOB規(guī)定，不能提供審計底稿的中概股公司，3年后有可能面臨在美國交易所終止交易地情形；2021年12月20日，美國SEC的公司融資監(jiān)管部（The Division of Corporation Finance）發(fā)布了《致中國公司的信函范本》（Sample Letter to China-Based Companies）[4]，該信函范本的發(fā)出旨在要求中概股公司加強向投資者的披露義務(wù)，尤其是需要顯著和準(zhǔn)確地披露公司使? VIE 架構(gòu)和不能遵守PCAOB有關(guān)審計底稿要求的潛在風(fēng)險。

2021年7月后，中國監(jiān)管機構(gòu)連續(xù)發(fā)布了《國家安全審查辦法（修訂草案征求意見稿）》、《網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)安全管理條例（征求意見稿）》、《數(shù)據(jù)出境安全評估辦法（征求意見稿）》等，旨在規(guī)范赴境外上市企業(yè)的數(shù)據(jù)處理活動。其中，《國家安全審查辦法》已經(jīng)正式生效，并規(guī)定“掌握超過100萬用戶個人信息的網(wǎng)絡(luò)平臺運營者赴國外上市，必須向網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室申報網(wǎng)絡(luò)安全審查?！?/p>

2021年12月24日，中國證監(jiān)會官網(wǎng)發(fā)布了《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定(草案征求意見稿)》（“管理規(guī)定”）和《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法（征求意見稿）》。同日，中國證監(jiān)會答記者問中明確指出，中國證監(jiān)會支持企業(yè)依法合規(guī)赴境外上市，赴境外上市將全面實行備案制，并且明確滿足合規(guī)要求的VIE架構(gòu)企業(yè)備案后可以赴境外上市，這是中國證券監(jiān)管機構(gòu)首次正面承認(rèn)VIE架構(gòu)。

緊接著，12月27日，中國發(fā)改委和商務(wù)部共同發(fā)布了《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2021年版）》（“負(fù)面清單”），在“說明”中明確規(guī)定“從事《 外商投資準(zhǔn)入負(fù)面清單》禁止投資領(lǐng)域業(yè)務(wù)的境內(nèi)企業(yè)到境外發(fā)行股份并上市交易的，應(yīng)當(dāng)經(jīng)國家有關(guān)主管部門審核同意，境外投資者不得參與企業(yè)經(jīng)營管理，其持股比例參照境外投資者境內(nèi)證券投資管理有關(guān)規(guī)定執(zhí)行?！边@給從事禁止類業(yè)務(wù)的外商投資企業(yè)給予了一定的豁免，同時，也是VIE架構(gòu)滿足合規(guī)性要求的原則。

在這些監(jiān)管變化下，回歸港股已成為中概股企業(yè)的默認(rèn)選項，一些已經(jīng)達到香港上市條件的美國中概股公司，已在2021年完成了香港二次上市，例如：汽車之家、百度集團、嗶哩嗶哩、攜程集團、和黃醫(yī)藥、小鵬汽車、理想汽車和微博。

在經(jīng)過2021年中概股企業(yè)赴美上市的震蕩后，隨著中美兩國監(jiān)管機構(gòu)明確具體的監(jiān)管要求逐步落地，中概股市場已趨于平靜和可預(yù)測。鑒于A股和港股無論是監(jiān)管還是投資人行為均與美國有實質(zhì)性差異，且美國作為第一經(jīng)濟大國并有著最成熟的資本市場，其對中國企業(yè)的吸引力仍不可撼動，但我們認(rèn)為2022年中概股企業(yè)會有幾個特點：

1、上市行業(yè)變化

考慮到國家整體戰(zhàn)略規(guī)劃，2022年赴美上市的中概股企業(yè)的行業(yè)可能會與2021年有明顯不同，參考《鼓勵外商投資產(chǎn)業(yè)目錄（2020年版）》-全國鼓勵外商投資產(chǎn)業(yè)目錄，我們認(rèn)為境外資本新的投資點將涉及，包括但不限于專用設(shè)備制造業(yè)-環(huán)保相關(guān)、醫(yī)藥制造業(yè)-細胞治療藥物研發(fā)和新型診斷試劑的開發(fā)、生產(chǎn)、電子商務(wù)、人工智能技術(shù)研發(fā)與應(yīng)用、養(yǎng)老相關(guān)服務(wù)、職業(yè)技能培訓(xùn)（非學(xué)制類）等與國計民生息息相關(guān)的實體經(jīng)濟行業(yè)。

2、中小企業(yè)的美國IPO仍然會持續(xù)

美國納斯達克交易所IPO的最低財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)目前仍是三大主要交易市場（注：此處僅指A股（不含新三板和北交所）、港股主板和美國納斯達克及紐交所）中最低的，通常只需要兩年審計，且經(jīng)審計的最后一年凈利潤達到75萬美元或者凈資產(chǎn)達到500萬美元即可。因此，對于中小企業(yè)（注：指IPO市值不到1億美元的中國企業(yè)）或者仍處于虧損狀態(tài)但估值未達到A股或港股主板市值標(biāo)準(zhǔn)的中國企業(yè)，美國納斯達克交易所仍是其最好也是唯一的上市選擇。

3、港股回歸成為常態(tài)，但中概股仍會繼續(xù)保持美國的上市地位

如前所述，考慮到對沖中美監(jiān)管風(fēng)險以及為了符合中國大陸的網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)安全監(jiān)管要求，中概股企業(yè)有意尋求安全的落腳點，2021年下半年香港聯(lián)交所推出了簡化及優(yōu)化海外發(fā)行人上市制度[5]，放寬了第二上市條件，可以說從制度上做好了接納中概股企業(yè)的準(zhǔn)備。據(jù)統(tǒng)計[6]，目前有27家中概股企業(yè)符合回港上市標(biāo)準(zhǔn)。但值得注意的是，中國證監(jiān)會正在積極推動審計底稿問題的解決，中概股繼續(xù)在美國上市交易符合中美兩國的利益要求；其次，隨著網(wǎng)絡(luò)安全審查的落地，相信中概股能夠在監(jiān)管機構(gòu)的指導(dǎo)下，實現(xiàn)網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)安全的合規(guī)化；最后，為滿足企業(yè)充分利用兩個市場資源的需求，美國市場仍是中國企業(yè)利用國際資源發(fā)展和壯大自身實力的最佳途徑。

隨著中美兩國針對中概股企業(yè)境外上市政策的落地，我們預(yù)計美股在今年第一季度將重新開放。同時，為符合中國證監(jiān)會的備案要求，中概股企業(yè)需要中國律師進行合規(guī)化輔導(dǎo)。我們作為有經(jīng)驗的境外上市團隊，歡迎各位就中概股上市動態(tài)和實操與我們進行交流。